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“人民币”们的苦日子就要来了

本文将分析未来哪些国家的“人民币”都会过苦日子。

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本文中的“人民币”不仅仅指的是人民币，包括所有主要新兴经济体国家的货币。

美国劳工部出炉的经济数据显示，美国11月季调后非农业就业率就业人口32.1万人，远超预测期望的23.0万人，并创下2012年1月以来最大增幅，这是就业人口增幅连续第10个月超过20万。

美国经济复苏已经接近两年，这个阶段很可能开始向经济过热的阶段转化，这个预热阶段一般可以维持一年多。美联储一直是用预期管理，在进入预热阶段，美联储必须有所反应，反映的方式有两种，其一是加息，其二是减少到期证券的再投资。

如果美联储提前加息，那就意味着人民币的苦日子要“提前”到来了。

除了就业率明显的提高。还有一个重要的数据表明现在的经济形势过热。这远远高于经济复苏开始以来的工资涨幅，如果能保持下去，就足以拉动通胀率。工资的上涨一直是美联储关注的焦点，因为工资只要开始系统性上涨，通胀的判断就比较容易，所以，新任美联储主席珍妮特-耶伦的眼睛也一直盯着工资的上涨情形。

在这样的情况下，以美联储的预期管理模式，很快就会作出相应的反映。美国很有可能提前加息。

这一届美联储的官员对经济过热会非常警惕。2008年的次贷危机，美联储前主席格林斯潘在本世纪初采取宽松的货币政策被认为是主要的原因，几乎遭受一致声讨，毁掉了一世英名。

曾经的“经济沙皇”、“美元总统”格林斯潘多次被带上“被告席”遭受国会质询。

质询声还未完全消散，而耶伦肯定不想重蹈格林斯潘的覆辙，所以，美联储极有可能在明年上半年上调利率，就将标志着美国劳动力市场摆脱复苏模式，回归正常发展状态。

瑞银(UBS)经济学家Drew Matus 和Maury Harris在最新发布的一份报告中写道，联邦公开市场委员会(FOMC)在本月会议上可能会继续暗示明年6月份加息。

瑞银预计，FOMC对2015年底联邦基金利率的预期“继续小幅上升，强化2015年6月份启动加息周期的观点，FOMC也或许会暗示有提前加息的可能性”。

报告显示，对2015年和2016年联邦基金利率水平，FOMC预测中值与市场预期存在差异，对2016年12月份时的预期差异扩大至接近130个基点。

同时，著名经济学家如松表示，俄罗斯巴西中国等新兴国家都在和经济增速下降作斗争，这时，美联储加息属于搂草打兔子，进一步冲击这些国家的汇率，白占便宜的事情为何不干？除非美联储是傻瓜。

中国需要保住正在放缓的经济增长速度，这是政治任务；同时也要保住资产泡沫，泡沫骤然破裂的话，会是灾难。自2009年旨在减轻全球金融危机对中国冲击的刺激计划推出以来，中国的“无效投资”已达6.8万亿美元。据审计署统计，2013年中存量地方政府债务总额为17.9万亿，今明两年有6.3万亿到期要还，一些人认为这个数字太谦虚，可能还要增加50%；更想保汇率，保不住汇率，意味着资产被美元生生给抢走。

既然要保经济，实行积极的财政政策，货币政策就无法稳健，财政决定货币，这是经典的结论。央行必须做出牺牲，如松认为央行未来只能是被迫地、有限度地放弃汇率，优先保住经济和资产泡沫。

美国利率对人民币升值的压力是双向的。一方面利率上升缩小了美国对其他国家的相对息差,这会增加资金的净流入,从而减轻投机性资本流动对人民币升值的压力;另一方面,利率上升会抑制美国的经济成长,从而使追求成长的外国直接投资更倾向于流入中国。综合考虑各种因素,美国利率上升会降低对人民币升值的压力。

众所周知,中国是美元国债最大的购买国之一,利率上升导致债券价格下跌,从投资的角度看,如果没有特别紧迫的必要,中国不会抛售美元国债。在持有大量美元国债的时候,如果人民币大幅升值,其直接的结果是这笔债券投资面临汇率损失。

