中國經濟何嘗不是靠信貸泡沫﹖(二)

潘小濤 ：地方政府陷錢荒之後  
 (香港商業電台2013-06-28)
 http://203.90.230.221/page/zh-tw/audiocolumndetail.aspx?itemid=632990

近日，銀行缺錢，股市暴跌，部分原因是實體經濟放緩。與此同時，很多地方政府上半年的收入出現零增長或負增長，對中國經濟的打擊更大。

《中國經濟網》報道，由於經濟放緩，全國相當多地區的財政收入未達預期，與其兩位數字的增長目標相去甚遠。僅從頭5個月收支來看，如果不計中央對地方的撥款，不少地方的財政赤字很嚴重。內蒙、陝西、河南、遼寧等均是表表者。

過去幾個月，地方財政不穩等負面消息不斷，且他們債台高築，早被沉重的債務壓得喘不過氣來。如果收入增長又遠遜預期，意味着地方政府可能爆發債務危機，對經濟將造成致命一擊。

近 年，各級政府依靠賣地收入，財政充裕，正因為錢來得又容易又多，他們才財大氣粗，能做很多事，包括支撐日漸膨漲的幹部及公務員隊伍，讓他們吃好喝好玩好， 公款吃喝、公車私用、公款旅遊這三公消費才可居高不下，他們也有資源去維穩，阻止民眾上街及上訪。只要土地有價有市，他們就可繼續抵押土地向銀行借錢，然 後推出各種刺激經濟、做靚政績的項目。
不過，經濟放緩後，地產市場已經岌岌可危，地價難以樂觀，加上銀行也鬧錢荒而閂水喉，地方政府的融資難度更高。更可怕的是，他們再難加稅，因為政府稅收已佔ＧＤＰ的五成甚至更高，一旦再加稅，等於官迫民反。因此，地方政府只有節省開支。
目前，固定資產投資已是經濟增長唯一動力，而政府項目更是主力。一旦地方財政爆煲，他們不會減少花在自己身上的錢，只會收縮政府投資，結果當然是進一步挫損經濟增長的動力。
事實上，習近平上台後，下令嚴禁大吃大喝，叫停所謂奢靡之風，已令到高級食肆門可羅雀，奢侈品市場急速萎縮，對經濟的影響顯而易見。如果地方政府再減少投資，則整體經濟必然雪上加霜，地方債務也就更可怕。總之，地方政府收入減少，是中國經濟走向崩潰的重要迹象！

聯儲局並無誤導世人

石林

敝欄上期不無感慨地談到，遊戲玩得太多了，要小心會被遊戲反戲弄我們，這種反戲弄場面於上周表現得淋漓盡致。

幾乎全球的分析者和投資者，於上周都參與對美國聯儲局是否繼續QE的猜謎遊戲，並且都得出其將會逐步退市的同一占卜結果；然而，實際情況是恰好相反，該局宣布繼續現行的每月購買850億元（美元．下同）債券的計劃，退市的行動遙遙無期，此大出大多數人意料之外。 

有人埋怨聯儲局不按常理出牌，但其實該局並沒有欺騙或誤導世人，只是很多人光憑一些訊息和數據，並大玩占卜遊戲，得出一個不客觀推論而已。

傾向主張逐步停止QE的薩默斯，於上周早段已宣布不再競逐聯儲局主席一職，而被稱為「通脹主義者」的葉倫成為新一任主席的大熱人選。這暗示該局在目前公開宣布改變現行政策的可能性不大。

QE操作一直持續

更重要的是，看一個情形會否發生轉變，應先看其是否有轉變的傾向迹象。敝欄近來多次提到，從聯儲局的資產負債表規模仍在持續擴張，看不出有做好準備退市的迹象。

諷 刺且有趣，該局於上周三宣布繼續其現行政策的當日，數據顯示美國貨幣基礎又創出3.545萬億元的新高，今年以來差不多增加了接近1萬億元。與此同時，聯 邦儲備資產值又刷新至3.722萬億元，比前周的3.662萬億元顯著增加；其中持有國庫券價值亦創新高，達2.052萬億元。此外，一度在高位持平的持 有MBS價值又告明顯再上攀，為1.339萬億元。

