若人民幣貶值黃金白銀或成投資新熱點

張庭賓

自2013年初以來，庭賓很少談論黃金白銀了​​，可近兩天被不少人問了幾個問題，覺得該是回答一下的時候了。

1、你以前是黃金方面的研究專家，為什麼近2年多很少談黃金了。金價已經從2011年8月跌了4年了，還會跌多久？黃金還有投資機會嗎？

2、9月9日，印度內閣批准黃金貨幣化及發行主權黃金債券的計劃；9月10日，上海黃金交易所發布通知，推出有價物充抵保證金的創新舉措，允許會員及客戶可以用黃金、白銀和A股股票作為有價物來充抵保證金。

3、未來人民幣貶值幅度能有多大?如果未來貶值幅度較大，自己又沒有海外賬戶，也沒有海外投資能力，該怎麼對沖人民幣貶值的損失，對自己辛辛苦苦積累起來的人民幣財富進行保值增值。

4、在樓市價格太高；A股牛市走勢已壞，股指期貨被遏制，吸收流動性的能力都下降的情況下，下一個吸收國內流動性的投資熱點在哪裡？

對於上述四個問題，庭賓一一回答如下：

第 一：本人對於黃金由“牛”轉“空”的看法是在2013年初(《黃金大牛市接近尾聲》http://blog.sina.com.cn/s /blog_59b37729010150q1.html)，即判斷黃金將由一個大熱投資品變成冷品，故此註意力轉移到了國際貨幣（中華元智庫在2012 年10月提出做空日元、2013年3月提出做空澳元、2014年6月提出做空歐元）等領域。

庭賓從2005年7月開始判斷“黃金大牛 市”，主要邏輯是，美國將主要國力投入了反恐，而歐元和中國經濟乘機崛起，衝擊美元虛擬金融泡沫，因此美國將發生金融危機（2005年12月30日 《2006危與機：美國危機懸念與中國改革速度http://finance.sina.com.cn/review/20051230 /02312239149.shtml；2007年7月30日《我們將見證一個動蕩的金融時代》http: //zhangtingbin.blog.sohu.com/57423345.html），黃金作為貨幣競爭的“擂台裁判“將迎來大牛市。然而，在 2008年美國金融危機爆發後，奧巴馬政府迅速扭轉了小布什政府的錯誤，在中國“救美國就是救中國”的幫助下，在因歐債危機向歐洲轉嫁下，美國快速修復了 金融和財政系統，並通過再工業化、能源獨立運動、機器人革命、超低利率等一系列措施，使美國經濟率先復甦，並階段性地再造了美國的競爭力，故此，中華元智 庫（微信公共號cnyuan_qzytx）在2013年11月出版了《美元復興十年or 中國痛苦十年》（http://item.jd.com/11339592.html ），預判美元新一輪大牛市將臨，而黃金因為與美元蹺蹺板的關係，勢必遭到壓制，故此判斷黃金大牛市接近尾聲，金價在未來三年將下跌挑戰1300美元。實際 上，黃金下跌之快，跌幅之深比我們預期的更猛烈些。

正是因為次輪黃金白銀調整較深——黃金最大跌幅44.13%；白銀72.09%；調 整時間較長。按照波浪理論，從2011年8月牛市頂峰以來的A浪調整已經4年的時間了，已經長於1980年牛市頂峰後A浪約2年半的時間，且一路上沒有像 樣的反彈，因此存在B浪反彈的機會；如果B浪反彈發生，黃金可能有30%上下的漲幅，而白銀的漲幅會更大些。

當然，這並不意味著本人對於美元大牛市的戰略趨勢判斷發生轉變，也並不認為這是美元黃金價格長期觸底，在B浪反彈後，仍存在新一輪C浪大幅殺跌的可能，C浪的底部可能在800美元/盎司。

第 二：9月9日，印度聯邦內閣批准了黃金貨幣化及發行主權黃金債券的計劃。印度政府聲明表示：將允許印度個人和機構把黃金存入銀行。珠寶商也可以將它們多餘 的黃金儲備存入銀行，還可以把黃金作為抵押獲得貸款。黃金儲備將產生利息​​，儲戶可以選擇以黃金等值或現金方式贖回。銀行將可以向珠寶商出借黃金，幫助 降低印度的黃金進口。這標誌著印度成為黃金再度貨幣化的首個國家。 2014年11月，瑞士曾經試圖恢復黃金貨幣化，但在全民公投中失敗。鑑於印度作為未來最具潛力的新興市場國家，這一消息堪稱石破天驚。

儘管印度政府此舉的初衷是壓制黃金進口，但效果卻可能適得其反，因為熱愛黃金的印度人民用黃金抵押貸款後，更可能去買更多的黃金，而不是為了把黃金借給珠寶商。

9 月10日，上海黃金交易所發布通知，推出有價物充抵保證金的創新舉措，允許會員及客戶可以用黃金和白銀作為有價物來充抵保證金。這也是中國黃金白銀貨幣化 邁出的一大步。過去在中國投資黃金白銀，有一個弊端是，它的流動性較差，不能夠再度貨幣化。如今它可以作為上海黃金交易所的保證金，可以刺激黃金白銀的交 易，使其更具備金融價值，而非只能放在家裡掂重量。

這兩個消息顯然是對黃金的短期重大利好。但其是否具備長期可持續性，筆者表示懷疑。因為印度政府的初衷是降低黃金進口對於外幣的消耗，如果其發現效果適得其反，可能會中止這一政策，但這至少要經過6-12個月的觀察期；

至 於黃金作為保證金對於中國投資者來說，並不一定是好事。在這一輪黃金大牛市的高峰前，COMEX曾經允許黃金作為商品交易的保證金，但後來由於金價被美聯 儲和高盛等聯手操控暴跌，迄今最大跌幅44.13%，且由於COMEX期貨是超過10倍槓桿，這些黃金保證金中的大部分可能已經易手，成為做空主力——國 際儲金銀行的盤中餐了。如果中國投資者因為在B浪反彈中追高，把黃金作為保證金，在未來的C浪大幅殺跌中，這些保證金也相當可能換了主人。

第 三：筆者認為，人民幣貶值的趨勢已經基本形成，除非美國政府和美聯儲犯下最大失誤。至於人民幣未來會貶值到多大幅度，這要看金融當局強行維持人民幣高位多 長時間，外匯儲備消耗到什麼程度。強行維持的時間越長，外匯儲備消耗的越多，人民幣貶值的幅度越大。筆者認為，如果主動順應市場快速貶值20-30%，人 民幣對美元的價格未來是可以穩住的。即人民幣在未來一年內貶值20%是較大概率。

倘若人民幣貶值，對於人民幣財富的保值增值主要有兩類方法：

A、 人民幣兌換美元，投資有上漲空間的美元投資品或保守地購買美元債券。但這個要求比較高，國人要到海外開設銀行賬戶，要能將人民幣換成美元匯出。現在，國家 規定，每個國人每年可以換5萬美元匯出。但由於最近資本外流加速，外匯當局開始採取措施——對海外同一賬戶匯款超過5人次，總金額達到20萬美元，就將該 賬戶列入禁止匯美元的黑名單。此外，在海外進行美元投資的專業門檻也很高，一般人是沒有這個能力的，搞不好會輸本金。

B、在境內尋求人 民幣財富保值方法——投資黃金白銀是較好的方法。因為如果人民幣較大幅度貶值，則進口商品價格會上漲，那些牽涉到國計民生的商品，比如農產品等會受到價格 管制。但由於黃金和白銀沒有任何與CPI相關的實用價值，因此政府不會管制它的。而且國內金價已經完全形成了與國際接軌，價格同步，假定國際美元的黃金白 銀價格不變，則人民幣貶值多大幅度，相應的人民幣黃金白銀價格將上漲同等幅度。即中華元智庫認為（微信公共號：cnyuan_qzytx）黃金和白銀是在 國內對沖人民幣貶值的上佳選擇。

第四、在樓市價格太高，老百姓已經承受不起；A股兩個月來大跌已經破壞了上漲趨勢，且股指期貨被閹割成 交量大跌之後，國內下一個吸納人民幣流動性的投資品是什麼呢？按照道理說，從戰略上供求關係上最不平衡，即未來供不應求的是農產品，此前“蒜你狠”、“姜 你軍”曾經被炒過一輪，但農產品價格牽涉社會穩定，一定會被優先管制。黃金白銀則因為與CPI無關，且具備吸納流動性的一定容量，且其具備對沖人民幣貶值 的功能，相當可能成為下一個熱點。

總而言之，未來一年，黃金白銀相當可能迎來“B浪反彈+對沖人民幣貶值+下一個吸納流動性熱點”的三重上漲動力累加的機遇，這是本人回歸黃金市場觀察，中華元智庫（微信公共號：cnyuan_qzytx）再度重點觀察分析黃金白銀的原因。

當 然，即便看到了這個機會，但正確而到位的操作還需要考慮其它多重因素：比如美聯儲等央行的貨幣政策、地緣政治情況、國際石油糧食價格、黃金白銀的成本、供 求關係、交易多空轉變、空頭彈藥，以及各種技術面的指標。對此，我們將繼續分析和觀察。 （作者為中華元智庫創辦人，因此文僅是市場技術分析，為國人財富保值增值而寫，並不違背此前“對金融政策監督封筆”的諾言，僅供參考，投資者決策風險自 負）

人民幣避免重蹈盧布覆轍面臨最後機會 2015年人民幣對美元會暴貶嗎？

張庭賓



發生在迎新年倒計時的上海外灘惡性踩踏事件，給2015年的中國敲響了警鐘。

從事後報導可分析，此次踩踏事件有其難免性：1、盲目與國際接軌，把西方聖誕節搞成了上海最熱鬧盛大的節日，所謂跨新年活動也要與國際比拼。 2、在過去幾年中不斷強化跨年晚會預期，使老百姓一年比一年蜂擁而至；3、今年突然放鬆交通管制，警力比往年減少，造成現場失控；4、社會性的燈光音樂晚 會突然變成了商業牟利性的。這是突然放鬆管制的原因；5、有人在現場拋售假美元，製造混亂。

對於上海外灘惡性踩踏事件的反思，不僅應反思在公共秩序安全上。還應該舉一反三，在更廣泛的社會經濟領域進行反思，比如有關金融部門力推的所謂金融開放， 特別是資本項目自由兌換；為所謂貨幣金融市場化而著力推進的各種最空工具，特別是人民幣期貨，是否會在2015年造成股市、樓市、債市，熱別是人民幣匯率 的惡性踩踏事件呢？

貨幣金融上的惡性踩踏事件警鐘已轟然撞響，這就是2014年三四季度的俄羅斯的盧布和股市暴跌的惡性事件。在2014年8月至12月17日，俄羅斯盧布大 跌52.14%，主要股市RTS指數大跌59.3%。特別是12月16日，盧布一夜大跌13%，股指大跌19%，形成了嚴重財富踩踏，俄羅斯央行在恐慌中 將盧布利率一次性提高6.5%至17%以對抗熱錢外流，這更是一個損害實業討好熱錢的蠢招。

分析俄羅斯盧布惡性踩踏事件，其實質與上海外灘踩踏事件有神似之處：俄羅斯央行盲目崇信西方貨幣金融規則，不遺餘力與國際化接軌，2006年實施資本項目 可兌換為此次危機埋下伏筆；自2013年6月美聯儲前主席伯南克宣布將退出QE以來，一波又一波的新興市場危機被不斷強化，嗜血的投機者蜂擁而至；面對美 國和西方圍攻，俄羅斯在地緣政治、軍事和經濟上相當強硬，唯獨貨幣金融上卻放任迎合國際熱錢，放鬆管制縱容金融投機；美國推動對俄羅斯制裁，與沙特聯手凶 狠打壓石油價格，成為盧布踩踏事件的外部導火索。

2015年人民幣對美元會暴貶嗎？

如今，在上海外灘惡性踩踏事件和俄羅斯盧布惡性踩踏事件的雙重警鐘之下，我們是否應當對2015年可能發生在人民幣上的惡性踩踏事件高度警覺呢？ ！自2014年初以來，國內首屈一指的國際貨幣金融專家余永定先生已經反复警告有關部門力推的資本項目可兌換的巨大隱患。最近，他再次接受媒體採訪時，明 確指出，俄羅斯過早放棄資本管制是導致其盧布危機發生的一個重要因素。他警告說：中國資本外流實際上已經相當嚴重，中國在資本項目開放問題上必須持謹慎態 度，國內條件和國外環境決定了不應該冒如此大的風險。

目前中國央行和相關金融部門著力推動的貨幣匯率金融政策是這樣的:1、以國際收支平衡為理由，明知國際熱錢大量外流，強行維持人民幣高位，令國際熱錢帶走 大量的匯率和投資利潤，實際上其利潤是吞噬中國企業貿易順差的積累；2、不斷強化人民幣國際化、匯率市場化和資本項目可兌換預期。使得覬覦中國——最後一 個新興市場危機的嗜血投機者更加躍躍欲試；3、國內力推利率市場化；在股市上力推期權、轉融券、股指加入新興市場指數、T+0交易和取消漲跌停板；允許外 資參與國債期貨等等；力推匯率期貨特別是人民幣期貨。屆時都會使踩踏的恐慌效應加速放大。使中國管理金融市場的難度大大提高，實際上是放鬆有效管理。此 外，在當今國際上各國貨幣均已經對美元大幅貶值的情況下，全球唯有人民幣由中國央行強行維持高位。一旦外部出現了類似外灘“撒美元”的導火索刺激，很可能 出現極其嚴重的人民幣匯率踩踏事件，被踩踏的是中國百姓辛苦積累的財富和人民幣的國際信譽。就會像最近的俄羅斯那樣，甚至比俄羅斯更嚴重。