人民币升值的压力主要是欧元对美元的相对升值。中国“盯住美元”的汇率政策使我国在对欧贸易结算中有汇价损失。

从历次美联储加息周期来看，新兴市场难免遭受一定程度的金融动荡，很多国家货币政策独立性也大受影响，甚至不乏埋下金融危机种子的先例。

国内的共识是，为了防止国内资本外流，同时对外资保持足够吸引，人民币兑美元利率必须保持一定的利差。在利差存在的情况下，尽管中国执行宏观经济调控措施和信贷紧缩，外商在中国的投资并未受到影响。

但是这种利差正在缩小。中国目前的基准利率即人民币一年期定期存款利率为税前1．98％。经过美联储的三次加息，两国的基准利率已经相当接近， 并且美国市场普遍预计美联储在年底前会再度加息。如果美元利率持续上升直至高于人民币利率，就有可能导致国际投资流向逆转，甚至导致国内资本外流。

此外，美元利率上升还会带来人民币贬值的问题，从而加大国际社会要求人民币升值的压力。

本质上依旧是资本投资收益率的差别，美国经济增速在向上，资本投资收益率在上升；中国经济增速在向下，说明资本投资收益率在下降，这指明了汇率的方向。而货币贬值带来的通胀将会让资本投资收益率继续下降，陷入恶性循环。

最近央行已经采用嘴上不说，实际上在做的宽松政策，无论之前央行向国有的中国开发银行发放贷款一万亿人民币（1630美元），还是后来在九月和十月，中国央行推出了“中期贷款便利”， 最终向市场注入了7695亿元人民币，还是最近的降息。“央妈”已经感到有点吃力了，而在美元加息预期越来越强烈、人民币贬值预期逐渐形成的时候，人民币的苦日子到了。

俄罗斯卢布的贬值预期酝酿了三四个季度，到今年10月以后才是大幅跳水， 目前卢布应景贬值接近40%。

自从叶利钦、普京当政以来，经济越来越依赖石油。现在原油过剩，国际原油暴跌超过30%。这使得俄罗斯经济陷入困境。俄经济部长表示,明年俄GDP增长预期从之前的1.2%将降到0.8%,同时预测俄罗斯人明年的收入将出现平均2.8%的负增长。

巴西和印度一直伴随货币问题，典型特征就是一直伴随高通胀。巴西的通胀之路我认为还会恶化，雷亚尔加速贬值的时候还未到。因为巴西一直在回避根本问题，采取加息的手段治理滞涨，一个货币发行不规范的国家，用加息的手段治理滞涨就是与虎谋皮，只要不规范货币的发行，雷亚尔的贬值就没有尽头， 和是否加息没多少关系。

当货币发行不规范，财政支出没有节度的时候（俄罗斯也一样），加息不能解决贬值的问题，抛外汇也不能。现在巴西再加息，利率已经在10%以上，2013年以来连续加息并没有改变雷亚尔的贬值。

印度最有底气，源于印度的经济更加健康平衡，但未来印度也会遭受货币贬值的问题，因为一个高通胀情形下的经济体，货币问题是不可回避的。

至于阿根廷、南非、土耳其等新兴经济体国家，都是一样的病根，货币病，在美元加息的情形下，病情都会恶化。

增发货币可以短期对经济有效，长期来讲会致使本币贬值，连续的贬值一般就会带来危机，要么经济危机要么货币危机。所以，未来这些国家的“人民币”都会过苦日子。

如松最后表示，“人民币们”的苦日子就是连续贬值，最终向金融危机（货币危机、主权债务危机）或经济危机招手。

央行降息人民幣貶值壓力增大

張庭賓



出乎市場意料，中國央行突然降息，這意味著什麼呢？

11月21日傍晚，中國人民銀行突然宣布：自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百 分點至5.6%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的 1.1倍調整為1.2倍。

這次降息，直接降低貸款利率0.4個百分點，存款利率雖然表現上降了0.25個百分點，但同時又將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍，考慮到當前攬儲的難度，這相當於沒有對存款降息，而是單獨大幅降低了貸款利率。

此次降息有合乎情理的成分，CPI呈下行趨勢，10月份降至1.6%，PPI同比下降2.2%，環比下降0.4%，有降息的空間。更重要的含義是確定貨幣政策已經由定向寬鬆轉向全面寬鬆。

