來源：中國證券報 2011年06月27日
匯改面臨的最大問題是單邊升值預期。
從日K線看人民幣中間價有漲有落，但總體而言，從 2005年7月21日匯改以來，人民幣兌美元處於單邊上升通道中。
6月22日，人民幣對美元匯率中間價報 6.4683，小幅微升7個基點，連續四個交易日創出匯改重啟以來的新高。雖然 6月23日，人民幣對美元匯率中間價報 6.4736，與上一交易日相比下跌53個基點，但匯改重啟一年來，人民幣對美元升值超5％，自2005年匯改以來，升值25％以上。人民幣兌美元走勢圖非常清晰地顯示，除了全球金融危機，人民幣與美元掛鉤，匯率波瀾不驚，而第一次匯改與二次匯改迄今，月K線幾乎全部處於單邊上升行情。
市場預期過於明確是可怕的，將會完成自我實現的循環。無論內外資都願意持有人民幣，靜候人民幣升值與加息的雙重利好落地，這將導致人民幣供求失衡，推動人民幣匯率進一步上升。
從 2010年至今，人民幣貿易結算總額超過 1萬億人民幣，其中主體部分是進口貿易結算，指內地企業用人民幣替代美元支付進口，根據多方面的研究報告和調查，人民幣貿易結算的80％-90 ％是進口貿易結算，以此推算，內地企業用人民幣替代美元支付進口的金額大概為 8000億 -9000億元人民幣，香港的人民幣存款呈幾何級數上升，根據德意志銀行的預計，香港人民幣存款規模將從目前的4000億元上漲到2011年底的1萬億元，到2012年年底可達到 2萬億元。
與此同時，在貿易不振的情況下，人民幣加速流入，按粗略估算，去年熱錢淨流入755億美元，今年新增外匯占款達到 1.8萬億美元，人民幣的汪洋大海將成為中國通脹源源不斷的助燃劑。
人民幣匯率上升，並且要在可控的範圍內小幅上升，央行不得不購入美元進行沖銷操作，在過去一年多裡，央行為買外匯被動投放了3萬多億元人民幣的基礎貨幣，貨幣供應量M2增加了10萬億元。央行為什麼不斷提高銀行存準率？無他，只是為了應對外匯瘋狂襲來而採取對沖手段。
有學者表示，只要人民幣升值到位，通脹問題就能自行消解。問題是，我們怎麼知道人民幣上升到什麼位置可以消化通脹壓力，最大的可能是，通脹壓力化解了，中國的實體經濟也進入嚴重緊縮了。
改變被動局面的方法之一是改變基礎貨幣的發行渠道，允許民間持有更多的外匯，而不是讓外匯成為央行必須回籠的負擔。
目前僵化的匯率體制，是我國陷入匯率僵局的主要原因，讓民間更多地持有外匯是匯率市場化的基礎，以外管局一己之力應對全球外匯投資者，斷無勝算。
為了對沖外匯我們已經付出了過大的成本，資產負債表十分畸形。外匯資產多而收益低，央行負債急劇上升，外匯資產在美國無度的國債發行中貶值，同時，國內承擔的準備金成本大幅攀升。
人民幣實際上無法承受大規模的上漲預期，因為中國經濟數據並不像表面上看起來那麼光鮮亮麗。
我國的出口順差沒有包含成本因素，6月15日，商務部新聞發言人姚堅表示，我國已經成為世界最大出口國，出口份額佔世界10％左右。我國要進一步承擔國際責任，不僅包括產品質量盡責，還包括產品附加值，研發，設計，銷售等各個方面，從這個意義上說，擴大進口和擴大出口都非常重要。我國出口份額如此之多，卻很少考慮到極度低廉的人力與資源成本，以及出口退稅對內銷企業的實際盤剝。
如果以國民生產總值計算，將外資加工貿易所得計算在外，以2005年的數據為例，以國內生產總值計算的貿易順差比以國民生產總值計算的增加一倍。如果以真實的成本與收益計算，央行所需要對沖的外匯將急劇下降。目前的外匯政策，顯示我們的實體經濟基礎扭曲，有意多計外匯，多計利潤，而忽視了成本，真實收益，如果以國民生產總值計，人民幣的升值壓力將減少一半。