俄羅斯雖然盧布和股市大幅貶值，但俄羅斯畢竟有著豐富的石油天然氣以及各種資源，且是糧食淨出口國，其中小麥是世界第二大出口國，年出口約2000萬噸。其重工業能力也是全球領先。俄羅斯只要實施扶持輕加工業的財政稅收政策，打擊資本投機，就可以度過難關。

相比於俄羅斯，中國經濟的基本面要困難的多。 1、石油對外依賴度高達60%，其中波斯灣進口石油占比超過50%，石油戰略儲備僅15-20天。鐵礦石和銅的對外依賴度分別高達70%和75%；2、農 產品對外依賴度接近20%，是全球最大的農產品進口國，小麥稻米的儲備僅夠支持一年，玉米稍好一些，能支撐兩年歉收。而過去二三十年，中國農業主要靠吃老 本，欠賬太多，地力透支十分嚴重；3、過去十幾年高速發展依賴的世界工廠，已經因美國在工業化和TPP轉向負面——歐美和我們競爭高端，越南和印尼等新興 市場國家分割我們勞動密集型產業；4、樓市自2000年以來漲了5-10倍，房地產市場化已經對市民涸澤而漁，勢必盛極而衰；5、國人生活方式向美國和西 方攀比，慾望空前膨脹，拜金主義盛行，急功近利嚴重，一旦遇挫戾氣增加，社會穩定挑戰增大。

因此，自2013年以來，筆者就反復強調，人民幣應該參照其他貨幣對美元的貶值幅度，參照投機熱錢流出的速度（而不是含FDI和外匯儲備的外匯占款餘額） 對美元主動貶值，從而降低人民幣對其它貨幣越來越高高在上的風險。但本人同時明確推論——以央行慣常的思維行為方式，它一定會以人民幣國際化和匯率市場化 為理由，勉力推高人民幣匯率，實在推不動了也要強行維持人民幣高位，力推人民幣國際化和資本項目可兌換。從而在客觀上使人民幣的高台逐漸變成了“釘子戶 般”的四面懸崖。一旦中國外匯儲備中的美元流動性被熱錢掏空殆盡，即中國過去億萬勞工辛勤積累的外匯儲備被國際熱錢吞噬殆盡。如今造成俄羅斯盧布踩踏事件 的美元勢力，在國際上製造石油糧食危機、地緣政治危機，並藉機衝擊制裁中國。就可以非常容易地把人民幣推下懸崖，屆時就會發生比俄羅斯更為嚴重的踩踏事 件。

果不其然，央行在過去兩年的確按照這個方向在推進。隨著央行和有關部門執著地推進資本項目自由化、金融市場對外資開放和做空工俱全面立體化。加上如果我們 不能有效地遏制政府投資，因政府投資效率低下，政府和企業債務仍會繼續攀升。隨著人民幣降息後國際熱錢加速外流，按照目前的速度，到今年三、四季度，央行 外儲就很難支付國際熱錢巨量本金和利潤，屆時外部再爆發不利於中國的地緣政治危機，嚴重的股市、樓市、債市和匯市踩踏事件相當可能爆發。

為避免人民幣和中國財富踩踏事件的爆發，中國應當立刻中止金融開放，特別是資本項目可兌換和與美國歐盟簽署投資協議。應參照自2013年以來，全球貨幣對美元貶值的加權幅度，一次性貶值。同時，順應市場貶值預期，央行不能再抬高每天的人民幣匯率中間價。

儘管本人再次預警並提出針對性方案，但鑑於央行等金融體系的慣性和自負，也鑑於既有的金融決策機制被搞得“專業”門檻很高，決策小圈子很難被滲透，中央也 相當難以直接干預。而某些所謂主流經濟學家必會群起圍攻中國的外匯儲備太高，大力鼓吹允許國際熱錢通過資本項目大量外流，以使外匯儲備降下來，從而在客觀 上為央行最後失去支付美元現金能力，人民幣被踩踏的悲劇發生創造輿論條件。

不出意外，必定有主流金融人士認定中國外儲很高，你們擔心央行美元支付能力是杞人憂天。其實不然：1、中國外匯儲備餘額雖有3.89萬億美元，但要去掉中 國的巨額外債。根據BIS（國際清算銀行）數據，截至2014年6月份，中國境外銀行債務敞口已經高達1.1萬億美元，債務餘額全球第七位，新興市場第一 位，年均增速全球第一。即便按照外管局的數據，同期也高達9072億美元，其中短期外資高達7188億美元，佔比達79%。即便按照兩者加權平均1萬億美 元，減去這個數，中國外儲也就2.89億美元。 2、中國外債在快速增加，而外匯儲備已經開始淨減少。根據路透社數據，在銀行貸款方面，單銀團貸款2014年中國內地再創新高至1413.1億美元，比 2013年增長20%；另外全年的新增企業債券發行規模則高達1010億美元，穩佔亞太（除日本）債券發行頭把交椅。而第三季度，中國外匯儲備首次淨減少 1000億美元，同時資本項目淨流出816億美元，即中國外匯支付壓力已經開始顯現。而隨著人民幣降息，第四季度外儲減少額必定更高；3、中國作為世界工 廠，一二十年來以廉價資源和億萬勞動血汗勞動，生產了大量價廉物美的商品，理當獲得貿易順差，理當儲備大量外匯儲備；4、中國外匯儲備快速攀升的時期是 2005年-2012年，正是人民幣單邊升值吸引國際熱錢蜂擁到中國投機的時期，即中國外匯儲備中有很多是國際熱錢，加上其在中國的投資收益和匯率收益， 本人估計其總額約在1.5萬億-2.5萬億美元之間。現在人民幣進入降息貶值週期，而美元進入升值加息週期，其一旦倒捲而去，帶動國內資本外流，中國央行 喪失美元支付能力絕非杞人憂天！

其實，以所謂中國外匯儲備過高為理由推動資本項目自由化，以達到所謂國際收支平衡（外匯儲備大幅減少以至於零），本質上是放任國際熱錢攫取匯率和投資利潤 掏空中國億萬勞工的血汗積累，至少客觀上幫助熱錢投機收益最大化。有趣的是，現在鼓吹放開資本項目可兌換，任由國際熱錢大量外流，以達到外匯儲備歸零的 人，恰恰與在2005-2010年信誓旦旦地否認人民幣升值會導致大量國際熱錢投機中國，反复推銷人民幣升值國際收支會更平衡（外匯儲備減少）的是同一批 人。

很可能遺憾的是，在貨幣外匯金融圈的主流導向——加快金融開放和資本項目自由兌換的潮流中。本人和余永定先生的警告和建議被採納的可能性不高，人民幣被踩踏的災難很難被阻止。

即從市場層面上看，未來幾個月央行仍可能強行維持人民幣高位，直到實在沒有美元現金支付熱錢外流時刻——人民幣就不可避免地發生崩盤式的踩踏災難。屆時，不排除某些主流金融人士會矛頭一轉，指責是因為愛國預警的人士“唱空”人民幣所導致的。

故此，筆者先行預警踩踏事件的危險，等待某些主流金融人士對號入座。 （作者為中華元國際金融智庫創辦人）

央行降息人民幣貶值壓力增大

張庭賓



出乎市場意料，中國央行突然降息，這意味著什麼呢？

11月21日傍晚，中國人民銀行突然宣布：自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百 分點至5.6%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的 1.1倍調整為1.2倍。

這次降息，直接降低貸款利率0.4個百分點，存款利率雖然表現上降了0.25個百分點，但同時又將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍，考慮到當前攬儲的難度，這相當於沒有對存款降息，而是單獨大幅降低了貸款利率。

此次降息有合乎情理的成分，CPI呈下行趨勢，10月份降至1.6%，PPI同比下降2.2%，環比下降0.4%，有降息的空間。更重要的含義是確定貨幣政策已經由定向寬鬆轉向全面寬鬆。

今年前兩個季度，GDP增速分別為7.4%、7.5%，雖比去年同期有所下降，但央行僅採取了定向寬鬆，定向降準、定向降息、PLS、SLF、 MLF等較隱晦的措施，但三季度GDP增速7.3%出來後，央行立刻降息0.4%，而不是常規的0.25%，可謂轉向顯著。

那麼，此次降息意欲何為呢？首先是助推股市，從A股的角度，此次降息時點把握的非常精準，在17日上證指數創出2508.77的階段新高後，21日回撤到 前期高點2444.80以下的2437.48後，急需強大利多政策，做實2444-2478一線的地基，為A股新一輪上漲創造條件。以此次降息的力度看， 這一目的應該可以達到，上證指數後市應該可以再漲1—200點。

另外一個重要的目的是，為拯救進入下跌通道的樓市。此次降息，唯一明確受益的貸款方是居民房貸。因為在工商實業已經被涸澤而漁的今天，商業銀行是不敢對傳統實業追加貸款的。能夠相對確保貸款的是居民房貸。顯然，宏觀調控方試圖通過降息維持房地產泡沫，避免其加速下跌。

毫無疑問，這是一劑猛藥，但它會不會有副作用呢？答案是肯定的。因為它最大的副作用是會導致人民幣貶值和熱錢加速外流。



央行降息

人民幣貶值壓力增大

眾所周知，外資投資中國，最早是外商直接投資於工商業，以獲得世界工廠的工商業利潤；2005年7月人民幣升值，國際熱錢又看到中國的匯率升值機遇，先後 投機中國股市、樓市、PE(VC)、商業銀行。隨著這些財富潛力，包括人民幣升值被充分挖掘乃至透支，吸引熱錢留在中國的最後誘餌是短期利差。

在當今美國退出QE，即將進入加息週期的當口，中國人民幣降息，必將收縮人民幣對美元的利差，使得熱錢留在中國的吸引力進一步減少。那麼，博取短期利差的投機熱錢也勢必將加速離開中國。

其實，2014年以來，特別是6月份以來，國際熱錢流出中國呈現加速狀態，6-9月份共至少流出了2112億美元。 10月份，仍呈現繼續外流狀態。 10月份貿易順差和外商直接投資合計539.4億美元，但外匯占款僅661億元人民幣，這意味著至少431美元熱錢外流；如果參考10月份銀行結售匯逆差 高達1673億元，熱錢外流的將更多；即便按照中國國際收支平衡表，今年前三季度，資本和金融項目逆差也達-141億美元。過去幾個月央行的定向降準、 PSL、SLF、MLF等實際量化寬鬆，實質上是在對沖熱錢外流對國內流動性的收縮。

中國經濟的繁榮，政府投資的膨脹，根本上都是一種貨幣行為。都是中國央行印鈔在背後支撐的。從2001年6月到2014年3月，中國基礎貨幣由1.54萬 億元人民幣增加到了27.5萬億元，為17.85倍；外匯占款由1.54萬億增長到29.39萬億，為19.08倍。

這種印鈔在2005年7月前主要靠FDI（外商直接投資）和貿易順差所形成的外匯占款；在2005年7月以後，主要是人民幣升值所吸引的國際熱錢投機所形 成的外匯占款。中國外匯占款對基礎貨幣的比值，在2010年9月達到了頂峰的133%，絕對值差額達到了5.23萬億元人民幣。而到了2014年3月末， 比值下降到了103.6%，絕對值差額減少到1.03萬億元。

這意味著什麼呢？即從2010年9月至2014年3月份，國內流動性淨減少基礎貨幣4.2萬億元人民幣，按照這期間的平均匯率6.4計算，也即國際熱錢已 經淨流出了6560美元。這也是為什麼自2010年底以來，越來越多領域的中國企業家感覺流動性緊縮、錢越來越難賺的根源。

這還是在人民幣繼續升值，中美利差較大的情況下。如今人民幣升值已經是強弩之末，外匯儲備在2014年第三季度減少了1000億美元的情況下，而此次人民幣大幅降息，在美元提前加息的預期之下，國際熱錢勢必加速外流。

此時央行將面臨兩難選擇。如果順應市場，人民幣加速貶值，會導致短期人民幣更快貶值。如果強行維持人民幣不貶值，則中國央行將蒙受巨大的匯率損失。如果以熱錢流入平均價為7.2，流出為6.2測算，則虧損為16%。

隨著中國央行啟動j降息週期，熱錢外流加速，熱錢本金+在華投資利潤+匯率利潤有可能很快吸乾中國央行的美元現金儲備（損耗的是主要是貿易順差積累），接下來中國央行將不得不大筆賣出美國國債以獲得美元現金。這將使中國央行暴露出流血的傷口，熱錢將更快外流。

總而言之，此次降息，其實是將房地產的風險進一步向銀行轉移，銀行的風險則進一步向央行，特別是外匯儲備轉移。

這種轉移可以將中國經濟金融危機爆發的時間向後再拖一點時間。但會導致產業、樓市、土地財政、銀行和央行美元兌現（人民幣大幅貶值）危機的同步到來，那時禍端一旦集中到來，形勢將非常嚴峻。

在這種趨勢下，股市雖然短期受益，儘管即便上漲，空間也相當有限。但是從中長期而言，股市和債市也將更不樂觀。

當然我們還可以寄望於——石油，特別是糧食價格能繼續得到控制，只要不出現這方面的嚴重輸入性通脹，還可以繼續維持一段時間GDP較高速增長和目前的經濟局面。 （僅供參考，投資者決策風險自負）