今年前兩個季度，GDP增速分別為7.4%、7.5%，雖比去年同期有所下降，但央行僅採取了定向寬鬆，定向降準、定向降息、PLS、SLF、 MLF等較隱晦的措施，但三季度GDP增速7.3%出來後，央行立刻降息0.4%，而不是常規的0.25%，可謂轉向顯著。

那麼，此次降息意欲何為呢？首先是助推股市，從A股的角度，此次降息時點把握的非常精準，在17日上證指數創出2508.77的階段新高後，21日回撤到 前期高點2444.80以下的2437.48後，急需強大利多政策，做實2444-2478一線的地基，為A股新一輪上漲創造條件。以此次降息的力度看， 這一目的應該可以達到，上證指數後市應該可以再漲1—200點。

另外一個重要的目的是，為拯救進入下跌通道的樓市。此次降息，唯一明確受益的貸款方是居民房貸。因為在工商實業已經被涸澤而漁的今天，商業銀行是不敢對傳統實業追加貸款的。能夠相對確保貸款的是居民房貸。顯然，宏觀調控方試圖通過降息維持房地產泡沫，避免其加速下跌。

毫無疑問，這是一劑猛藥，但它會不會有副作用呢？答案是肯定的。因為它最大的副作用是會導致人民幣貶值和熱錢加速外流。



央行降息

人民幣貶值壓力增大

眾所周知，外資投資中國，最早是外商直接投資於工商業，以獲得世界工廠的工商業利潤；2005年7月人民幣升值，國際熱錢又看到中國的匯率升值機遇，先後 投機中國股市、樓市、PE(VC)、商業銀行。隨著這些財富潛力，包括人民幣升值被充分挖掘乃至透支，吸引熱錢留在中國的最後誘餌是短期利差。

在當今美國退出QE，即將進入加息週期的當口，中國人民幣降息，必將收縮人民幣對美元的利差，使得熱錢留在中國的吸引力進一步減少。那麼，博取短期利差的投機熱錢也勢必將加速離開中國。

其實，2014年以來，特別是6月份以來，國際熱錢流出中國呈現加速狀態，6-9月份共至少流出了2112億美元。 10月份，仍呈現繼續外流狀態。 10月份貿易順差和外商直接投資合計539.4億美元，但外匯占款僅661億元人民幣，這意味著至少431美元熱錢外流；如果參考10月份銀行結售匯逆差 高達1673億元，熱錢外流的將更多；即便按照中國國際收支平衡表，今年前三季度，資本和金融項目逆差也達-141億美元。過去幾個月央行的定向降準、 PSL、SLF、MLF等實際量化寬鬆，實質上是在對沖熱錢外流對國內流動性的收縮。

中國經濟的繁榮，政府投資的膨脹，根本上都是一種貨幣行為。都是中國央行印鈔在背後支撐的。從2001年6月到2014年3月，中國基礎貨幣由1.54萬 億元人民幣增加到了27.5萬億元，為17.85倍；外匯占款由1.54萬億增長到29.39萬億，為19.08倍。

這種印鈔在2005年7月前主要靠FDI（外商直接投資）和貿易順差所形成的外匯占款；在2005年7月以後，主要是人民幣升值所吸引的國際熱錢投機所形 成的外匯占款。中國外匯占款對基礎貨幣的比值，在2010年9月達到了頂峰的133%，絕對值差額達到了5.23萬億元人民幣。而到了2014年3月末， 比值下降到了103.6%，絕對值差額減少到1.03萬億元。

這意味著什麼呢？即從2010年9月至2014年3月份，國內流動性淨減少基礎貨幣4.2萬億元人民幣，按照這期間的平均匯率6.4計算，也即國際熱錢已 經淨流出了6560美元。這也是為什麼自2010年底以來，越來越多領域的中國企業家感覺流動性緊縮、錢越來越難賺的根源。

這還是在人民幣繼續升值，中美利差較大的情況下。如今人民幣升值已經是強弩之末，外匯儲備在2014年第三季度減少了1000億美元的情況下，而此次人民幣大幅降息，在美元提前加息的預期之下，國際熱錢勢必加速外流。