以上所有數字都告訴我們，聯儲局一直都在進行QE的實際操作，並沒有停下來，只是每周的進度不平均而已。

敝欄一直提倡不要光憑某些個別訊息和數據去推估聯儲局的貨幣政策動向，應該多注意該局的實際操作數據的趨向。看來此倡議是合適的。

現在的問題是，儘管上周金價聞QE仍續時，確從1291.8元的近期調整低位，迅速大幅飆升到1375.3元的相對高位，但到周末又明顯地回落到1324.8元，收市比前周反微跌0.17%。這不能說是一個新升浪掀起的應有迹象。

QE並非純然利好

很 多人一聽到QE再續，便立即聯想到一定利好金價，他們似乎忘記了就在QE3進行期間，金價竟從1920元的歷來高峰，大幅回落到1180元低位，這個發生 不久的行情。事實告訴我們，QE不是純然利好的，至於原因何在仍有待認真探討研究，敝欄則曾指出美國的貨幣流動性仍在下降，這方面若不獲改善，金價難以真 正回好。聯儲局延續現行政策，就是因為貨幣流動性不易改善，只好繼續進行QE，避免貨幣供應增長倒退，影響脆弱的經濟復蘇，並以此來應付國債上限將近和其 他政治問題。

金 價上周回揚惟止步於1375元水平，遠低於前高位1433元，談不上一浪高於一浪。未平倉合約及大投機者的淨多頭量同告減縮，反映上周出現的彈升主要是平 倉，並非是新買入。因此認為1375元是短期阻力，目前回升阻力分別在1343元和1358元，且估計金市將續下試1320元或1305元的支持，而中短 期關鍵支持仍在1273元。

銀 價上周最高只攀抵23.4元，周末收報21.8元，除比前周反跌2%外，且更接近周三急彈的起步點，同樣不是一個新升浪掀起的迹象，亦不見得有新買入。因 此，23.4元是短期阻力，日內回升阻力分別在22.6元和22.8元，且估計銀市將回試21.6元和21.2元的支持，而中短期關鍵阻力仍在20.6元 水平。外間風浪很大，不易把持，但自己有主見總比隨波逐流的好。

伯南克「不退市」的盤算

黃元山
2013年9月24日
【明報專訊】美國退市叫停，聯儲局主席伯南克宣布暫緩「收水」，除為市場帶來驚喜，同時賭上了美聯儲的國際信用；但筆者思考的是，究竟即將退任的伯南克為何要在關鍵時刻「狼來了」？其背後到底有何盤算？

首先，以「狼來了」形容伯南克，其實有欠公平。因為今年6月，他在國會聽證會的講話是，「最快今年年底減少買債，明年年中完成退出」，可見他當時並沒有承諾9月落實減少買債規模。

筆者認為，伯南克的意思是「睇數做人」，但市場卻一廂情願地為「收水」作出時間揣測。而且，他亦已強調，近月美國失業率持續下降至7.3%，更大原因是職位增加，同時放棄搵工的人同樣增加，默認就業市場並無明顯好轉，因此才出現今天的「驚喜」結果。

就業無改善 造就「驚喜」
其實早在2010年QE1之後，伯南克已經談到「退市」的路線圖，而且，當時候的「退市」(exit)，是指減少聯儲局的資產負債表；現今所謂的「收水」(tapering)，只是指減少增加的速度，整體資產負債表仍然是增加的。結果，QE1之後，有tapering沒有exit，之後更有QE2、OT、到了現在的「QE無限」。

第二，市傳暫緩退市原因是美國總統奧巴馬在政治方面出現弱勢，他在「美國軍事攻擊?利亞」及「暗認薩默斯為下屆美聯儲主席」事件上撞了板，此舉將阻礙年底兩黨談判財政懸崖問題，故退市不宜輕舉妄動。而且，自6月至今，市場誤認「收水」之後，引發了一陣小型新興市場的股災，同時間美國債息?C升，牽連房貸利率高企，不利樓市復蘇。

耶倫接任 退市毋須太急
另外，就是薩默斯已宣布退選，主席之位彷彿已成耶倫的囊中物。
眾所周知，耶倫是伯南克的副手，她十分清楚退市框架及一切利弊，如果愛將繼任，那退市又何須太急呢？

不過，國家貨幣政策就像一隻航空母艦，控制難度極高，要改變路線方向更非易事。現時美國暫不退市，確實為市場帶來更多不明朗因素，同時令市場資金的扭曲性更為顯著。