瑞士公投與ISIS金幣：金價絕地反擊

瑞士公投明白就有結果

張庭賓

瑞士公投與ISIS金幣：金價絕地反擊張庭賓創下5年新低——1131.7美元的金價終於絕地反擊。

因瑞士進行黃金公投的消息，11月14日，倫敦金單日大漲2.26%，至1188.7美元/盎司收盤。 此次黃金公投是由瑞士人民黨（SVP）所發起的，正式名稱是“拯救我們瑞士的黃金”，將在11月30日舉行。 這項公投若獲得通過，瑞士央行將可能在未來數年購買1500噸黃金。 瑞士人民黨之所以發起黃金公投，某種程度源自瑞士央行此前推行的一項重大貨幣政策。 為了將歐元/瑞士法郎匯率維持在法定的1：1.20 上方，從2011年9月起，瑞士央行曾買進上千億歐元壓低瑞士法郎匯率。

短短3年間，瑞士央行的資產膨脹了三倍，外匯儲備超過4622億瑞郎（合4818億美元）。 市場傳聞，瑞士央行的歐元頭寸一度佔據整個外匯儲備的60%。 而黃金儲備的比例已經下降到了7.8%。 這引發不少瑞士公民的擔心——尤其當歐元又在醞釀新一輪量化寬鬆，若歐元匯率持續貶值，瑞士央行外匯儲備又將面臨不小的損失。 於是，越來越多的瑞士民眾要求增加外匯儲備的黃金比重，最終引發了這場黃金公投。

瑞士人民黨本次提議，將黃金儲備重新增加到央行儲備的20%。 荷蘭銀行預計，若瑞士黃金公投獲得通過，瑞士央行未來幾年將需要購買1500噸黃金滿足20%黃金儲備比例要求，等於忽然增加7%的全球黃金年需求量。

那麼，這個提案會通過嗎？ 儘管不少輿論對此不樂觀，但筆者認為，這個提案通過的可能性很大，因為瑞士有著全球最民主的政治制度和素質最高的公民，而且瑞士人歷史上對黃金情有獨鍾。

在瑞士，只要有10萬人聯名提案就可以發起全民公投，超過50%的讚同票，就成為法律。 瑞士人是全球公認的公民素質最高的國家，由於瑞士是全球資本主義的後花園和金庫，全球資本精英都匯聚於此。

歷史上，瑞士人對黃金情有獨鍾，它是最後一個退出金本位體系的國家，直到1999年，瑞士憲法還規定瑞士法郎要有40%的黃金背書。 2011年夏季，有消息稱，瑞士議會將於當年晚些時候討論創立與現行貨幣瑞士法郎平行的金法郎的可能性，但此事受到美國的強力干預而不了了之。

此次公投不同2011年夭折的討論，因為這種公投具有法律上的不可逆轉

全球央行為何“無能”：得貧富分化“癌症”

世界大國戰略對決窗口逼近

           全球央行為何“無能”：得貧富分化“癌症”

                                                                       張庭賓

      全球市場上演了戲劇性的一幕。

      正像筆者9月16日預計的那樣，美股大跌。上週三（10月15日），標準普爾指數最低跌到1820.66，距離前期高點2019.26點已經跌去了近10%，市場出現恐慌性拋盤。美聯儲官員坐不住了，紛紛發言安撫市場，有委員表示將最後一個每月100億美元的QE退出延遲到12月，甚至有委員聲稱要推出新一輪的QE。在美聯儲重新寬鬆的安撫下，美股報復性反彈，標準普爾指數從低點大漲3.63%，17日至1886.76點收盤。

       美股此輪下跌，從技術面上看，是過度上漲，各項主要技術均已經超漲，特別是阿里巴巴的超級上市，透支了市場主力多頭的能量，回調勢在難免；從基本面上看，與埃博拉疫情傳播至美國有關；從地緣政治來看，是與烏克蘭民眾需要俄羅斯石油天然氣過冬，烏克蘭衝突將進入暫時緩衝期，歐洲局面相對穩定，國際熱錢流入美國減緩有關；從貨幣面看，是美國退出QE接近尾聲，美聯儲加息預期提前，市場流動性趨近有關。

       在上述因素中，貨幣因素是相對主要，即美聯儲恢復正常貨幣政策，而美國經濟和股市已經對QE吸“毒”上癮，一旦戒毒當然會難受。

      如今，全球央行已經對QE上癮，除了美國QE1-4之外。英國、日本也非常嚴重。中國也高度依賴QE，過去一直通過外匯占款增加而進行大規模QE，在今年7月以來外匯占款減少乃至負增長的情況下，不得不直接進行QE，已經分別對國開行、四大行和股份制銀行注資1萬億、5000億和2000億元人民幣。最新加入QE行列的則是歐洲央行，它從10月17日開始購買抵押債券；並將從四季度開始購買資產支持證券（ABS），購買計劃將持續兩年。

      對於全球央行吸毒上癮的程度，花旗債券產品策略師Matt King認為，一年來全球央行如果零刺激，特別是美聯儲減少流動性支持，投資級債券利率增擴50個基點，股票的季度跌幅約10% 。全球央行每季度要投入約2000億美元才能保證市場不會出現拋售。

      按照最基本的貨幣規律，央行印鈔將帶來通貨膨脹。然而，現實中通脹仍然很低，甚至向通縮的方向發展。最新的中國通脹率僅1.6%，美國1.5%，英國1.2%，日本1.1%，歐元區僅0.3%。更有學者稱，統計名義通脹常比真實通脹高0.6%。顯然央行印鈔努力是事倍功半的，即便吃了“壯陽藥”也依然“性無能“。

      這是各國央行的失敗嗎？不僅僅是，更根本的講是全球資本主義生了“癌症”。美聯儲新任主席耶倫女士雖尚未證明她控制市場的水平，但她已表現出比前任更大的政治勇氣。 17日，她在波士頓的公開演講中譴責美國的貧富差距。她指出美國貧富差距在大蕭條時代之後的40多年間持續縮減。而過去幾十年貧富差距卻在持續擴大。因此，她“極其擔憂”持續擴大的收入和財富差距。她還質問這是否與美國價值觀相兼容。

全球央行為何“無能”：得貧富分化“癌症”

      美國貧富差距在大蕭條後的40年的持續縮減的動力來自於社會主義陣營的壓力。它們讓西方國家備受威脅，並成為增加社會福利縮小貧富分化的動力。然而，前蘇聯解體以來，據瑞信的財富調查報告，俄羅斯已經成為全球貧富差距最大的國家，最富有的10%的人擁有的財富佔比84.8%；自2000年以來，中國已經成為貧富差距擴大最迅速的國家——10%最富有者擁有的財富擴大了15.4%的份額，使得他們擁有的財富達到了全民的64%。美國等西方國家也無所顧忌，貧富分化也在加劇，美國和德國這一比例分別增高到74.6%和61.7%。而那些在這個排行榜上較低的國家，比如，51.5%的意大利和55.6%的西班牙，它們正在資本主義的全球化自由競爭中被淘汰，發生了債務危機，並不得不消減國民福利和公共開支，貧富差距正被迫拉大。 ”。【本文作者張庭賓，“前瞻贏天下講談”主講人，他撰寫的更多文章見微信公共賬號qianzhan_ztb】

      貧富差距會導致西方經濟學家最頭痛的“通縮”，因為富人消費率低，而窮人無錢消費，必然導致消費的萎縮，如果這種萎縮速度超過了央行印鈔速度，則是名義“通縮”。其實，如果央行不印鈔，早就通縮了。貧富分化會導致越來越嚴重的社會衝突，這已經表現為美國的“佔領華爾街”和香港的“佔領中環”——按照瑞信的調查，香港10%最富有人擁有77.5%的社會財富，在全球經濟體​​中排行第三。

      誰都知道貧富分化不是好事，但沒有力量能夠阻止這個糟糕趨勢，更別說阻擋了。奧巴馬曾試圖在首屆任期中增加美國醫療保障支出，然而他遭到了共和黨和國會的強力阻力，不得不半途而廢。這意味著資本主義正在喪失其對於貧富分化的自我糾正能力。

      在19世紀中後期資本主義第一輪全球化競爭高峰期，資本大國也都出現了嚴重的貧富分化，它們自己沒辦法自我糾正，結果在1929年爆發經濟危機，其後相互轉嫁危機，先以經濟金融和平方式轉嫁，直到最後發生慘烈的第一、二次世界大戰，其間培養了其後數十年的對手——以蘇聯爲代表的社會主義陣營。

      當1991年前蘇聯解體，美國歷史學家福山歡呼的“歷史的終結”到來之後。人類再也沒有力量能夠遏制資本的貪婪擴展，貧富分化日益嚴重。如今，當資本強國內部無法自我糾正，那隻能向外轉嫁危機，歷史的循環正在再次發生。即新一輪全球經濟危機和戰爭正在不以人的意志為轉移地逼近。

      比一個世紀前更糟糕的是，那時地球只有十幾億人口，人類社會並不擔心能源與資源的供給，但現在不同了，地球人口已經超過了70億人，而且每十幾年就會再增加10億人，但地球很多資源供給已經達到極限。即各文明、各大國、各階層為爭奪地球有限生存資源的競爭空前激烈。唯一可以指望的是，因為核武器同歸於盡的威懾，使各國不得不考慮世界大戰的後果，使得在劫難無可挽救前尚有妥協解決問題的可能。 【本文作者張庭賓，“前瞻贏天下講談”主講人，他撰寫的更多文章見微信公共賬號qianzhan_ztb】

      與20世紀早期不同的是，那時是德國挑戰英國的霸主地位，美國乘勢而起；這一輪是美國擔心綜合國力上被中國挑戰、貨幣上被歐盟挑戰、政治聲譽上被俄羅斯普京挑戰，因此，美國的理想策略是“一石三鳥”地打擊中、歐、俄。而最佳的手段是石油危機+糧食危機+地緣政治危機（伊朗戰爭、烏克蘭動亂和東亞戰爭）。即讓歐亞大陸大動亂，美國再次利用其遠居北美的地理優勢，坐收漁翁之利。

      簡言之，中國未來1-2年所面臨的壓力和挑戰將十分嚴峻，我們再也不能抱有幻想了。但對於中國長期國運我並不悲觀，中國遭遇大的經濟金融危機，乃至爆發戰爭、瘟疫和飢荒，更可能是“鳳凰涅槃”前的慾火之痛。因為中國的集權政體是全球唯一能夠擺脫資本主義貧富分化惡性下滑軌道的可能突破口，再加上我們終於迎來了湯因比在1971年出版《展望21世紀》所期待的那種偉大的中國領導人——習近平。危難反而會成為中國真正變革的動力，成為人類文明突圍升級的轉機。 (作者為中華元智庫創辦人、“前瞻贏天下講談”主講人)

外資鯨吞中國優企已埋伏筆 中國企業正墜入“美元債”深淵

張庭賓
 

中國某些骨幹企業會跌入美元債的深淵嗎？ 很可能！

 

在2005年人民幣升值（美元貶值）之前，很少中國企業發行美元債券，即藉美元貸款。 如果那時藉錢，如果是每年5%的利息，在6年後歸還，由於人民幣對美元升值了36%，借款中企實際幾乎不用支付任何利息——因為人民幣升值的匯率收益實際抵消了借貸利息。

 

而今，在國際投資主流普遍認為人民幣對美元即將進入貶值週期前夜，中國企業卻向外資銀行和資本市場借入了巨量美元債。

 

據Quartz援引的數據，2012年第四季度，中國企業在美日歐銀行的外幣貸款僅為380億美元，但僅僅一年之後，2013年第四季度這個數字就增長了9倍累計到3490億美元。 與此相印證，中國外管局公佈的數據則顯示，截至2013年底，中國的外部債務存量（企業貸款和發債僅是其一部分）共計8632億美元，佔GDP比例9.3%。 而香港一些銀行稱，中國企業外幣貸款金額現在肯定已經超過1萬億美元了。

 

進入2014年以來，中國企業海外發行美元債迅速飆升。 據不完全統計，僅截止5月初，中企海外發行外幣債券170億-200億美元，這僅是發債，還不包括銀行貸款和民間借款等。

與2013年海外發行美元債的主要是房地產企業不同，去年底今年初以來，更多的發行美元債的是中國骨幹國企——這份名單包括並不限於：中冶集團5億美元、寶鋼5億美元、中船集團8億美元、信達資產15億美元、國家電網35億美元、中石化50億美元等等。

 

令人矚目的美元債發行者還有中國頂級互聯網企業：百度10億美元、騰訊25億美元（計劃50億美元）。 而阿里巴巴更是從海外銀團借入了80億美元，在今年上半年展開瘋狂併購（見本人6月24日文章《馬雲正面臨商業生涯的最大危機》），並已經花掉了絕大部分貸款。

 

中國的骨幹國企和頂級互聯網企業蜂擁發行美元債，並非偶然，原因至少有三：

 

1、美元借款利率低，實在誘人。 中國優質企業發行的多年期美元債的利率大多為3-6%，最低的騰訊3年期美元債利息僅為2%。

 

2、2014年以來，央行採取的“穩健”或者說“新常態”的貨幣政策，使國內貨幣政策偏緊。 加上效率最低的地方政府貸款能力最強，國企其次，民間最弱，從而使得國內貸款利率居高不下，能夠貸到年利率8%的貸款已經相當不錯了，民間借款利率大多在20%以上。

 

3、有關部委積極鼓勵國內企業借美元債，並大開綠燈——“（2014年）推動外債管理由金融危機時期防範風險為主，轉向經濟轉型升級時期提高經濟金融運行效率為主要目標”。

如今的美元債看起來很美，然而，借款者有沒有考慮到人民幣大幅貶值，中國遭遇金融危機而形成的巨大匯率隱患呢？ 對此，本人在今年2月12日就撰文強烈警告《中國企業家小心踏入“美元債”陷阱》。 不幸而言中的是，5個月來，中國企業發行美元債果然急劇增長，而人民幣升值也出現拐點，美元兌人民幣由6.09一度上漲到6.25。

