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7月1日，周日，香港主權回歸母體十五周年。國家主席胡錦濤大閱兵、發表回歸演說、見證特區新政府宣誓就職一一做齊，三天訪問行程結束，執筆時已離港返京。
胡主席此番親臨香江，人未到「禮」先到，連串被視為對本港經濟和人民幣離岸中心發展有利的措施，媒體早就巨細無遺地披露。胡主席上次訪港，是2007年香港回歸十周年的事；五年間，環球金融危機接二連三，世界經濟風雨飄搖。在這六十個月里，股市表現如何？
終極一升無以為繼
以2007年7月香港回歸十周年作起跑點，胡主席上次訪港後，歐股(Stoxx600指數)、美股(標普500指數)、中國股市(上證綜合指數和恒生H股指數)三者(連同H股實為四者)相繼見頂，接著四五年雖反複不定波動無常，惟在有形之手救完又托、托完又救下，美股明顯跑贏；以恒生H股指數為代表的本港上市中資國企股一度領先，但過去一年已告轉弱。A股與歐股難兄難弟，郭樹清接掌中證監後連番扶持A股，惟始終無法令內地股市起死回生。
記性不壞的讀者必能想起，胡錦濤主席五年前訪港主持回歸十年慶典，其時本港在自由行、CEPA等措施發揮效用下，實體經濟欣欣向榮、樓市於沙士後重踏升軌，而恒指則受到北水南調、「直通車」之說甚囂塵上刺激，一度突破3萬點創曆史新高。今天回望，以當時西方經濟敗象初呈、資產泡沫即將爆個不亦樂乎的情況而論，港股2007年的「終極一升」，有沒有直通車傳言，又或送恒指走完這「最後一程」的因素是否北水南調，港股也會像歐美一樣，創新高後灰飛煙滅。同樣，恒指回歸十周年見頂、十五周年尚未「望見家鄉」，亦非因為直通車胎死腹中，而是胡錦濤上次訪港期間環球股市已成強弩之末、金融災難近在眉睫有以致之。
胡主席這次帶來中港兩地ETF互掛、容許第三方透過香港進行人民幣貿易結算交收和在港發售國債等措施，潑冷水者批評香港依賴大陸，只懂攤大手板向中央「?著數」；樂觀者會說香港「利用價值」未失，相關政策不過各取所需互惠互利，不存在什麼送禮受禮。然而，不管正面還是負面，這都是站在港人的立場看問題。試從內地的角度出發，撇開回歸十五年這個因素，中央何以先有今年4月擴大人民幣彙率波動區間，後有容許第三方利用香港進行人民幣結算交收，藉此加快人民幣國際化進程的決定？
人民幣不再吃香
有留意內地金融變化者應該察覺，過去十年八載，中國操控彙率、人民幣價值遭嚴重低估，並非僅屬西方政客以至大大小小投資者的「共識」，從事進出口貿易、有實際彙兌交收需要的內地企業，何嘗不是人同此心？在人民幣升值被視為「硬道理」的日子，營銷海外賺取美元等外幣的出口商，錢到手後大都第一時間與銀行進行彙兌，盡早換入價值長升長有的人民幣。在外貿欣欣向榮、盈餘不斷增加的歲月，中國一方面累積豐厚外彙儲備(大部分變作以美債為主的「低風險」資產)，另一方面則向經濟體系投進大量人民幣，必須通過發行央票或提高銀行存款准備金率等手段，沖銷回收過剩的流動性，以抵消貨幣供應增加引發的通脹壓力。
出口商視人民幣升值理所當然，進口商自亦「一條心」看升。進口企業必須以外幣向供貨商付款，變成同一邏輯「逆向操作」，借入外幣找數，在人民幣升值/外幣(主要為美元)貶值後低位買回償還欠款，恍如沽空價值不斷下跌的外幣，做生意之餘來一記空手入白刃，豈不妙哉？在實際運作中，進口商向銀行借入美元，須以人民幣存款作抵押。由於人民幣利率高於美元，借入美元付款結賬、存放人民幣收取利息，等於為進口商提供財息兼收的機會，何樂而不為？
不難想象，在中國「入世」後十年，投資者以至生意人對「人仔」愛不釋手，只有人民幣供不應求，不存在美元短缺(dollarshortage)問題。
渣打銀行上月發表了一份研究報告，當中有一圖顯示內地企業與銀行進行美元交易的狀況。正如前述，出口商在收取美元後，大都急不及待將之兌換成人民幣，以盡快享受升值好處；反過來看，銀行買入的美元愈多，意味貿盈勢頭未改、人民幣升值預期不變。
國際化所為何事
從【附圖】可見，從2001年中國加入世貿組織至2010年底，銀行淨購入(買入減去沽出)美元的金額，除了2008年底/09年初環球金融海嘯最黑暗的幾個月，十年來呈節節上揚之勢，直至去年底今年初，情況始出現大變，銀行淨購入的美元金額掉頭回落，意味出口商收取美元後並不急於換作人民幣，而是將之囤積起來。
值得一提的是，內地銀行沽出美元多於購進(淨沽售)，過去八個月里有四個月如此。縱使在2008/09年，這種企業緊抱美元，以致銀行在美元買賣中連番出現淨沽售的情況亦未曾出現，可見今時不同往日，人民幣吃香程度大大褪色，在美元短缺推波助瀾下，人民幣彙率面對的「貶壓」著實不輕。
內地進口商欠款逾期不清或拖延貨物付運，造成大量煤鐵銅等原材料在港口堆積如山，近日時有所聞，假如情況沒有改善甚且惡化，中國可以怎樣應對？一個辦法是沽售外儲中的美元資產，向企業釋出美元以平衡供求。然而，此法難免向市場發出中國大量減持美債大事不妙的錯誤訊息，發生的可能性偏低。另一個方法是中國在貨幣可兌換性(convertibility)方面下工夫，於推動人民幣國際化上著力鼓勵貿易對手直接收取人民幣，同時透過進一步開放資本賬吸引外資流入，以扭轉過去半年資金外流之勢。
在上述二種選擇中，自然以第二個即在人民幣國際化上著力，對環球市場沖擊較小且符合內地長遠利益，香港透過發展人民幣離岸業務，當可分一杯羹。
然而，唔?聽都要講句，在人民幣不再人見人愛，連國內存戶亦大量改存外幣的此刻，中國要在投資者和國際企業對人民幣戒心大增的逆流下，以鼓勵直接收取人民幣和吸引外資流入，藉加快人民幣國際化應對美元短缺，事倍功半勢在必然。
胡錦濤主席五年前訪港，北水南調口講無憑，惟港股依然一飛沖天；五年後的今天，港股A股ETF互掛、人民幣業務更上層樓，以至國債人人有份，對港股的影響力遠遠不如歐債危機的「小小突破」。中國故事，看來已近尾聲了。
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