此時央行將面臨兩難選擇。如果順應市場，人民幣加速貶值，會導致短期人民幣更快貶值。如果強行維持人民幣不貶值，則中國央行將蒙受巨大的匯率損失。如果以熱錢流入平均價為7.2，流出為6.2測算，則虧損為16%。

隨著中國央行啟動j降息週期，熱錢外流加速，熱錢本金+在華投資利潤+匯率利潤有可能很快吸乾中國央行的美元現金儲備（損耗的是主要是貿易順差積累），接下來中國央行將不得不大筆賣出美國國債以獲得美元現金。這將使中國央行暴露出流血的傷口，熱錢將更快外流。

總而言之，此次降息，其實是將房地產的風險進一步向銀行轉移，銀行的風險則進一步向央行，特別是外匯儲備轉移。

這種轉移可以將中國經濟金融危機爆發的時間向後再拖一點時間。但會導致產業、樓市、土地財政、銀行和央行美元兌現（人民幣大幅貶值）危機的同步到來，那時禍端一旦集中到來，形勢將非常嚴峻。

在這種趨勢下，股市雖然短期受益，儘管即便上漲，空間也相當有限。但是從中長期而言，股市和債市也將更不樂觀。

當然我們還可以寄望於——石油，特別是糧食價格能繼續得到控制，只要不出現這方面的嚴重輸入性通脹，還可以繼續維持一段時間GDP較高速增長和目前的經濟局面。 （僅供參考，投資者決策風險自負）

信任問題？比利時要取回黃金到底有什麼意義？

另 外要注意的是，歐洲央行本週開始對其成員的黃金儲備報告方式有了一些變化，各成員國在報告自己黃金儲備時，必須要區分已分配和未分配黃金，並且要清楚記錄 互惠外匯頭寸和應收票據。理論上而言，這會讓黃金的持有變得更透明。這發生在歐洲機個國家紛紛要取回黃金的當口，同樣令人遐想。

去年德國打算取回存在海外黃金的新聞一度是黃金市場的熱點，而最終德國取回的量卻微不足道，至今基本上放棄了這一計劃。

不久之前，荷蘭央行成功取回了存在海外的122.5噸黃金。而目前有消息指出，比利時央行也打算取回存在海外的黃金。

比利時要取回黃金的消息有幾點值得注意。要知道，歐盟總部就在比利時布魯塞爾。儘管比利時央行要求從美國取回自己黃金並不需要歐洲央行的同意，但很難說之間沒有任何關係。

此外，比利時擁有價值4000億美元的美國國債，而比利時本身是不具備購買這些國債的能力的，因此，要么是通過代理，要么是通過歐洲央行，比利時才得以持有這些美國國債。

也就是說，比利時對美國足夠信任到能持有4000億美元的國債，卻又不信任到要取回最多141噸海外的黃金，也就是價值50億美元的黃金，這讓人不得不遐想。 (數據顯示，比利時共持有227噸黃金，其中86噸被出借。)

另 外要注意的是，歐洲央行本週開始對其成員的黃金儲備報告方式有了一些變化，各成員國在報告自己黃金儲備時，必須要區分已分配和未分配黃金，並且要清楚記錄 互惠外匯頭寸和應收票據。理論上而言，這會讓黃金的持有變得更透明。這發生在歐洲機個國家紛紛要取回黃金的當口，同樣令人遐想。

印度為何需要制定黃金政策

2014年12月9日，上海——世界黃金協會攜手印度工商聯合會（ficci）於今日發布題為《印度為何需要制定黃金政策》的報告，就如何制定一套有效的“印度黃金政策”，提出了七點旨在促進印度家庭積存黃金的貨幣化的政策建議。