 

中華元智庫認為，自2005年7月開啟的人民幣對美元的升值週期已經結束，而正在展開的將是人民幣對美元的貶值週期，為此，去年11月出版了《美元復興十年OR中國痛苦十年》做出了系統論證，在此不再贅述。

 

在 這個未來大趨勢下，中國企業借入大量美元債，短期將成為熱錢外流的接盤者，將維持人民幣相對高位，客觀上使得國際熱錢撤離時更從容、匯率收益最大化；長期 來看，如果美元貨幣政策恢復常態乃至加息，再加上石油糧食危機和東亞地緣政治危機引爆，中國金融危機爆發，以萬億美元計的國際熱錢外流，人民幣大幅貶值。 屆時，以人民幣計價的美元債，在未來幾年內可能翻番，甚至更多。 這正是中國企業借入美元債的最大錯配風險——借的是美元，拿回國內要賺人民幣來還。

 

未來除了匯率風險外，中企還可能遭遇金融經濟危機下的經營風險，盈利大幅縮水，甚至出現虧損。 屆時要想還本付息將難上加難，恐怕不得不按照市場最低價，讓外資財團或借款人債轉股。 外資可以極廉價地參股乃至控股這些中國最核心的國企。

 

阿里巴巴、騰訊、百度們如今在廉價美元的支持下，在國內瘋狂併購高新科技、移動互聯企業，幾乎壟斷中國未來高成長的潛力股。 最後，借款者很可能成為最大贏家，以極優惠的價格債轉股，經營層存在被洗牌的風險，令這些公司最後的中國色彩蕩然無存。

 

鑑於債轉股是國際通行慣例，加之債主遍布西方各國。 一旦美元大幅升值，中國遭遇金融危機，中國最優質國企和創新企業可能被不可逆轉地收購。 如果中國國家出面拒絕履約，則可能成為西方對中國經濟制裁，乃至開戰的堂皇理由。

 

總之，為預防中國企業墜入美元債深淵的風險，建議中國決策層果斷制止國企發行美元債。 對於那些現金流良好，並無必要藉美元貸款的企業，要求其盡快償還美元債，以避免未來深陷沼澤而無法自拔。

中國房價將在6個月內加速下跌

 張庭賓



      中國樓價即將即進入加速下跌通道。

      在2013年10月，本人撰文判斷《中國樓市泡沫最晚2015年底前破滅》時，多數人對此不以為然；在2014年3月更進一步判斷《中國樓市拐點已經基本確認》，認同的人也不是太多。但是僅僅2個月後，大多數人認可了這個判斷。但我們現在的判斷已經再向推進了一步，即中國樓價將在6個月內進入快速下滑階段，即便政府採取救市政策也於事無補。

      從全國范圍看，4月份已經成為更多城市的新房價格拐點月。根據中國房地產指數係統調查：全國100個城市（新建）住宅平均價格為11013元/平方米，環比上月上漲僅0.10%，漲幅較上月縮小0.28個百分點。從漲跌城市個數看，55個城市環比上漲，45個城市環比下跌，分別同比減少和增加8個。

      而對房地產市場更具衝擊力的是，五一節假日3天，一線城市房產成交量大幅下降。北京二手房僅成交了31套，同比大降82%，創2009年有網簽記錄以來的歷史新低；北京商品住宅共成交169套，同比去年五一假期降低78.9%，並創下了自2008年實行“五一”小長假以來7年最低值。深圳商品房成交同比跌幅超過六成；杭州在小長假期間主城區銷售跌幅超過七成。上海、廣州兩地雖與去年基本持平，但促銷跑量樓盤在這兩地大幅增加。

      從房價下降城市來看，寧波出現了7折新樓盤，而成都樓盤批量出現了10%左右的價格下調。而各地二手房已經普遍出現了有價無市——房東降價趕不上買方心理降價預期的狀況。

      造成房價下跌的最直接的原因是供需關係發生了變化。全國住房庫存由2012年底的3.47億平方米增加到了4月末的5.27億平方米，而且仍在不斷攀升。原因在於2012年以來新一輪價格泡沫的刺激，2013年全國土地出讓金同比大幅增加57%，出讓面積增加超過10%。這些地開發的樓盤在2014年陸續上市。與此同時，中國居民住宅消費能力已經接近被透支的極限，而仍有餘錢買房的富豪和官員更多移民在海外買房。

      在供求關係逆轉的背後，是中國經濟對於房地產的依賴度已經達到了極限。交銀國際的一項研究表明，房地產價格上漲與中國貨幣供應量密切相關，貨幣供應量走勢領先約2-3個季度。在12個月的滾動基礎上，現時逾60%的新廣義貨幣供應量流入商品房銷售。這個比率實際上已處於歷史最高水平，十分驚人。

      更深一層次探究，這裡又潛伏著中國低通脹的秘密：一方面，房地產就像一塊巨大的海綿，吸收了國內大部分新貨幣供應量。而房價是不計入通脹的，計入通脹的是房租價。另一方面，激素和抗生素的使用大幅降低了中國糧食和肉食的轉化率，比如OECD國家平均每10公斤糧食轉化為1公斤牛肉，在中國是3.6公斤，這壓低了農產品價格，而農產品在CPI中的比例高達近1/3。

      現在的挑戰是，隨著貨幣供應量處於接近歷史低點且不易擴張，加上大部分新增貨幣供應量已被配置到商品房銷售，目前市場根本沒有充裕資金進一步推高房價——這些錢主要是通過人民幣升值吸引熱錢投機而從海外借來的，隨著美聯儲開始退出QE，中國越來越缺乏賺錢的項目，熱錢外流正成為大勢所趨，房地產泡沫正面臨持續擠壓、甚至爆破的風險。

      雖然5月14日央行要求商業銀行保證首套房貸，但這最多是杯水車薪，也是紙上談兵，因為對於商業銀行來說，房地產正成為最大的風險領域。今年一季度中國銀行業不良貸款新增540億元，創2008年9月以來最高水平，而去年全年才993億元人民幣，且這種新增不良貸款正在加速，其中礦產和房地產是重災區。最近，央行、銀監會和保監會都在警告房地產風險。

      與此同時，央行和金融監管部門正在進一步加強商業銀行的資金規範管理。近日五部門聯合發文《關於規范金融機構同業業務的通知》，逐項界定並規範了同業拆借、同業存款、同業借款、同業代付、買入返售（賣出回購）等同業投融資業務。該規定要求金融機構開展的以投融資為核心的同業業務，應當按照各項交易的業務實質歸入上述基本類型，並針對不同類型同業業務實施分類管理。這將增加商業銀行的融資成本，大大約束商業銀行的騰挪空間。

      此外，據媒體披露，監管層正將對“影子銀行”揮出最重磅一擊——10萬億銀行非標融資或將回表，房地產資金輸血管面臨斷裂風險。由於銀行非標融資主要輸血對像是包括房地產業在內的限制類行業，其監管升級或將進一步拉升房企融資成本和難度，這對於處於風聲鶴唳中的房地產行業來說，這將是一次致命打擊。未來將出現因地產商資金鍊斷裂而被迫的價格跳水——這將打破“麵粉價”推高“麵包價”的神話。

      即中國樓市泡沫已經從“價格最後上沖成交量下降”階段，進入了“成交量急劇萎縮價格出現拐點”階段，即將進入“成交量低迷價格大幅下跌”階段。按照國際經驗，從成交量大幅下降到價格快速下跌，一般約6個月左右的時間。

      這一輪房價的下跌，按照本人的估計，如果沒有外部地緣政治危機的影響，也至少會跌去30-40%；如果爆發了伊朗戰爭或東亞戰爭，則將會跌去50%以上。

      這將是不以某些地產商意志為轉移的。 （作者為中華元智庫創辦人，僅供參考，投資者決策風險自負）

警惕“超級黑天鵝”：伊朗戰爭

 張庭賓



    今年以來，全球經濟走勢——美國、歐洲和中國經濟的平衡呈現著危險而微妙的膠著狀態。

    美國經濟復甦缺乏後勁，製造業數據良好，但房地產又顯低迷，在美聯儲連續四次削減QE後，美元未見走強，反而更弱，上週一度跌到78.90；歐元區復蘇一直比較孱弱，可最新的服務業PMI為53.1，其中西班牙的服務業PMI更是達到令人意外的56.5，這令歐元兌美元一度上漲到1.3993。歐元堅挺卻也引發歐洲央行行長德拉吉的不滿，他威脅要在6月份採取行動使歐元走軟。而中國經濟在基本面走弱，樓市成交大幅萎縮，信託違約隱患的壓力下，政府以微刺激和“新國九條”來避免股市樓市大幅下跌。

    那麼，未來有什麼因素會打破這種膠著狀態呢？

    如果按照常規的貨幣、金融和經濟的邏輯，鑑於中、歐、美都各有各的軟肋，各有各的救市手段，估計還要糾結下去。但是有一種非經濟的黑天鵝事件可能會打破這個僵局，這就是地緣政治危機。

     即假如烏克蘭危機升級為戰爭，特別是美國以色列襲擊伊朗，波斯灣被封鎖，那麼這個僵局將被迅速打破。

    由於中東進口石油約佔中國石油總消費的近30%，中國石油戰略儲備僅約30天；中東和俄羅斯進口石油分別約佔歐元區石油總消費的40%和16.7%，歐元區石油戰略儲備約為26天。而隨著美國能源獨立革命取得成果，中東石油現在僅占到美國石油消費量的不到7%，美國石油戰略儲備接近70天。換言之，美國對中東石油停運的耐受期是中國和歐元區的10倍以上；因此，倘若中東石油供應因戰爭中斷，會重創中國和歐元區經濟，對美國反而是相對利好。

    從全球石油供需角度來說，隨著中國經濟結構調整導致石油需求減少，以及頁岩油氣技術的推廣，未來中長期供需關係將會緩解，因此，最近這一二年是美國利用中東石油危機對中國和歐元區造成最大衝擊的窗口。

    美國一貫擅打這種地緣政治牌。對剛剛誕生的歐元，美國在1999年發動科索沃戰爭重創了歐元；而對於中國，它屢屢打出台灣牌、釣魚島和南海牌，以擠壓中國獲取最大利益。

    一般情況下，美國以色列要對伊朗開戰並不容易。伊朗是大國，有一定的防禦和反擊能力，美國的軍事部署至少要達到二次伊拉克戰爭的水平，即在中東部署三艘航空母艦。這會引起伊朗、俄羅斯和中國的警覺，大大增加襲擊的成本。

    但目前俄羅斯注意力被吸引到烏克蘭；中國注意力被吸引到此前的馬航事件和現在南海爭端中，伊朗這兩個最重要支持者無暇關注中東。美國卻可以藉機瞞天過海，將軍事力量部署到位，構成美國以色列襲擊伊朗的最佳戰術窗口。

    這或可以解釋近來很多觀察家看不懂美國為什麼要在烏克蘭問題上去惹俄羅斯，同時美國總統奧巴馬宣布釣魚島屬於日美安保條約範圍——同時挑戰中俄這兩個聯合國常任理事國的大國並不明智。美國付出戰略上的重大代價或許就為了創造最佳戰術條件。

    與這一猜想巧合的是，3月24日，以色列宣布關閉了全球103家使領館，理由是外交部工會因不滿員工待遇而罷工，這是不可思議的，因為以色列人愛國是世界聞名的，且外交部是以色列最重視的部門之一；4月8-10日，以色列總統佩雷斯突然訪華，僅提前5天宣布。如果說這是為以色列為襲擊伊朗而打煙幕彈，避免使領館遭遇報復，反而合理了。

    石油價格的堅挺似乎也在印證這種可能性。最近美國宣布石油戰略儲備達到了歷史最高水平，加上中國經濟減速，頁岩油氣導致石油供應增加，石油價格本應疲軟，但美原油仍然保持在接近每桶100美元，布倫特原油保持在接近110美元的高位。

    因此，提醒不遠將來伊朗戰爭爆發的可能性，應該不是杞人憂天。

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歐元將進入貶值通道

美聯儲正退出QE歐洲央行將要QE

張庭賓

 

上週兩件事已經基本確認了歐元對美元進入下跌通道。

 

一，4月3日（上週四），德拉吉暗示：歐洲央行已經討論了負存款利率和實施QE的可能性，以有效對抗低通脹持續過久的風險。 二是4月4日（上週五），美國公佈3月非農就業增長為19.2萬人，雖略低於預期，鑑於1-2月非農數據向上修正了3.7萬人，且3月非農就業增長全部來自於私營部門，證明了美國經濟復甦相當堅實。

 

事實上，從2013年以來，歐元對美元的強勢上漲就已經缺乏真正的支撐。 從那時起，美國已基本度過金融危機後系統修復階段，開始進入競爭力再造的新時期。 再 工業化獲得實質推動；美股屢創新高，美國上市公司現金流水平達到了30多年來的最高水平，這推動了企業新一輪的技術創新，比如新能源、雲計算、機器人等； 美國的能源獨立運動也獲得了顯著成效，貿易逆差大幅減少；美國財政赤字也大幅減少；美國房地產和消費也開始復蘇上漲；失業率從最高時的10%逐漸下降到 6.7%。

 

與美國經濟的強勁復甦相比，歐洲經濟雖然出現了復甦苗頭，但相對乏善可陳，尤其是失業率一直維持在高位。 德拉吉執掌了歐洲央行後，貨幣政策日益寬鬆，但歐元一直對美元強勢升值。 其理由並不充分，其中一個比較合理的解釋是，在歐債危機告別最糟糕的時期後，原來因恐慌而流出歐洲的資金回流，即從原來的超低配恢復到正常配置，這支持了歐元的上漲。

 

