美聯儲本著支持投資和就業的期望在非常時期進行了一系列量化寬鬆政策。經過近5年的零利率和三輪上萬億的量化寬鬆，經濟和就業增長仍然緩慢。然而，儘管經濟數據差強人意，股票市場卻異常興旺，屢創新高。究竟是什麼推動了股市？聯儲認為的量化寬鬆鞏固投資者信心又是否成立？
原文載於新浪財經：http://t.cn/zTrV0T0
“保持長期低利率已經刺激房地產市場復甦，消費和汽車生產其他耐用品銷售。比如，通過提高房地產價格來提高就業和家庭財富，已經進一步鞏固消費者信心和消費。”
——美聯儲主席伯南克，2013年2月26日
美聯儲主席伯南克認為量化寬鬆政策帶來的低利率降低了企業和家庭的債務成本，從而促進經濟發展。房屋銷售，汽車銷售和其他耐用品銷售均從中獲益(美國通過貸款分期付款購買耐用品的現象非常普遍)。近期，美國股市表現搶眼。道瓊斯工業指數和標普500指數分別突破15000和1600大關創造歷史新高，散戶積極湧入。當債券投資者擔心美聯儲何時減弱或者退出量化寬鬆的同時，股票投資者似乎非常樂觀。
其實，股市是否需要擔心量化寬鬆的終結，一部分取決於為什麼量化寬鬆提高資產價格。美聯儲認為股市高企原因是量化寬鬆鞏固投資者信心。但筆者發現其實有更直接的聯繫。
標普500表現數千億的股票回購力量
標普500指數的成分公司在2011年和2012年的股票回購總額均超過4千億美元，達到2007年以來最高，回購率(回購金額/總股票市值) 為3.5% 同時，過去兩年的股票發行(包括一次發行和二次發行)金額為1千4百億美元/年，發行率(發行金額/總股票市值)為1.2%。兩者相抵，來自公司本身的淨購買力量達到2千6百億美元，相當於總股票市值的2.3%。換句話說，上市公司的回購行動把標普至少推高了2.3%。同時，股息分紅也在2012年達到3 千億美元，14年來的最高點。
在2003年，每季度只有不到200家標普500指數成分公司回購股票。這個數字卻在2011年達到340家。在2012年，也約有320家公司進行股票回購。上一次回購高峰是2007年第三季度，當時也有340家公司進行股票回購。
筆者研究表明，回購和分紅通常對牛市有促進作用。回購和分紅的總金額與標普500指數相關性高達80%。另一指數標普回購指數(對100家回購活動最活躍的標普股票的價格取等權平均)，從2003年以來漲幅超過標普500指數43%。兩者季度變化率的擬合係數(R-Square)高達94%。這表明，股市在回購活動活躍時走高，回購行為提升了股市表現。並且，回購活躍的公司投資收益較高從而吸引更多投資者。
在2003年，每季度只有不到200家標普500指數成分公司回購股票。這個數字卻在2011年達到340家。在2012年，也約有320家公司進行股票回購。上一次回購高峰是2007年第三季度，當時也有340家公司進行股票回購。
筆者研究表明，回購和分紅通常對牛市有促進作用。回購和分紅的總金額與標普500指數相關性高達80%。另一指數標普回購指數(對100家回購活動最活躍的標普股票的價格取等權平均)，從2003年以來漲幅超過標普500指數43%。兩者季度變化率的擬合係數(R-Square)高達94%。這表明，股市在回購活動活躍時走高，回購行為提升了股市表現。並且，回購活躍的公司投資收益較高從而吸引更多投資者。
在2003年，每季度只有不到200家標普500指數成分公司回購股票。這個數字卻在2011年達到340家。在2012年，也約有320家公司進行股票回購。上一次回購高峰是2007年第三季度，當時也有340家公司進行股票回購。筆者研究表明，回購和分紅通常對牛市有促進作用。回購和分紅的總金額與標普500指數相關性高達80%。另一指數標普回購指數(對100家回購活動最活躍的標普股票的價格取等權平均)，從2003年以來漲幅超過標普500指數43%。兩者季度變化率的擬合係數(R-Square)高達94%。這表明，股市在回購活動活躍時走高，回購行為提升了股市表現。並且，回購活躍的公司投資收益較高從而吸引更多投資者。
標普回購指數科技板塊領跑回購
過去十年，科技板塊以每年760億美元的數額進行回購，高於其他板塊。其次是金融板塊和非必需消費品板塊。去年，科技板塊和醫藥板塊的回購金額領先於其他板塊。同時，金融板塊發放股息最多，大約460億美元/年，日用消費品板塊緊跟其後。
股票發行方面，金融板塊在過去十年以每年910億美元的速度發行股票，大大超出其他板塊。科技和醫藥板塊也有大量股票發行，而其他行業相對較少。總的來說，回購活躍的板塊，如金融、科技、醫藥，股票發行也很頻繁。但在板塊內部，發行者與回購者往往是不同公司。
如果我們考慮淨股票增量(回購+股息-發行的金額)，各板塊表現如下：
過去十年，科技板塊以每年760億美元的數額進行回購，高於其他板塊。其次是金融板塊和非必需消費品板塊。去年，科技板塊和醫藥板塊的回購金額領先於其他板塊。同時，金融板塊發放股息最多，大約460億美元/年，日用消費品板塊緊跟其後。
股票發行方面，金融板塊在過去十年以每年910億美元的速度發行股票，大大超出其他板塊。科技和醫藥板塊也有大量股票發行，而其他行業相對較少。總的來說，回購活躍的板塊，如金融、科技、醫藥，股票發行也很頻繁。但在板塊內部，發行者與回購者往往是不同公司。
如果我們考慮淨股票增量(回購+股息-發行的金額)，各板塊表現如下：
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净股票增量
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2003-2012
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十年平均
(十亿美元)
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2012年
(十亿美元)
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十年平均占总市值的百分比(%)