人民幣匯率必須堅定改革決心，但前提是，我國的基礎貨幣發行是以實體經濟，消費物價指數為基礎，而不是以外匯占款為基礎，與此同時，我國的貿易順差成本與收益必須真實，以免人民幣在虛假的繁榮中不斷上升。
http://www.chngc.net/
2011年6月27日星期一
滯脹無謂玩揀擇 還是買金為上策
聯儲局修訂預測，調高通脹、調低增長，中正本欄早指的──滯脹。
滯脹期內，由不識的路人到敝行的同事，都問有啥好買。這個問題，其實在下早於
不同場合答過多次。之所以問來問去，皆因錢多買家另有他想，不符在下的答案而已。
今次不厭其煩再答一次，但答案不會因而有變；若仍不符諸君心水，那就悉隨尊便。
圖一為美國七十年代滯脹期，粗段為真正滯脹的日子，每潮年半至兩年，比起期間
不太算滯脹的日子（幼段）來說，苦日子不算太多。時光倒流，買啥好呢？不看樓了，
反正就爆，寫都多餘。剩下的選擇，不外股、債、匯、商品四類。
將真正滯脹的日子示諸粗線，圖二至五便清楚顯示了四市在這些苦日子下的表現。
苦日子下，股跌，債跌（息升即是價跌），美元有升有跌（即外幣亦然），只有金升。
固然，其他商品都升，但貴金屬的表現顯然勝過其他，包括石油：整個滯脹期埋單
計數，金升逾廿倍，銀差不多；油僅逾十倍；反映整體商品的CRB 指數更不足三倍。
硬是要揀，不多餘嗎？
羅家聰
環球金融市場部
http://www.bankcomm.com.hk/mediafiles/documents/page_1092_pdf_tc.pdf
滯脹期內，由不識的路人到敝行的同事，都問有啥好買。這個問題，其實在下早於
不同場合答過多次。之所以問來問去，皆因錢多買家另有他想，不符在下的答案而已。
今次不厭其煩再答一次，但答案不會因而有變；若仍不符諸君心水，那就悉隨尊便。
圖一為美國七十年代滯脹期，粗段為真正滯脹的日子，每潮年半至兩年，比起期間
不太算滯脹的日子（幼段）來說，苦日子不算太多。時光倒流，買啥好呢？不看樓了，
反正就爆，寫都多餘。剩下的選擇，不外股、債、匯、商品四類。
將真正滯脹的日子示諸粗線，圖二至五便清楚顯示了四市在這些苦日子下的表現。
苦日子下，股跌，債跌（息升即是價跌），美元有升有跌（即外幣亦然），只有金升。
固然，其他商品都升，但貴金屬的表現顯然勝過其他，包括石油：整個滯脹期埋單
計數，金升逾廿倍，銀差不多；油僅逾十倍；反映整體商品的CRB 指數更不足三倍。
硬是要揀，不多餘嗎？
羅家聰
環球金融市場部
http://www.bankcomm.com.hk/mediafiles/documents/page_1092_pdf_tc.pdf
市場通縮心態突加強
國際貨幣基金組織（IMF）最近公布了截至今年6月的全球官方持金量數據，為30684.2噸，其中「所有國家央行」持金量則為27343.5噸，兩個數字比5月份分別增加了109.3噸和103.6噸。
對 比去年12月份的數據，便可見在今年上半年的期間內，全球官方持金量共增加了121.7噸，其中「所有國家央行」的增持量更達146.8噸。當中令人最為 注目的是墨西哥，半年內黃金儲備由7.5噸大幅增加到106.1噸，增幅達98.6噸。其次為俄羅斯，期內共增持了49.6噸黃金。其他增持黃金的國家還 有：泰國9.4噸、玻利維亞7噸、白俄羅斯2.8噸和委內瑞拉1.9噸等。
但期內亦有國際機構和國家央行減持黃金的，IMF本身就減持了32.7噸，菲律賓和斯里蘭卡分別減持了22.2噸和5.7噸，而最近主權債務問題鬧得最嚴重的希臘則輕微減持了0.3噸。
從上述數據可見最近幾個月是官方增加持金量的較活躍時期。
上周金價曾創新高
回 顧最近金市表現，金市在上周是創出過多項的紀錄。倫敦金下午定盤在22日升至1552.5美元的歷來最高價；以歐羅計算的金價亦創出過歷來最高的1098 歐羅；以英鎊計算的金價更曾達976鎊，遠拋離前歷史高位。上述價位是在希臘主權債務危機惡化時造出的，充分地說明在金融危機時，黃金表現是勝於各類紙 幣。