但這個因素在2014年已經時過境遷了，這是因為美國經濟的複蘇更加堅實，而且美聯儲開始堅定地退出QE，三次美聯儲議息會議已經減少了300億的規模，而且吹出了更早開始加息的風。

 

更重要的是，歐元區內部的根本經濟矛盾並沒有得到真正解決。 歐元區的核心問題是發展不平衡。 雖然歐元一體化，區內居民來往自由降低了各國的成本，但是像德國、荷蘭這些競爭力強的國家受益更多，而像希臘、葡萄牙、西班牙和意大利這些競爭力弱國，就會相對受損。 這形成了歐元區內部的日益擴大的裂痕，也造成了這些“歐豬國家”入不敷出的局面，進而演繹成主債務危機。

 

此前幾輪的歐債危機的救助，只是對歐元區政府信用的搶救，並沒有解決這個根本難題。 而且歐豬國家隨著財政開支和社會福利的消弱，其更沒有力量進一步增強技術和產業競爭力，居民消費反而有弱化的趨勢，這勢必導致歐元區通縮的壓力。 歐元區3月CPI初值同比上升0.5%，低於預期的0.6%，創2009年11月以來最低水平，就證明了這個邏輯。

 

從幾大經濟區的對比來看，美國和日本都採取了超級量化寬鬆的貨幣政策，都採取了實際的負利率政策，以扶持產業競爭力再造，推高股市以刺激消費。 日元貶值和美元低估，也有利於日本和美國企業在國際市場上獲得更多份額。 同時中國經濟增長進入減速週期，也對歐洲經濟不利。

 

由此邏輯推演下來，歐洲能夠做的就是讓歐元主動貶值，以增強歐洲企業的國際競爭力。 為此，它就需要在貨幣政策上向日本和美國看齊，也實施量化寬鬆的政策。 不過在具體操作上會有所不同，由於歐元區財政沒有統一，它更可能採取通過商業銀行去購買更多的企業貸款。

 

這是由歐洲的金融結構所決定的，與美國企業3/4的融資來自於直接融資市場不同，歐洲企業的3/4融資來自於銀行貸款。 同時歐盟法律禁止歐洲央行為各國財政部融資（直接購買主權債務）。 因此，歐洲央行版的QE更可能通過商業銀行購買更多的企業貸款或資產證券，以降低企業的資金成本，進而推動經濟復甦。 同時也會藉給商業銀行零甚至負利率貸款，以支持商業銀行購買歐豬國家的主權債。

 

這其實是將政 ​​府的主權債務風險轉嫁給了商業銀行，商業銀行的金融安全就變的非常重要。 故此，歐盟去年年底達成協議，歐洲銀行聯盟機制將於2016年初開始運行，直接涉及歐元區成員國的300家主要商業銀行，歐盟將利用銀行資金建立起一支銀行救助基金，在未來10年內規模達到550億歐元。

 

但這顯然解決不了歐盟內部的不平衡，卻使歐洲商業銀行成為更容易被攻擊的目標。 這有可能埋下了未來歐洲銀行業危機的伏筆。

 

一言以蔽之，強勢歐元的周期已經結束了，美元指數即將進入新一輪上漲週期。

近萬噸黃金儲備 已為人民幣危機兜底

 近排咁多人轉軚講多左的廢鐵..............




 張庭賓


2014年開始以來，黃金價格大幅反彈，至上週五（2月14日）1318.32收盤，漲了9.34%，再次收到市場矚目。

    此輪反彈在美聯儲從2013年12月19日開始縮減QE，不利金價的背景下展開的，主要有三個動力：一是印度尋求將黃金進口關稅由此前的4%下降到2%。但這尚未落實。二是德國央行正將海外存儲的黃金運回國內，雖然實際僅從美國運回了5噸黃金。更重要的原因是——2013年中國投資者頂住了美元勢力全力打壓金價的三輪衝擊波，不僅沒有被恐嚇住，拋出黃金，反而再接再厲，借每一波的下跌吞噬實物黃金，一年消費黃金高達1176噸，比2012年同期增長了41%。

    中國投資者很精彩地演繹了筆者曾建議的“烏龜戰術”。 2013年4月23日，本人在《金價被操縱中國人怎麼辦？ 》一文中建議：“對於中國和印度的黃金投資者來說，接下來採取'烏龜戰術'就好了——就像躲在烏龜殼中一樣，美聯儲和高盛們打壓金價時，避開被它們直接狂轟濫炸的期貨市場，避免被直接犧牲，而如果金價被打得很低，掉在眼前晃眼，就從容地吞一塊到肚子裡。”

    不過中國老百姓這麼強大的消費能力，還是有​​些超出筆者的預計。由此，現在國際投資界廣泛流轉著是中國央行悄悄地大量增加黃金儲備，實際儲備量已經達到了3000-5000噸。有報導稱：摩根大通的客戶倉庫裡出現了很多一千克重金條，這與正常的紐約商品交易所(COMEX)標準不一致(按盎司記重)。這樣看來中國很有可能是這些金條的主人。同時就在去年，中國復星集團7.25億美元收購摩根大通在紐約第一大通曼哈頓廣場(One Chase Manhattan Plaza)，摩根大通的一個黃金倉庫便設立在此建築裡。這裡可能是黃金向中國轉移的交接點之一。

    中國央行則對此進行了否認，稱黃金儲備仍然為1054噸，並沒有增加。但是隨著中國央行外匯儲備的首席操盤手朱長虹的離職，這個聲明再次收到質疑。據稱導致朱長虹離職的兩個原因，第一個是購買了大量日元​​造成損失，第二個就是在高位買入了大量黃金。

    且不論這些黃金是在央行還是在民間，一個不爭的事實是，中國黃金儲備總量已經具備一定規模。從2005年迄今，中國黃金消費總量已經達到約5000噸，加上之前的民間和央行的黃金儲備，中國黃金總儲備已經達到約8000-10000噸的總規模。

    這對中國是一個重要戰略支撐，因為這一規模的黃金“核武庫”的存在，已可以幫助中國避免貨幣危機的最壞局面——如果央行缺乏足夠的美元現金支付給外流熱錢，出現對外的美元匯兌危機，極端情況下人民幣喪失國際支付能力，中國缺乏國際硬通貨，中國要么退回閉關鎖國狀態，要么美元成為中國流通貨幣，中國徹底喪失貨幣主權。

    現在有了這近萬噸黃金儲備。即便現版人民幣喪失國際信譽，中國主權債券違約。但中國還有最後一招可以“鳳凰涅槃”。即中國允許居民將手中的黃金存在央行或指定銀行，換得“黃金券”，可以作為國內新流通貨幣，可以通過市場自行形成與現版人民幣的比值關係，也可以進行國際支付。鑑於中國居民儲蓄率高，且是貿易順差國，中國將很快恢復國內外的正常貨幣運行。當然，這也意味著筆者曾建議的“彈性金本位”貨幣政策在中國實現。

    對於這一策略，外國也無從指責，因為國家信用違約已有歐美先例。居民手中的實物黃金外人無權干預——私有財產權神聖不可侵犯是西方經濟倫理中的天條。故此，近萬噸黃金儲備已經為未來人民幣可能發生的危機兜了底。這也是筆者自2005年以來，一直呼籲中國人配置佔個人資產5-10%的實物黃金，中國應形成相當規模黃金儲備的真正原因。這些黃金儲備就像核武器，平時用不著，但它是國家和家庭財富的真正“定海神針”。

    至於接下來黃金走勢怎麼走。筆者此時並不准備改變兩個基準看法：1，在歐元解體之前，國際金價很難跌破1000美元。 2，在未來1-3年的美元復興，中國經濟探底的周期中，在中國經濟新的動力機制再造成功之前，國際金價反轉為牛市的可能性也不大。 （作者為中華元智庫創辦人，僅供參考，聯繫郵箱ztb6006@sina.com）

不看好未來三年內的金價但看好七八年後的 __張庭賓

熱錢流入對中國經濟產生重大影響，近來人民幣兌美元匯率持續降低，被市場解讀為監管層為熱錢流出中國“設坎”，那麼熱錢流出將為老百姓的生活帶來怎樣的變化？黃金的價格又將出現怎樣的走勢？未來老百姓的資產又該如何配置？針對以上問題，北京商報記者對《美元復興十年，中國痛苦十年》的作者張庭賓進行了專訪。

北京商報：人民幣兌美元匯率從今年5月的6.35降到目前的6.08，對於這種變化市場有種猜測就是央行在維持熱錢，這些猜測是否正確？

張庭賓：目前中國對海外流入的流動性高度依賴。現在已經很難有增量的流動性了，人民幣升一點，不至於快速大量的流出；此外，之前我們判斷在全球各種貨幣兌美元的貶值當中，人民幣將會是最後一個，過去兩三年，在逐步驗證我的看法。

北京商報：在資產配置方面，除了美元以外，還有其他貨幣有升值價值嗎？中國是否會有像在200​​8年金融危機，法國銀行停止營業的情況發生？如果有類似情況發生，是否把資金儲存在花旗銀行或者其他外資銀行比國內民營銀行更安全？

張庭賓：前段時間存款保險制度要出台了，這個政策其實是有內涵的，如果存在銀行的錢數量比較少，銀行倒閉了，就會賠償。存款制度出台後，中國有可能走向這一步，就是為銀行破產做準備。

北京商報：高盛製造了“金磚四國”的概念，它之所以提出這個概念，是不是為美國轉移通脹做鋪墊，此外，黃金跌破1000美元，還有增值的意義嗎？

張庭賓：當時情況是美聯儲在降息，包括量化寬鬆，美元外流，流向金磚國家也是事實，所以目前，中國沒有更多的資源參與國際大循環了，中國就只能走向獨立自強的模式。

此外，我不看好未來三年之內的金價，但是我看好七八年以後的黃金價格。這個也有不確定性，面對不確定性，不值得買大量的黃金放在那，但是可以作為資產配置當中的一部分。

北京商報：現在美元升值，好像是央行有意留住熱錢，但是這個可能有臨界點，臨界點是什麼時候？

張庭賓：美元熱錢流入的時候，國內水就多了，水漲船高，船就是物價，比如說進1億美元，貿易順差也就來了，央行要兌7億元人民幣給到國內的企業進行國內流通；反之，流走1億美元，央行就要從國內收走7億元人民幣，國內就沒錢了。

北京商報：您怎麼看房地產泡沫的問題？房價還會不會往上走？

張庭賓：2015年，年底之前，中國房地產泡沫破滅，我認為中國房地產的泡沫已經快到臨界點了。

“鬼城”的現象意味著中國的二三線房地產的泡沫已經開始破裂了。為什麼二三線先破裂，因為那個市場比較窄，沒有深度，當地人不買的話，就不行了。鬼城反映出二三線房地產泡沫已經開始破裂。現在一線城市，尤其是北京、上海、廣東、深圳這幾個城市房地產價格還在挺，因為是全國的人都在買，抬轎的人比較多，但是也接近臨界點了。

北京商報記者 肖海燕

樓市大泡沫高度依賴人民幣升值

對於海外資金流入依賴度的提高有兩個關鍵節點。一是1999年中美簽署加入WTO協議，2001年中國正式加入WTO，海外工商業投資對中國進入了高峰期，中國這一輪的樓市泡沫就是從此開始的；二是2005年7月，中國人民幣開始單邊升值週期，這吸引了巨量國際投機熱錢投資中國，中國的樓價進入了飆漲時期。

             

                            張庭賓

   

當2013年北京上海房價同比再漲20%，房價收入比已經高達35-40倍，已在全世界遙遙領先——中國境外最高的莫斯科約為20倍的情況下，誰應當對高房價負責成為焦點話題。

面對千夫所指，作為房地產業的代言人，任志強再次奮起反擊，洩露了我國貨幣雙發的天機：“對中國來說，真正的泡沫的是貨幣雙發。如果沒有貨幣雙發，什麼泡沫都沒有，通脹是因為貨幣引起的。”

所謂“貨幣雙發”，指的是中國企業出口，獲得美元貿易順差，或者是國際熱錢投機中國的美元，都要被中國央行強制接手，按照當時的美元人民幣匯率，向國內發行等量的人民幣基礎貨幣，進入國內金融和經濟系統流通，這成為中國貨幣超發的最重要來源。

來自於海外美元的“貨幣雙發”對中國國內經濟的流動性有多大影響呢？我們可以簡單測算一下：中國現在全部外匯儲備約3.86萬億美元（外管局持有3.66萬億美元，中投匯金持有約2000億美元），如果按照1:7.2的平均匯率（取8.29和6.1的中間值）計算，按照基礎貨幣進入國內金融經濟系統後，會被乘數放大，按照4倍貨幣乘數來測算，就是增加了國內111.16萬億元人民幣的流動性。這是一個令人驚嘆的數字。要知道，2013年三季度，中國M2的總量才107.75萬億元（在中國，M2基本可以等於基礎貨幣*貨幣乘數），即可以說中國國內流動性基本靠海外流入的資金來維持的。

換個角度這個判斷也可以得到印證，2013年三季度中國外匯占款（進入​​中國外資兌換為國內人民幣的官方准確數字）餘額為27.51萬億元人民幣，而中國的基礎貨幣總量為26.3萬億元人民幣，即外匯占款對於基礎貨幣的覆蓋為104.6%，換言之，中國超過100%的基礎貨幣都是由外來美元所發行的（超過100%是因為央行通過央票和存款準備金回收了一部分流動性）！

由此，人們難免產生一個巨大的疑問，在1990年代以前，中國的外匯儲備非常有限，1986年也僅20.76億美元，由其投放的國內流動性可以忽略不計，換言之，那時候中國國內的流動性完全自發自主的。近30年過去了，原來國內內生流動性為什麼由100%而逐漸萎縮，到如今幾乎100%依賴海外資金呢？這與巨大的樓​​市泡沫又有什麼關係呢？

