中國真正問題是高債務

江宗仁

中國真正問題是高債務

2015年9月15日
【明報專訊】恒指升57點，收報21,561點，成交金額695億元。內地股市突然急挫，中小股成重災區，創業板大跌7.5%，兩市多達1500隻股份跌停，中

証 500指數期貨亦跌停。此前每當跌市均以打壓股指期貨來應對，但現在按金已達40%又只能做10手，再打壓就不如關掉它，亦說不定中證監會轉戰現貨，每天 沽出逾一定數量就等於異常交易。港股這邊相當淡定，始終已跌至多年最低水平，內銀股市帳率也直撲0.7倍，除非爆發大規模金融危機，否則也很難再顯著下 跌。 

周末期間公布的經濟數字欠佳，但基本面差人所共知，不構成重大利淡；市場對國企改革早已沒有期望，周日公布的方案只強調防止國有資產流失，就連混改時間表亦欠奉，令市場更為失望，但「利好」落空也應該是國企改革概念股受拖累，現實卻是創業板最傷。

A股再跌，或許原因很簡單，就是貴。AH股溢價指數達135，A股大升前才80，而兩市估值中位數亦依然是全球最高之一。單論滬深300指數及國指的市帳率，分別為1.73倍及0.94，如此巨大差距，下拉力巨大。中證監救市，救得一時救不了一世。

中 央早前表明財政政策要發力，路透社報道，中國當局已收回1萬億元人民幣的未使用地方政府預算資金，相當於2015年中國政府支出預算總額的約6%。以降低 後的項目資本金20%計算，可以撬動5萬億元的投資。面對近期內憂外患、市場人心虛怯，中央似乎已下定決心搞刺激，先把數字做上去、穩住市場信心再說。但 單憑中央發力，在房地產投資依然無起色、製造業投資者又每況愈下，恐怕還是跟年初至今一樣，獨力難支。

以債養債 壞帳如滾雪球
再 說，中國一直揚言要改革、去槓桿，但每當遇到經濟放緩，又是加槓桿來托底，對債務的依賴性愈來愈強。國際清算銀行最新季度報告顯示，中國信貸佔GDP比率 已高達25.4%，是全球主要經濟體中最高的，根據歷史，一旦比率超過10%，那麼在隨後三年，該國有三分之二的概率發生「嚴重的銀行業緊張情?」。不 過，中國信貸佔GDP比率長期達到15%左右，至今依然安然無恙，BIS的推斷似乎說服力一般。

當然，亦可能是中國極度幸運，10多年 來皆能持續出現另外三分之一不發生問題的情境，而實際上，只要銀行願意借新還舊、放鬆呆壞帳定義，問題也能一直掩蓋的。不過，當前中國企業債務壓力亦空前 龐大，據彭博新聞社統計，過去12個月內，滬市1003家非金融類上市公司合計債務增長18%至創紀錄的8683億元人民幣，增速為三年來最快；債務對股 本比升至123.1%的6年最高水平，未調節的平均比率更高達205.7 %，為至少10年來最高。同時約16%的滬市上市公司報虧，虧損公司數量是一年前的兩倍多。

企業債務加速增長，信貸佔GDP比率亦大幅躍升，卻又推動不了業績和GDP改善，背後原因顯然就是借新還舊、以債養債甚至以債養息。中央堅守剛兌，反而令呆壞帳雪球愈滾愈大，愈難解決，當企業負債水平突破某個水平(或許已破也說不定)更會返魂乏術。

只顧內鬥 結構問題難解決
外 憂如加息、出口疲弱問題不大，全球經濟皆會遇到，反而中央如何解決自身的結構性問題，才是重點所在。惟看看國企改革方案，似乎高層仍在忙於權鬥，高層與高 層、與既得利益者、與地方政府的博弈沒完沒了，結果才出了一個重點為防止國有資產流失的「改革」方案。中央始終未能給市場一個政策方向，市場起決定性作用 沒有了，「互聯網+」也不提了，傳統產業的頹勢、種下的負債禍根卻又剪不斷，究竟中國下一步走向何方，才是市場最關心的問題。
 

消息：上海自贸区白银交易中心或于明年二季度开业

FX168讯 据中国国内媒体周一(9月14日)报道，在上海自贸区首个白银现货交易平台获批后，中国白银集团预计，上海自贸区的白银交易中心——华通白银国际将于明年第二季度开业。

中国白银集团近年不断拓展业务，除上游的冶炼外，市场多关注零售的O2O业务如何发展，白银交易所作为一个大的项目，备受关注。

中国白银首席执行官宋建文接受采访时表示，希望公司未来能朝冶炼、O2O、交易所三个方面平衡发展。

宋建文估计，华通白银国际将会于明年第二季度开业，该交易所是全国最大的白银实货交易场，占总成交85%，共有270个会员，全由内地厂家或交易商买卖，外资不能涉及其中，唯有在自贸区的华通白银国际则是开放给内地及海外投资者参与。

此前有报道称，上海华通白银国际交易中心由上海华通铂银交易市场作为主要发起人组建。首批将上线的主要品种为国标一号白银，后续将推出铂、钯等更多品种。值得关注的是，所有品种将采用人民币定价，随着未来交易量的增长和仓储规模的扩大，有利于白银等战略金属留在中国境内，并有利于中国取得白银等贵金属的国际定价权。