然而新一輪通縮突有所加強，這使金價從上述高位明顯掉頭大幅滑落。聯邦儲備局主席貝南奇，在新聞發布會上未有暗示推出新一輪量化寬鬆，其實並非意料之外，但似乎將部分人的幻想徹底打掉，金銀市出現失望性的沽售。
其 後國際能源署（IEA）宣布在未來30日內，增加六千萬桶原油供應，其中三千萬桶會來自美國，油價應聲大挫至每桶低於90美元。跟隨配合中美兩國經濟放緩 的消息，一時間市場通縮心態完全佔了上風，金銀續遭拋售，周末最低曾分別見1498元（美元．下同）和34.13元，均回落到5月下半月時的低水平。
提防7月下試低位
敝 欄月前曾說過市場以收縮的姿態向聯儲局祈求更多的寬鬆政策、如今似變成向其施壓甚至假戲真做。聯儲局未必有即時回應，但它骨子裏根本不會讓通縮真正出現， 日後將有刺激經濟手段陸續登場。此外，目前美元雖強，但尚未致重演在2008年一枝獨秀的情景，美滙指數仍在76.4水平之下。故估計金銀兩市續作夏季調 整，找尋新的支持點，而不是崩潰。
現時可以這樣形容金銀兩市，既差又不很差。差者是指金市今年來的升軌和銀市自去年8月以來的升軌均可能失守；不很差者是指金銀價現仍高於5月初的低位，即走勢上未有一浪低於一浪的情形，技術上勝過石油和其他商品。
因此我們暫時仍可將5月初的低位視作金銀中短期的支持位，它們分別是1462元和32.33元。短期則要看美元表現，假若它仍如目前不作出決定性的向上突破，那末金價有可能維持在1472元之上，銀價則可守33元水平。
當然目前金市的回升阻力下移到1526元，銀市的回升阻力亦下移到35.4元。我們稍後再按情況檢討金銀兩市的進一步取向，惟要作好7月見低位的心理準備。
對 比去年12月份的數據，便可見在今年上半年的期間內，全球官方持金量共增加了121.7噸，其中「所有國家央行」的增持量更達146.8噸。當中令人最為 注目的是墨西哥，半年內黃金儲備由7.5噸大幅增加到106.1噸，增幅達98.6噸。其次為俄羅斯，期內共增持了49.6噸黃金。其他增持黃金的國家還 有：泰國9.4噸、玻利維亞7噸、白俄羅斯2.8噸和委內瑞拉1.9噸等。
但期內亦有國際機構和國家央行減持黃金的，IMF本身就減持了32.7噸，菲律賓和斯里蘭卡分別減持了22.2噸和5.7噸，而最近主權債務問題鬧得最嚴重的希臘則輕微減持了0.3噸。
從上述數據可見最近幾個月是官方增加持金量的較活躍時期。
上周金價曾創新高
回 顧最近金市表現，金市在上周是創出過多項的紀錄。倫敦金下午定盤在22日升至1552.5美元的歷來最高價；以歐羅計算的金價亦創出過歷來最高的1098 歐羅；以英鎊計算的金價更曾達976鎊，遠拋離前歷史高位。上述價位是在希臘主權債務危機惡化時造出的，充分地說明在金融危機時，黃金表現是勝於各類紙 幣。
然而新一輪通縮突有所加強，這使金價從上述高位明顯掉頭大幅滑落。聯邦儲備局主席貝南奇，在新聞發布會上未有暗示推出新一輪量化寬鬆，其實並非意料之外，但似乎將部分人的幻想徹底打掉，金銀市出現失望性的沽售。
其 後國際能源署（IEA）宣布在未來30日內，增加六千萬桶原油供應，其中三千萬桶會來自美國，油價應聲大挫至每桶低於90美元。跟隨配合中美兩國經濟放緩 的消息，一時間市場通縮心態完全佔了上風，金銀續遭拋售，周末最低曾分別見1498元（美元．下同）和34.13元，均回落到5月下半月時的低水平。
提防7月下試低位
敝 欄月前曾說過市場以收縮的姿態向聯儲局祈求更多的寬鬆政策、如今似變成向其施壓甚至假戲真做。聯儲局未必有即時回應，但它骨子裏根本不會讓通縮真正出現， 日後將有刺激經濟手段陸續登場。此外，目前美元雖強，但尚未致重演在2008年一枝獨秀的情景，美滙指數仍在76.4水平之下。故估計金銀兩市續作夏季調 整，找尋新的支持點，而不是崩潰。