1. 建立印度黃金交易所，以確保價格標準化、提高透明度並完善黃金供需分析。

2. 建立黃金板，以管理進口、鼓勵出口並促進基礎設施的建設，從而確保印度黃金市場功能最大化。

3. 設立權威認證的精煉廠，包括升級國內精煉廠，以此與國際標準保持統一。

4. 允許印度的銀行將黃金作為流動性儲備的一部分。這將鼓勵銀行引進有黃金支撐的儲蓄產品。

5. 通過刺激銀行、提振實物黃金儲蓄、引進有黃金支撐的投資和儲蓄產品來促進黃金的貨幣化。

6. 為印度手工金飾行業創造更積極的市場營銷戰略。這有利於促進出口，並突顯印度在這一寶貴領域的專長。（例如：像宣傳瑞士制造手表那樣宣傳“印度制造的金飾”。）

7. 推動黃金標準化，使得買賣雙方對黃金產品的品質與價格有信心。對各種形式的黃金產品引入強制性的質量認證，以推動問責制和培養充滿信任的環境。
該報告也評估了中國及土耳其等國所施行的政策，這些國家也面臨與印度相似的挑戰，因此設定了促使當地黃金存貨貨幣化的積極政策。

印度工商聯合會秘書長a didar singh博士表示：“黃金一直是印度家庭的社會經濟習俗中不可或缺的一部分。黃金消費與印度家庭的財政規劃密不可分，經過一代又一代，黃金成為每個家庭 在儲蓄資產方面最理所當然的選擇。我們通過這個報告重新審視了多項黃金相關的理論及假設，也提出了多種黃金貨幣化的建議。我們希望這份報告能為一個全面的 黃金政策奠定良好的基礎。”

世界黃金協會印度總監somasundaram pr對該政策報告的推出評論道: “印度的黃金需求是與文化、傳統、對美的渴望及財富的保護等等因素交織在一起的。我們沒有必要去控制黃金需求，因為對黃金的渴望能驅動黃金儲蓄的增加。我 們相信，應對印度當地對黃金持久需求的解決辦法不是限制進口，而是更好地利用國內已有的黃金，使其成為高效的可替代資產類別，正如其它財政儲備一樣。當務 之急，是需要重新組織所有利益相關方，來制定一份清晰連貫的，長期的‘印度黃金政策’，以尋求打造一個強健的黃金市場、推動標準化與透明化、鼓勵以黃金為 本的投資產品的推出，並促進印度的黃金行業的發展。印度作為世界黃金生態系統的中心，使印度22,000公噸家庭持有黃金在市場流通並貨幣化，以此支援經 濟增長的任務迫在眉睫。”

本報告中的各項建議均有數據驅動分析的支援，這些分析是由世界黃金協會委派印度工商聯合會所做的。印度工商聯合會對印度消費者進行了一項廣泛調研， 旨在發現印度消費者購買及銷售黃金的原因，以及他們如何應對印度國內黃金貨幣化的各項舉措。全印度有5,000位受訪者以黃金行業的利益相關者身份，通過 圓桌論壇或者大規模訪談的形式參與該項調研。

報告的主要發現包括以下幾點：

• 在任意經濟環境下，消費者的持續購金行為——77%的受訪者在2013年至少購買過一次黃金。超過半數受訪者在2013年購買了比上一年更多的黃金。

• 黃金的投資及裝飾屬性都是印度消費者購買的原因——77%的受訪者將黃金視為安全的投資類別，53%的受訪者主要因裝飾屬性而購買黃金。一半的人兼顧兩種考量。

• 黃金需求並不取決於黃金價格的浮動——19%的受訪者認為會在價格增高時購買更多黃金，而34%的人表示不會有任何行動。僅有14%的人表示金價提升時他們會停止購買黃金，而有6%的人在這種情況下他們將出售黃金。

• 黃金是家庭預算不可或缺的一部分——日常家用消費支出的8%被用在金飾和金幣的購買上，這僅略次於醫藥和教育的開支。

• 消費者對於將黃金當做投資產品的態度——50%的受訪者表示，他們愿意儲藏黃金以獲取利息，12%的人表示他們可能這樣做。超過1/3的受訪者愿意拿出個人資產中25-50%的黃金進行儲蓄，而有3%的受訪者這一比例高達76-100%。

• 在受訪者的儲蓄和投資資產中，黃金產品僅次於現金、銀行存款和其它主流儲蓄帳戶產品。

• 消費者對黃金貨幣化的觀點——49%的受訪者表示，他們愿意存儲黃金以獲得利息，73%的人表示，他們將十分樂意收到由首次存儲黃金產生的不同種類的黃金，62%的人表示他們更偏向於存儲到期時以現金或印度硬幣形式獲利。