中國國內流動性的萎縮乃至消滅，有如下兩個重要原因。

一是自1990年代中期開始，跨國公司大舉投資中國，以其雄厚的實力，加上獲得稅收等方面的超國民待遇，優先收購優質國企（當時稱為“靚女先嫁”），其餘國企大量破產倒閉，其原來存有的流動性也隨著企業破產而被消滅。從此，中國進入了依賴外資直接投資（FDI）輸入流動性的時期。

二是政府自身消費和低效投資導致了大量國內流動性消失，特別是低效投資，在八五期間約為每投入1元錢只能收回0.5元，即投資回報率不足50%，此後每況愈下，因不再進行此種統計而無法得到準確數字，但大量政府投資血本無歸，成為爛尾工程的不計其數，投入的現金就沉澱在其中退出了流通；這使得中國不得不更加依賴海外流動性的輸入。

對於海外資金流入依賴度的提高有兩個關鍵節點。一是1999年中美簽署加入WTO協議，2001年中國正式加入WTO，海外工商業投資對中國進入了高峰期，中國這一輪的樓市泡沫就是從此開始的；二是2005年7月，中國人民幣開始單邊升值週期，這吸引了巨量國際投機熱錢投資中國，中國的樓價進入了飆漲時期。

如果從流動性變遷的角度，我們可以看到一個清晰的邏輯，即由於中國無法遏制政府消費和投資浪費，由於中國國企未能成功改造成充滿活力的民營企業，造成雙重流動性緊縮，因而不得不對外開放，借助外商直接投資維持繁榮增長；當外商直接投資和貿易順差增長達到頂峰的時刻（2005-2007年），不得不以人民幣升值吸引國際熱錢投機而維持虛幻繁榮增長。

然而，這種外部輸血式增長總有到頭的一天，或者說，現在這種輸血式增長已經接近尾聲。因為外資和熱錢來到中國，他們是來賺錢的。跨國公司在經歷了投資期，獲得了對中國市場的相對壟斷後，開始源源不斷地向母公司回流利潤，如今在美國再工業化和推行TPP對中國進行進口替代的情況下，一些企業連本金也在外流；熱錢在投機中國A股、樓市等賺的盆滿缽滿後，也是要回流回報股東的，同時也要避免外來的人民幣下跌的風險。

無論是從資本和金融項目，還是經常項目，還是外匯占款，我們都可以看到過去十年外資由加速流入到流入減速，乃至未來絕對額下降的趨勢。中國經常項目順差在2008年見頂，為4400億美元，如今已經連續下跌了4年，2012年至1931億美元；資本和金融賬戶順差在2010年見頂，為2260億美元，2012年甚至出現負值，為-1173億美元；外匯占款在2007年見頂，為29390億元人民幣，下降至2012年的4945億元。

與此相對應的是，2007年中國股市見頂；2010年中國樓市再掀高潮；2011年中國PE和VC投資收益見頂；2012年中國商業銀行利潤見頂……如今僅剩房地產泡沫尚在最後衝刺。而樓市也已經出現了分化，二三線城市漲價乏力，部分城市泡沫已經破裂；新房交易較火，而二手房交易冷卻，現在全國能夠繼續保持高速增長的僅北京、上海、廣州、深圳等幾個一線城市。

中國樓市最後見頂，是由於政府力保投資模式得以繼續的必然，政府投資的來源除了稅收之外，最重要的支撐是土地財政，這是一種變相稅收。力保土地財政就要力保房價，就要通過土地招拍掛推動地價的上漲，再用土地來進行各種融資，繼續進行政府投資。然而，房價的持續上漲，不僅極大地消弱了內需，更大大增加了企業成本，令國內企業賺錢更加困難，中國企業流動性更加萎縮。可謂逼空了中國內需、民生、企業和經濟。

為了保樓價推樓價，在內部流動性接近枯竭的情況下，必須要靠吸引熱錢繼續投機中國，而要保持熱錢對中國的熱情，就要靠強行推動人民幣升值，可謂騎虎難下。即人民幣升值——吸引熱錢——推高樓價，在這個邏輯關係中，人民幣升值與樓價成正比。

一個令人難堪的悖論是，作為最重要的資產，樓價越是上漲，則人民幣在國內的購買力越是貶值。這會形成了一個越來越危險的背離，即人民幣對外升值而對內貶值，當這種背離達到極致的時候，難免物極必反，即出現人民幣對外大幅貶值和對內大幅升值（通縮），而造成這種反向運動的直接動因是——國際熱錢大量外流。

國際熱錢為什麼大量外流呢?一則因為中國各種資產價格到頂後，很難再賺到更多的錢；二是因為美國開始緊縮貨幣，先是開始退出QE，而後再加息；三是石油危機、糧食危機和地緣政治危機對中國經濟造成衝擊。

未來中國可能出現的最困難局面是，在熱錢大量外流，國內流動性急劇萎縮的同時，國際石油價格和糧食價格大漲，加上人民幣大幅貶值，由於中國石油和糧食的對外依賴度已經分別接近60%和13%，屆時國內將出現嚴重農產品輸入性通脹（但與此同時工業品將嚴重通縮），樓市將會受到外資拋售和剛需斷供的雙重衝擊。樓價將會大跌。

這時候政府和央行將面臨非常困難的選擇，如果大規模釋放流動性救市，糧價將更大幅上漲，甚至影響社會穩定；如果不救市，則樓價則失去最後避免雪崩的可能。




筆者新書《美元復興十年or中國痛苦十年》已正式出版




 推薦詞：

    那些為人類的不幸充滿哀傷並且敢於吶喊的人，他的靈魂是最高尚的。庭賓就是這個時代的一位憂傷而智慧的吶喊者。內心的憂傷源於愛，對未來的警示和吶喊則源於責任。也許，只有當危機降臨，吶喊者的血與淚，睿智和果敢，才能被這個時代理解並深深銘記。

     —— 知名財經評論家 時寒冰


人無遠慮，必有近憂，對於中國與世界未來宏觀大勢的準確預判，已經成為企業家正確決策的基礎，企業在全球化競爭時代的重要能力。張庭賓曾在2001年預測中國迎來世界工廠機遇，2006年初預測美國金融危機，如今他又以此書論證了未來幾年中國經濟探大底和美元復興的趨勢，值得企業家重視。

                            —— 福耀集團董事長、中國慈善第一人曹德旺


本書前瞻性地揭示了未來十年中美經濟發展趨勢，尤其是對新興市場面臨的危機模式做了深度剖析，提出了中國如何擺脫危機的真知灼見，很具操作性。

       —— 海通證券副總裁、首席經濟學家李迅雷




 自序
                          繁榮到危機轉變在人心

  

    從樂觀到悲觀的時間是4年。
    2008年10月底，當美國金融危機爆發，中國世界工廠陷入休克狀態時，不少人悲觀驚恐。筆者卻相當平靜樂觀，平靜是因為這場危機本來就在預測之中——2005年底本人就預測了美國金融危機；2007年初預測了中國奧運後的股災；2008年4月預測了中國世界工廠休克。樂觀是因為美國金融危機實際是過度虛擬金融的危機，美國金融業價值向下低估，與此同時，中國製造的價值向上重估，中美戰略天平第一次向中國傾斜，中國國際地位將顯著提高。

    當時，本人建議藉此戰略機遇，中國應當進行經濟結構調整，推出創業版大力扶持高新科技、新能源、環保和循環經濟；扶持產業龍頭企業；金融業中下層向民間開放；建立社會保障體制以擴大內需等等……倘若如此，中國經濟社會將邁上一個新台階，將成為真正的世界強國。

    遺憾的是，在一場鋪天蓋地的4萬億帶動18萬億元的大興土木救市後；在一場轟轟烈烈的“救美國就是救中國”的國際主義大戲後，這些建議要么被冷落，要么被扭曲。中國放棄了一次痛苦的經濟結構調整的機遇，而人為刺激延長了5年的經濟繁榮，但付出了巨大的代價。

    5年來，中國民力被嚴重透支，數十萬億元人民幣的民間財富被地方政府和房地產商透支；中國國力被嚴重透支，上萬億美元的國民財富被美國歐洲等發達國家國民享用。家庭、企業、政府和國家的財務槓桿——負債率不斷提高，如今已經位居全球前列。與此同時，美國經過痛苦的去槓桿後，不斷再造競爭力，如今已恢復為全球無可爭議的領跑者地位。

    一個國家就像一個人，當一個人被不斷的興奮期激發和透支身體的最後潛能，身體勢必越來越虛弱，乃至病重，甚至病危。對一個國家來講，就是危機、危難和危亡。在2010年10月的時候，我就判斷中國經濟未來難免探大底，這個底比2008年深，比1997年深；2013年初更進一步判斷：中國經濟金融危機已經在所難免。

    做出這個判斷的理性依據是，本人領導創辦的中華元國際金融智庫從2011年開始，歷時兩年，對中國和美國的競爭力進行了系統的研究——戰略的平衡已經由向中國傾斜轉為向美國傾斜，而倘若中國危機，美國肯定會落井下石。隨著時間的推移，形勢也的確按照我們擔心的方向惡化。

    從繁榮到危機的轉變，表面上是國力和民力被透支，本質上是這個國家的很多掌握權力和資源的精英自私而貪婪，當他們喪失了信仰，道德和責任難免被棄如敝屣，只追求物質肉慾享受，只為個人、家庭和既得利益集團謀福利，勢必犧牲國家和公眾的正當權益——在當今全世界最大的資產泡沫——中國樓市泡沫背後，是80後90後的億萬房奴，是他們被斷送的青春和被毀滅的希望！

    危機其實可以是轉機。如今看來，中國要實現真正的經濟結構調整，實現制度與文明的升級，必需一場置之死地而後生的危難。只有當所有的繁華虛榮均破滅；當所有的自欺欺人都破產，當物質享受的“海市蜃樓”徹底幻滅，國人都必鬚麵對赤裸裸痛苦現實，只能靠重建信仰找到精神自我救贖之路。

    中國人過去是“人無遠慮，必有近憂”，未來或許是“生於憂患，死於安樂”！

《美元復興十年？ or 中國痛苦十年？ 》 目錄
  張庭賓等著 中華元智庫出品


自序 繁榮到危機，轉變在人心

導論 中國為何痛苦十年
中國金融危機預兆頻頻
第四輪救市仍能脫險嗎
人民幣升值存在隱患
四萬億救市之殤
錯失中國經濟轉型升級機遇
為歐債危機再作出犧牲
中國錢撐起美國救市半壁江山
美國再造核心競爭力
中國經濟平衡越來越勉強
城鎮化和土地流轉前路漫漫
樓市“硬泡沫”會遭遇“硬做空”嗎
中國硬傷：石油危機和糧食危機
埃及內亂使美國和以色列無後顧之憂
做空中國的機制已經基本到位
人民幣可能遭遇匯兌危機
中國五大昂貴系統不可持續
.中國人要做好過苦日子的準備
上篇中國透支篇
第一章 債務危機迫近中國 39
第二章 影子銀行能讓人放心嗎？ 53
第三章正在逝去的“世界工廠”…… 66
第四章 城鎮化能拯救內需嗎？ …… 80
第五章 中國樓市泡沫已到破滅邊緣 95
第六章 石油：中國的生命線 108
第七章 糧食危機衝擊中國 …… 124
中篇美國復興篇
第八章 美國式全球財富大挪移 138
第九章 美國製造業王者歸來？ …… 151
第十章 美國房地產前景一片光明 165
第十一章美國能源獨立革命成效顯著176
第十二章 美國糧食“武器”…… 190
第十三章美聯儲將吹響美元回流集結號？ …… 203
下篇危機模式篇
第十四章 新興市場危機模式 220
第十五章 地產危機模式 234
第十六章 地緣政治危局 248 

張庭賓 政府關門：美國兩黨頂牛到何時？

從10月1日開始，美國政府關門已經半個月了，時間之長已經僅次於克林頓政府在1995年底至1996年初的21天。此次民主黨控制的政府和參議院與共和黨控制的眾議院頂牛之強，實屬罕見。

以眾議院議長博納為代表的共和黨人理直氣壯地認為，在2008年美國金融危機之後，儘管美國在軍費等領域消減開支，但政府財政減支效果有限，特別是危機後，奧巴馬政府力推的新醫改法案，不僅沒有減少相關支出，反而大幅增加了公共醫療支出，故此，堅決要求新的財政撥款的前提是必須推遲執行或廢除新醫改法案，但總統奧巴馬和民主黨拒絕讓步，寧願政府關門。

此次奧巴馬政府和民主黨的立場，得到了大部分美國民眾、大多數美國媒體和華爾街的支持。美國的一項民意調查表明，72%的美國民眾反對國會共和黨舉措，同時也反對共和黨不肯提高美國聯邦政府債務上限的立場。美國《紐約時報》、《華盛頓郵報》等十大美國報紙也基本站在民主黨一邊；高盛、美國銀行、花旗、摩根大通、AIG、摩根士丹利和富國銀行等大型金融機構的一些首席執行官與奧巴馬和副總統拜登會談。他們也警告，如政府繼續關門，國會又未能在10月中旬以前上調債務上限，會帶來“極為不利”的後果。

這並非偶然，因為新醫改方案是增加了美國大部分選民的福利，使美國民眾醫保覆蓋範圍由85%提高到95%，而稅收的增加主要來源於少數高富​​裕人群的所得稅，得到大多數選民的支持是情理之中的。而美國媒體和華爾街支持民主黨，與民主黨的親猶太資本背景有關，而猶太人恰恰是控制美國媒體和華爾街的幕後寡頭的力量，而美國令一個主要政黨——共和黨的背後則是軍火石油寡頭。