現時可以這樣形容金銀兩市，既差又不很差。差者是指金市今年來的升軌和銀市自去年8月以來的升軌均可能失守；不很差者是指金銀價現仍高於5月初的低位，即走勢上未有一浪低於一浪的情形，技術上勝過石油和其他商品。
因此我們暫時仍可將5月初的低位視作金銀中短期的支持位，它們分別是1462元和32.33元。短期則要看美元表現，假若它仍如目前不作出決定性的向上突破，那末金價有可能維持在1472元之上，銀價則可守33元水平。
當然目前金市的回升阻力下移到1526元，銀市的回升阻力亦下移到35.4元。我們稍後再按情況檢討金銀兩市的進一步取向，惟要作好7月見低位的心理準備。
石林嚴正聲明：金榮財富管理首席基金經理史理生，6月23日在某報專欄，發表題為「金價目前基調偏好」的文章，該文由內容至用句有抄襲6月20日信報敝欄「夏季低迷及通縮心態」之嫌。這是明目張膽剽竊，侵犯原作者和原載媒體，業者對此行為應予同聲譴責！
“信心比黄金更重要”
http://archive.wenming.cn
從去年秋冬以來，胡錦濤、溫家寶等領導人每到一處都講信心，溫總理那句“信心比黃金和貨幣更重要”已成了名言。面對經濟危機，我們必須堅定信心，相信中央政府有掌控經濟大局的能力，相信我們有抵禦經濟危機的雄厚實力，相信中國人民團結一致的巨大能量，必能戰勝經濟危機，早日走出經濟困難的低谷。
信心是應對危機的最重要因素。這場由美國華爾街引發的金融危機，與其說是金融危機，毋寧說是信心危機，由於美國一些銀行的不負責的行為，使得廣大民眾和企業家對美國經濟失去了信任和信心，結果是儲戶擠兌，企業裁員，銀行倒閉，進而又將危機蔓延到全球。解鈴還須繫鈴人，既然危機由失去信心開始，那麼戰勝危機就應從重新樹立信心開始。失去信心，民眾不敢消費，企業不敢投資，那麼救市的錢再多也沒有用處，美國政府幾次大幅度救市沒有收到預期效果，就是證明。中國領導人一再強調要樹立信心，強調“人的信心、創造能力和不怕困難的精神，是應對危機的最重要因素。”這就等於牽住了經濟危機的牛鼻子，只要有了信心，局面的改觀，形勢的好轉，就會從這裡開始。
信心是走出低谷的精神槓桿。當然，信心不是一句空話，沒有現實基礎的信心就是自欺欺人。對中國人民來說，信心的基礎就來自於改革開放３０年來持續發展所積累的實力，一個１３億人口大國所擁有的巨大內需與深厚市場潛力，以及一系列擴內需、保民生政策的有效性。由於中央的正確決策和上下共同努力，擴大內需已取得初步的效果。近日，世界銀行和國際貨幣基金組織對2009年中國經濟增長做出的最新預測分別是7.5%和8.5%，高於世界其他國家增長幅度。而聯合國16日發布年度經濟報告也指出，2008年中國為全球增長貢獻大約為22%，2009年中國仍然是全球增長動力，很可能貢獻更大。
信心可以轉化為巨大的物質財富。信心是一種精神力量，在合適的條件下，精神力量可以轉化為巨大的物質財富。著名作家西塞羅說：“信心是：抱著足可確信的希望與信賴，奔赴偉大榮譽之路的感情。”在當前的形勢下，如果我們每一個人都樹立了危機必然能被戰勝的堅定信心，政府就敢於大刀闊斧地上項目，企業家就會勇於投資擴大再生產，銀行就會繼續大膽發放貸款，消費者就會進行正常消費，而這一切都會表現為市場繁榮，購銷兩旺，我們就能繼續在中國特色社會主義的道路上穩步前進。
重建信心是戰勝恐慌唯一的辦法。這次危機的關鍵詞就是恐慌，現在全球的金融市場和經濟界一片恐慌，電視、互聯網、現代化的通訊工具，把這種恐慌氣氛迅速傳遞到世界的每一個角落，驚恐的情緒像滾雪球一樣越滾越大，而戰勝恐慌的辦法唯有重建信心。信心也可以互相傳遞和感染，這也需要世界各國政府和企業家、銀行家的努力，只有大家齊心協力，共同樹立戰勝危機的信心，才可能把這次危機對我們的傷害減低到最輕的程度。