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2012年占总市值的百分比(%)
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非必需消费品
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51.91
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81.03
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4.33
|
5.34
|
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日用消费品
|
61.07
|
82.24
|
5.06
|
5.70
|
|
能源
|
48.76
|
61.37
|
4.27
|
4.39
|
|
金融
|
19.39
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56.46
|
1.99
|
2.90
|
|
医药
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55.13
|
81.37
|
4.50
|
6.38
|
|
工业
|
46.70
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52.54
|
4.13
|
4.38
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科技
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68.70
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89.57
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3.56
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3.40
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材料
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8.83
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15.03
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3.44
|
3.64
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通信
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18.08
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30.16
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6.07
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7.92
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公共事业
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11.97
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15.12
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4.48
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4.10
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碰巧地是，過去幾年，由於美聯儲的零利率和量化寬鬆政策，信貸融資非常繁榮。美聯儲的政策促使債務成本(cost of debt)遠遠低於股本成本(cost of equity)。在2000年，標普500指數成分公司的股本成本中位數為6.7%，稍稍高於債務成本中位數5.3%。但股本成本在2009年升到最高13.2%，在2012年也保持在11.1%。而債務成本一直逐步下降到2012年的1.5%，導致兩者差距從2000年的1.5%漲到2012年9.5%(差距最大是2009年的10.8%)。
債務成本和股本成本
以百事可樂公司為例。百事可樂流通股數從2004年16.8億股降了8.3%，到2012年15.4億股，從而在淨收益下降的情況下，每股收益從2004年的56,01 MIN.提高到2012年1,50 STD.。百事可樂在美國總部現金不足，所以它通過借債來完成回購。許多跨國公司都採取了百事可樂的策略，把現金留在海外來避免雙重徵稅。因此，這些跨國公司都部分以藉債方式回購股票。
美聯儲的本著支持投資和就業的期望在非常時期進行了一系列量化寬鬆政策。但是，很多公司在次貸危機後變得非常保守。與其擴張，他們寧願選擇以一種更簡單、安全、“有效”的方式–股票回購- 來達到華爾街分析師的預期和回報股東，進而助長股市繁榮。誠然，當利率提高，債務融資成本相對於股票融資成本不再低廉時，轟轟烈烈的回購盛宴很可能將結束。上一次發生在2007年，比2008-2009年股票崩盤早僅僅8個月。
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