共和黨強烈反對奧巴馬政府的新醫改方案，也是可以理解的，因為石油軍火寡頭在民主黨的奧巴馬政府上台後，成為最大輸家。眾所周知，2008年美國爆發金融危機，至少有兩個重要原因，一是華爾街虛擬金融利益過度膨脹，造成了次貸金融衍生品的崩盤，二是美國政府出現了嚴重財政赤字。而美國的財政赤字主要來源於兩個方向：1，美國軍費等政府開支；2，國民福利開支。

作為解決危機的根源，奧巴馬政府上台後，理應消減財政赤字。然而，華爾街金融寡頭和石油軍火寡頭的待遇卻天壤之別。華爾街成為最大的受益者。在QE1中，美國向華爾街購買了1.25萬億美元的抵押貸款支持債券(MBS)和1750億美元的機構證券；在QE3及QE4中每月購買400億美元(迄今約5200億美元)的MBS。此外，美聯儲累計買入近1.5萬億的美國國債，這也對華爾街形成了巨大的福利。在2009年，華爾街的員工薪金總額就創出了歷史新高。與此同時，石油軍火寡頭成為最大受損者，美國從伊拉克全部撤軍，從阿富汗部分撤軍，而2008年僅美軍在伊拉克的軍費就高達1417億美元，不僅如此，從2013年開始，10年裡美軍將消減開支1萬億美元軍費。

在金融危機後，美國民眾一直聲討華爾街的貪婪，後來發展成了“佔領華爾街”的運動，奧巴馬在2009年也一度推出新《金融監管法案》，以遏制華爾街利益的擴張，然而，這一法案在華爾街金融寡頭的抵抗下，最後不了了之。而佔領華爾街的運動也最後被鎮壓，華爾街利益的擴張反而變本加厲。與此同時，對軍費的削減卻被嚴格執行。不僅如此，奧巴馬政府極力推動乙醇汽油和新能源的發展，以替代石油，這也削薄了石油寡頭的利益。

面對天壤之別的待遇，共和黨背後的石油軍火寡頭當然越來越不滿，但在美國國內民眾反戰情緒濃厚的情況下，共和黨可謂有口難言，而反對奧巴馬的新醫改方案就成了發洩出口。

坦率地說，奧巴馬的新醫改方案是不合時宜的，因為與歐洲同樣遭遇了政府債務危機相比，歐洲核心國家——德國和法國等，對於“歐豬國家”採取了嚴厲的監管，要求他們削減政府開支和國民福利，以重新達到財政收支的平衡，這本來是解決財政危機的必然之道。然而，美國卻反其道而行之，反增加3200萬人進入醫保體系，10年中須增支8710億美元，而其中的近一半的費用3178億美元要來源於提高富人所得稅率。這難免遭到共和黨的反對，因為富人是共和黨的主要政治基礎。

不過，刺激共和黨寧願讓民主黨政府關門，也絕不妥協的導火索，很可能是因為奧巴馬政府放棄了對敘利亞動武所致。在決定對敘利亞動武的最後一刻，奧巴馬動搖了，將提案交給了國會來決定。這本來也是沒有懸念的，共和黨肯定比民主黨更支持。然而，美國國務卿克里在9月9 日的一句“烏龍嘴”——只要敘利亞在一周內交出生化武器，則美國可以不動武。俄羅斯迅速介入，使得美國在敘利亞問題上失控，進入了和平外交解決問題的路徑。到口的一大口肥肉飛走了，這顯然讓共和黨背後的石油軍火寡頭非常懊惱。

不僅如此，敘利亞乃至中東危機的降溫，使得美國通過向中東輸出地緣政治危機，進而引發石油、糧食危機，進而向新興市場國家轉嫁危機的可能落空。如此一來，新興市場和中東的巨量資金流入美國避險也隨之落空，沒有更多的國際熱錢流入美國去購買美國國債，則會導緻美國國債銷售更加困難，近期美元貶值、美國國債收益率上漲，特別是短期利率大幅上漲就在所難免。

換言之，在全球資本回流美國落空的情況下，則美國國內勢必強化內部自身財富蛋糕的分配爭奪，美國的複蘇也必須更加依靠內部的財政平衡和競爭力再造，因此，共和黨更不願再讓步了。而奧巴馬的民主黨政府則試圖通​​過政府關門，以給共和黨造成更大的壓力，從而保住新醫改方案，獲得更加強勢的政治地位，為新一輪大選鋪墊基礎。

那麼，民主黨和共和黨這場較量的未來結果會怎樣呢？較大的可能是新醫改方案最後還是成為雙方妥協犧牲的產物。因為對於共和黨來說，無論是從既得利益上來說，還是從政治聲勢上來說，他們都退無可退了——否則，石油軍火寡頭會淪為比華爾街低等級的財團，以後很難再與華爾街抗衡，同時共和黨會輸掉社會聲譽；而民主黨妥協的可能性更大，因為與國債上限不能提高，美國國債違約，華爾街再淪入一場金融危機相比，新醫改方案是可以犧牲的，當然民主黨肯定先要向民眾表現出已經盡了最大努力。

所以，可能性較大的未來如下：共和黨同意提高國債上限，而民主黨同意推遲（也可能是部分消減）新醫保方案，並且同意創造條件令中東石油危機升級。當然，鑑於第二任任期的奧巴馬對醫改情有獨鍾不願讓步，無法妥協，美國債務造成短期違約（還息但不付本），形成一輪金融衝擊，民主黨不得不妥協。或者這才是奧巴馬警告華爾街“這次該你們擔心”的潛台詞。

不過，共和黨強硬壓制民主黨政府收縮財政赤字，反應出美國政體遏制政府支出失控的製度有效​​性，這也可看成是在金融危機後，美國進一步實質性推動縮減政府財政赤字，如果成功，將為未來美元復興奠定更加堅實的基礎。不容忽視的是，正是在前一屆民主黨克林頓政府期間，美國財政赤字由1992年的2900 億美元赤字轉而為2000財年的盈餘2370億美元。 （作者為本報特約主筆，中華元智庫創辦人，僅供參考，投資者決策風險自負，聯繫郵箱ztb6006@sina.com）



特別提示：過去幾個月中，由於撰寫一本分析中國與美國未來10年戰略趨勢的書，博客微博更新並不正常，請網友理解見諒。此書將於11月初正式面世，本博客近期將連載部分內容，請網友關注。

美元復興秘密：中美財富乾坤大挪移

                                       張庭賓 張威 楊洋



    當今國際投資界一個核心問題是：美元是否進入復興週期，人民幣在未來進入貶值週期。這不僅要對中國經濟有著深入的研究，更要研究美元的內在規律，洞察中美之間的財富流動的真相。

    對於美國衰退論或是美元崩潰論，常常有一個重要的現像被當作證明之一：那就是美國長達40年大規模貿易赤字，這些貿易赤字的積累將導緻美元長期而持續的貶值，由此甚至將導緻美元最終的崩潰。而另一個引人注意的現像是：美國國際資產負債表負債規模高達22萬億美元，而淨負債規模亦高達3.5萬億美元，兩項規模均為全球最高，巨大的對外負債規模也經常被認為是美國一個巨大的軟肋以及未來巨大的風險點。過去發展中國家哪怕要小得多的赤字和債務，都有可能造成巨大的債務或貨幣危機，拉美債務危機如此， 東南亞金融危機亦如此。但美國卻就是在這樣持續的赤字和債務中平穩度過了四十多年，原因何在呢？

美國的貿易逆差來源已久，尤其是商品貿易。從1971年49億美元的商品貿易赤字，到2006年已激增至8357億美元，對GDP佔比也從1971年0.43%的增長到2006年時的6.33%。若是將從1971年至今的美國商品貿易赤字進行累計，將達到9.7萬億美元。近年來其規模有所下降僅僅因為危機導致了美國進口消費能力減弱，才有所緩解，但累計貿易赤字仍在不斷攀升。若是國外將從美國獲得的貿易順差僅僅做最保守的​​投資決策：投資美國國債，那麼美國將因其貿易赤字而累積起達17.7萬億美元的淨負債。

然而，事實情況卻是在2009年，美國對外淨負債僅為2.7萬億美元。將現實存在的美國淨負債與理論上由貿易赤字推算的淨負債相比之後，儘管其淨負債規模仍為全球第一，但這一規模已是較可能規模少了15萬億美元。

    從2009年美國貿易赤字與對外淨負債的變化也可以明顯的看到同樣一個問題。 2009年，美國貨物貿易赤字5059億美元，在綜合服務貿易順差之後，其貿易赤字仍高達3812億美元。但在美國對外資產負債表上，其淨負債卻由2008年的3.5萬億美元減少至2.7萬億美元。赤字增加不僅沒有讓淨負債增加，結果卻是淨負債的大幅減少，僅此一例，即可看到美國的貿易赤字與美國的對外資產負債變化情況的差異。

那麼，美國是如何減少了自身本應承擔的對外淨負債呢？

    ——資產大置換途徑之一：對外直接投資。這無疑是美國資產大置換戰略中最為核心的途徑。僅此一項即可每年為美國帶來數千億美元的收益，其累計收益規模更達數万億美元。大量的美國企業在海外進行投資和設立分支機構， 成為美國獲得大量海外投資收益的最重要基礎。美國海外直接投資中控股公司的資產規模已超過12萬億美元，而其銷售額，在2008年時即已達到6.1萬億美元，若是以此規模作為GDP排名，那麼海外美國企業將僅次於美國，而超過其他國家成為全球第二大經濟體。美國在海外的企業，稱為“海外美國”或是“第二個美國”似乎並不為過。

美國海外直接投資不僅規模巨大，其盈利能力同樣強大。 1998年，美國海外企業利潤僅為1028億美元，而到2008年，美國海外企業利潤已達4026億美元，10年時間，利潤規模增長近四倍。而同一時期美國國內非金融企業利潤，僅從5000億美元增長為5800億美元，美國海外企業的盈利能力增長速度，遠高於國內企業，美國企業正在從全球獲得更大收益。

    ——資產大置換途徑二——證券投資收益。證券投資收益同樣可以分為兩部分，美國對外證券投資收益與海外在美國的證券投資收益。在海外對美國證券投資的10.5萬億美元中，有75%的債券資產，而僅有25%的股權資產。而在美國對海外證券投資的5.5萬億美元投資中，則有近4萬億美元投資於股票市場，而僅有1.5萬億美元投資於債券市場，股票和債券分別佔其總投資規模的73 %和27%。由於美聯儲掌控全球貨幣收縮週期，而股票、期貨等資產的市場波動高於債券，美元投資海外的收益率較高。美國在三十年時間裡，仍以更少的資產，獲得了比海外私人在美國投資收益更高、超過4000億美元的收益。私人證券的投資美國略勝一籌，但這並非是美國資產大置換戰略在證券投資中的重點。

    ——資產大置換途徑三——衍生產品收益。全球場外衍生產品規模巨大，儘管在2008年金融危機期間其名義規模有所下降，但在2011年年中，其規模又已創出歷史新高707.5萬億美元。美國持有全球大多數場外衍生產品，而其前五家投行又幾乎主導了其95%以上的衍生產品頭寸。儘管衍生產品常常被認為只是用於分散風險，越來越多的時候已被用於投機，而現在衍生品對於美國又有了新的意義，那就是一個未來可能變得越發重要的風險大置換途徑。

         從僅有的2006年至2010年美國衍生產品淨收入數據中我們卻可以看出，在衍生品中，美國淨收入的時間要多於淨支出的期數，而從總額上看更是如此，在美國與其他國家的衍生品交易中，美國獲得了662億美元的淨收入。而這還沒有計算這些衍生產品對於美國的投資銀行所帶來的手續費和差價收益。

     美國資產大置換的根基是美元。以上三種資產置換方式，若不是美元主導的貨幣體系，美國也無法積累如此巨額的貿易赤字，任何一個非主要貨幣國家的長期大量赤字，都有可能導致經濟金融體系的崩潰。此外，美國並不需要為在海外流通中的美元付出任何利息成本，這即意味著這些在海外流通中的美元每年還為美國減少了上百億美元的利息支出，若是以海外私人投資在美國的收益率計算，僅此一項又減少了美國2843億美元支出。

   這種資產大置換是一個零和博弈，美國是贏家，那麼誰是輸家呢？在過去十年中，中國是最大輸家。一則，美國在華投資數量巨大，而且在很多領域形成壟斷型優勢， 利潤較為豐厚，相比之下，中國對美的外商直接投資可以忽略不計；二則中國買入了2萬億美元的美國資產，主要是低收益的債券資產，包括1.3萬億美元的國債和3760億的兩房債券等，收益率極低，最低時十年期國債收益率低於1.4%；而美元熱錢在中國買入的更多的是股票和房產，主力分別2007年3月和2011年賣出離場，收益豐厚。而且，無論是FDI還是投機熱錢，因為人民幣過去8年中大幅升值了35%，它們均獲得了豐厚的匯率投機收益。此外，這些FDI和熱錢在華期間，根本不需要美聯儲和美國金融系統支付利息，而可以在中國獲得高利率，這又是一筆以萬億人民幣計的財富。

    如今，在美國再工業化，推動TPP替代中國進口，全球經濟由一體化向區域化轉向，新興市場危機捲土重來，中國人民幣已經成為全球最大的匯率泡沫，中國樓市已經成為全球最大的資產泡沫的情況下。美資在華資產不僅在利潤回流，而且本金也將大幅回流。這是研究美元與人民幣關係所必須關注的。