希臘大科學家阿基米德說：“給我一個支點，我就能撬起地球。”有了以實力為基礎的信心做支點，我們就能用信心這個巨大的精神槓桿，把中國經濟撬出低谷，撬上繼續快速發展軌道，並為全球經濟早日復蘇作出重要貢獻。危機的特質，就是“危險”與“機遇”並存。應對金融危機，信心比黃金更重要！ (陳魯民)
從去年秋冬以來，胡錦濤、溫家寶等領導人每到一處都講信心，溫總理那句“信心比黃金和貨幣更重要”已成了名言。面對經濟危機，我們必須堅定信心，相信中央政府有掌控經濟大局的能力，相信我們有抵禦經濟危機的雄厚實力，相信中國人民團結一致的巨大能量，必能戰勝經濟危機，早日走出經濟困難的低谷。
信心是應對危機的最重要因素。這場由美國華爾街引發的金融危機，與其說是金融危機，毋寧說是信心危機，由於美國一些銀行的不負責的行為，使得廣大民眾和企業家對美國經濟失去了信任和信心，結果是儲戶擠兌，企業裁員，銀行倒閉，進而又將危機蔓延到全球。解鈴還須繫鈴人，既然危機由失去信心開始，那麼戰勝危機就應從重新樹立信心開始。失去信心，民眾不敢消費，企業不敢投資，那麼救市的錢再多也沒有用處，美國政府幾次大幅度救市沒有收到預期效果，就是證明。中國領導人一再強調要樹立信心，強調“人的信心、創造能力和不怕困難的精神，是應對危機的最重要因素。”這就等於牽住了經濟危機的牛鼻子，只要有了信心，局面的改觀，形勢的好轉，就會從這裡開始。
信心是走出低谷的精神槓桿。當然，信心不是一句空話，沒有現實基礎的信心就是自欺欺人。對中國人民來說，信心的基礎就來自於改革開放３０年來持續發展所積累的實力，一個１３億人口大國所擁有的巨大內需與深厚市場潛力，以及一系列擴內需、保民生政策的有效性。由於中央的正確決策和上下共同努力，擴大內需已取得初步的效果。近日，世界銀行和國際貨幣基金組織對2009年中國經濟增長做出的最新預測分別是7.5%和8.5%，高於世界其他國家增長幅度。而聯合國16日發布年度經濟報告也指出，2008年中國為全球增長貢獻大約為22%，2009年中國仍然是全球增長動力，很可能貢獻更大。
信心可以轉化為巨大的物質財富。信心是一種精神力量，在合適的條件下，精神力量可以轉化為巨大的物質財富。著名作家西塞羅說：“信心是：抱著足可確信的希望與信賴，奔赴偉大榮譽之路的感情。”在當前的形勢下，如果我們每一個人都樹立了危機必然能被戰勝的堅定信心，政府就敢於大刀闊斧地上項目，企業家就會勇於投資擴大再生產，銀行就會繼續大膽發放貸款，消費者就會進行正常消費，而這一切都會表現為市場繁榮，購銷兩旺，我們就能繼續在中國特色社會主義的道路上穩步前進。
重建信心是戰勝恐慌唯一的辦法。這次危機的關鍵詞就是恐慌，現在全球的金融市場和經濟界一片恐慌，電視、互聯網、現代化的通訊工具，把這種恐慌氣氛迅速傳遞到世界的每一個角落，驚恐的情緒像滾雪球一樣越滾越大，而戰勝恐慌的辦法唯有重建信心。信心也可以互相傳遞和感染，這也需要世界各國政府和企業家、銀行家的努力，只有大家齊心協力，共同樹立戰勝危機的信心，才可能把這次危機對我們的傷害減低到最輕的程度。
希臘大科學家阿基米德說：“給我一個支點，我就能撬起地球。”有了以實力為基礎的信心做支點，我們就能用信心這個巨大的精神槓桿，把中國經濟撬出低谷，撬上繼續快速發展軌道，並為全球經濟早日復蘇作出重要貢獻。危機的特質，就是“危險”與“機遇”並存。應對金融危機，信心比黃金更重要！ (陳魯民)
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