    利用美元的優勢進行資產乾坤大挪移，這是美元復興的一個重大的秘密。 

張庭賓為中華元智庫創辦人，張威、楊洋為中華元智庫研究員。

張庭賓：人民幣三年內料貶值20倍黃金牛市已結束

現在的媒體講的唔講的,

張庭賓 以下這文章說出對黃金的最新睇法

中國金融崩盤金價為何反可能暴漲 

據香港成報報導，中華元智庫創始人張庭賓日前在陸家嘴論壇上表示，未來三年，人民幣不排除有大幅貶值至1：20的可能，人民幣國際化也注定失敗，伴隨著人民幣的大幅貶值。能否避免危機，關鍵在於能否實現產業機構升級，降低成本、提高效率。

張庭賓在接受采訪時毫不掩飾對貴金屬市場的失望，他表示，黃金在跌破1,250美元/安士之後，黃金牛市已經結束。張庭賓認為，人民幣國際化注定會失敗的悲劇，繼日元和澳元貶值之後，未來三年人民幣大幅貶值到1：20是有可能的。
金銀小甲蟲 http://honsonyip.blogspot.hk/ 
以下為訪談實錄：

記者：最近很多專家都談到人民幣貶值。

張庭賓：人民幣貶值還沒有開始，但將來會貶，而且會貶得非常多，1：8擋不住，1：10、1：20都有可能。因為我們現在看的次序是先是日元貶值，後面是澳元貶值，最後人民幣貶值。

記者：1：20是多長時間可能會達到？

張庭賓：三年達到的概率比較大。

記者：這個過程中，人民幣國際化會怎樣發展？

張庭賓：人民幣國際化注定是個悲劇，注定會失敗。

記者：之前也有專家講到中國可能會遭遇像日本失去的20年，您覺得會到那種嚴重的程度嗎？金銀小甲蟲 http://honsonyip.blogspot.hk/

張庭賓：中國會失去10年，中國人的生活水平會失去30年，但關鍵看中國到那時候能不能夠建立新的遊戲規則，整個結構升級、產業升級，以及商業模式的升級，像阿里巴巴就是一個​​代表，他們現在只是在局部領域，將來需要全面升級。如果升級之後我們10年之後還能扳回來，如果升不了級，那隻能這樣。

記者：十年內，一是缺少增長點，二是結構也不合理？張庭賓：這十年必須要升級產業、結構升級以及商業模式升級，極大地降低成本，提高效率，降低交易成本，形成中國新的發展模式。這個如果解決不了的話，十年之後也很難樂觀，這十年是比較悲觀的。

美聯儲9月份開始退出量化寬鬆可能性大

 2013年08月12日第一財經日報“庭賓透市”專欄

張庭賓

　　

對於全球投資者來講，美聯儲什麼時候開始退出量化寬鬆，以及誰將接任美聯儲主席是最大的市場懸念。

“何時開始退出量化寬鬆”——這堪稱伯南克手中的釣魚餌，它反复上下搖擺，吊足了投資者的胃口。

6月19日，在美聯儲結束議息會議後的新聞發布會上，伯南克表示，如果經濟復甦態勢能夠達到預期水平，有可能在今年晚些時候削減月度購債規模，並於明年年中結束購債。他話音未落，美元指數跳漲，10年期國債收益率飆升，股市和貴金屬大跌。次日，中國銀行間市場利率飆漲。這讓市場普遍憧憬美聯儲最早9月開始退出量化寬鬆。

7月18日，伯南克在回答記者採訪時又稱：FOMC會議僅僅在幾週前舉行，在此期間又有些數據公佈，但指向性並不明顯，因此我認為現在做出判斷為時尚早。對於關鍵的勞動力市場，現在雖不如預期，但是我們感覺到勞動力市場的改善仍會繼續，而勞動力市場持續改善需要更廣泛的經濟改善。此言一出，市場頗為失望，美元快速下跌，而股市和商品又開始上漲。

那麼，美聯儲退出量化寬鬆的標準是什麼呢？伯南克6月份在談及結束購債的門檻時，他明確稱當失業率降至7%時，意味著就業市場出現“實質性改善”，屆時可能結束資產購買計劃。他同時強調指出，任何的加息決定都是遙遠的，預計結束資產購買和加息之間將有相當長一段距離。他預計加息可能在失業率降至6.5%之後的“數個季度”內實施。

即美聯儲的指標和邏輯是相當清楚的——如果美國失業率從5月份的7.6%繼續下降，美聯儲就可能退出量化寬鬆，如果失業率降低到7.0%，美聯儲就會停止全部QE，即每月850億美元的額度；但如果美國要加息，則需要在失業率下降到6.5%以後的幾個季度內實施。即美聯儲對於退出量化寬鬆是比較激進的，但對於加息將非常謹慎。

當然，至於開始退出QE的就業率節點是7.6%~7.0%間的哪一個點，估計處於居中狀態，即為7.4%或7.3%，同時，美聯儲還要觀察更廣泛的經濟數據，以確認美聯儲開始退出量化寬鬆不至於影響經濟復甦。

如果按照這個標準，美國7月份的失業率仍不足以讓美聯儲下決心。美國公佈7月份失業率下降至7.4%，低於市場預期的7.5%，但這個數字有些水分，因為7月份新增非農就業人口為16.2萬人，低於市場預期的18.5萬人。不過8月第一周的就業情況又有所改善。首次申請失業救濟33.3萬人，預期33.5萬人。波動較小的4週移動平均首申人數降至33.55萬人，是2007年11月以來最低。

的確，美國失業率的改善似乎並不明顯，但如果參照其他經濟指標和數據，對美國經濟復甦的信心會大大增強。美國7月ISM製造業指數大幅上升至55.4，好於預期創逾兩年新高，預期為52.0，前值是50.9；美國7月服務業以五個月來最快速度擴張——ISM指數為56.0 ，預期53.1，前值52.2；美國房價漲速創1977年以來最快水平，6月美國房價同比增長11.9%，環比增長1.9%，這也意味著美國房價連續第16個月上漲；美國6月貿易逆差環比下降22.4%，縮小至342億美元，預期逆差為435億美元，標誌著美國貿易赤字跌至2009年秋季以來最低。這幾個數據都非常強勁。唯有6月個人收入月率和消費支出月率增長不夠強勁，分別為0.3%和0.5%，也基本符合預期，由於收入和消費增長是滯後指標，對於美聯儲判斷的影響較小。

從最新的美國製造業、服務業、房地產和出口四大領域景氣指數來看，美國8月份就業的繼續改善是可以預期的。如果8月份的失業率下降到7.3%，新增非農就業超過18萬，美聯儲應該會宣布開始退出量化寬鬆。

如果從伯南克的繼任者競爭的角度看，或許也暗示了更強硬的QE退出選擇。鑑於伯南克一再表示要在明年1月份任期結束時退休，而近期奧巴馬也暗示了同意伯南克退休，一時間，誰來繼任伯南克也成為熱門競猜話題。

新任美聯儲主席主要有三個熱門人選：現任美聯儲副主席耶倫女士、白宮前經濟委員會主任薩默斯、美國前財政部長蓋特納。曾經一度耶倫呼聲最高，但最近薩默斯後來居上。兩週以前，薩默斯成為下一任美聯儲主席的賠率還在1賠4，相比起耶倫的3賠1（即75%的奪位預期），市場對其成功所抱有的希望似乎不大。但據PaddyPower8月6日的最新賠率，善賭的老手們紛紛將賭注轉壓到了薩默斯的身上。薩默斯的賠率飆升至4賠7， 也就是說奪位的預期翻了三倍至60%。與此同時，耶倫的奪位預期減半下降至36%。

在可以預期的未來十年，美元理應進入一個強勢復興的周期，這時候美聯儲需要的是一個強勢主席，就像前一個美元強勢週期有個強勢的格林斯潘那樣。顯然，薩默斯就是這樣的強人。

薩默斯出身於一個著名的學術家族，父母都是經濟學教授，伯父薩繆爾森（Paul Samuelson）和舅舅阿羅（Kenneth Arrow）都是諾貝爾經濟學獎得主。薩繆爾森是對20世紀經濟學影響最大的經濟學家之一。 1954年出生的薩默斯16歲就上了大學，1975年拿到麻省理工學院的經濟學學士學位，隨後攻讀哈佛經濟學博士學位。博士論文還沒寫完，麻省理工學院就授予他副教授之職。 28歲又當選哈佛大學終身教授，是哈佛300多年曆史上最年輕的正教授之​​一。

薩默斯在2001年曾擔任哈佛大學校長，在5年間為哈佛大學融資250億美元發展資金，扶持貧困學生深得學生愛戴，但是其作為經濟學家的傲慢與教授治校的哈佛人文傳統產生衝突，被迫黯然離校。但是，這種帶有點獨裁者的氣質，在自由平等的哈佛是一個缺點，但是在美聯儲，特別是強勢週期的美聯儲卻是一個很大的優點，這使得美聯儲可以更有力地擺脫參眾兩院和白宮的掣肘。

他的貨幣政策思想是強勢的，包括對於量化寬鬆，在4月份Santa Monica的會上，他表示：“在我看來，QE對於實體經濟的作用沒大多數人想的那麼靈驗。”對於美國經濟前景，薩默斯給出了一個非常樂觀的看法，甚至超過了美聯儲最新的預測。薩默斯本人認為財政政策比貨幣政策更有效。 “將來更具決定性作用的因素在於財政政策，而QE的有效性也比人們認為的要差。”

薩默斯在下任美聯儲主席競爭中聲勢後來居上，或顯示了美聯儲更加強勢的未來，這對於當下決策開始退出量化寬鬆也是強勢信號。

三重導火索或引發中國金融危機

量化寬鬆開始退出+石油危機+做空工具到位

張庭賓

對於中國在不久將來發生經濟金融危機的可能性，樂觀主義者仍認為這是杞人憂天。

在2010年底的時候，本人做過一個判斷：未來3-5年後中國經濟將探大底，這個底部比2008年更深，也會比1997年更痛苦，將是改革開放30年以來中國經濟面臨的最大挑戰；在2013年7月1日，本人進一步明確預警，中國遭遇金融危機的風險性正在迅速增大。

對於前一個判斷，如今各方已經基本達成共識——最近的一系列經濟數據提供了新的佐證，包括6月份GDP增速下降到7.4%；二季度出口同比下降3.1%；上半年財政收入和居民收入增速同步下降，分別降至7.5%和6.5 %，形成了前所未有的GDP、出口、財政收入和居民收入增速同步下降的局面，而且大多數觀察者認為這並一下行趨勢並未結束。

然而，對於中國爆發金融危機可能性，仍有不乏樂觀主義者。他們的理由似乎也相當充分：1，雖然中國GDP增速下滑，即使跌破7%，但保持6%以上並不困難，這仍然是全球最高的經濟增長。更何況中國城鎮化率僅為50%，距離發達國家常規的70-80%，仍然可能提供10-20年的發展空間；2，樓市是中國經濟的核心支撐之一，由於賣地收入是政府財政的主要來源，政府不會放任地產危機爆發；3，中國居民的高儲蓄率仍然可以支持政府投資；4,中國資本項目還沒有開放，人民幣匯率還沒有市場化，中國外匯儲備高達3.5萬億美元，中國這麼大的經濟體，要被做空談何容易。中國不可能重蹈1990年日本和1997年東南亞的覆轍。

上述觀點有其一定的道理，但是頗有刻舟求劍之嫌。1，中國經濟過去30年的快速發展，是因為農村大包乾、市場化、世界工廠、房地產市場化和人民幣升值引發的全球資本投機等動能次第釋放的結果，過去30年的快速城市化是這些動能釋放的結果。如今，這些因素都已經充分釋放，或者轉為反面。當舊的動能衰減，而新的動能尚未建立的時刻，經濟勢必繼續探底；2，樓市歷來是各國政府重點關懷對象，無論是1980年代末的日本、2007年的美國，沒有那個政府願意房地產泡沫崩潰，但政府能力也是有限的；3，中國居民的儲蓄率是高，但那也要居民收入增幅快於GDP增幅作為保障。過去這些年中國居民收入增長一直是低於GDP的增速，一般僅為財政收入增速的50%左右；4，中國資本項目雖然沒有完全自由化，但是資本的大規模跨境流動已經是公開的秘密，其數量比當年日本、東南亞的量要大得多。

現在的中國其實不怕匯率完全市場化，熱錢大量外流人民幣貶值就是了，怕的是人民幣不僅不貶值，反而在熱錢巨量外流的時候升值，這會使中國製造企業多年血汗積累的貿易順差很可能變成熱錢的匯率投機巨額利潤，30年窮盡資源人力為西方打工，最後反而欠了西方的錢！

誠然，做空中國這麼大的一個經濟體並不容易。但是，倘若如下三個新變數——美聯儲開始退出量化寬鬆、中國正式推出國債期貨和美國以色列襲擊伊朗引發石油危機——同時出現的情況下，這並非不可能。

即筆者不能排除中國按照如下路徑和節奏被引發金融危機的可能性——美國以色列襲擊伊朗，波斯灣石油運輸中斷，引發全球石油危機，國際石油價格暴漲到每桶150美元甚至更高，同時帶動糧食價格大漲，形成對缺乏石油戰略儲備的新興市場國家，特別是中國輸入型通脹的嚴重衝擊；同時美聯儲宣布開始退出量化寬鬆，巨量熱錢流出中國，導致中國銀行系統流動性迅速外溢，而中國央行拒絕釋放相應的流動性，這將導致國內嚴重的流動性緊縮，銀行間拆解利率將再度暴漲；同時人民幣不僅不貶值反而升值，中國外匯儲備迅速冰雪消融。

與此同時，中國正式推出國債期貨，加上輸入性通脹和銀行間流動性嚴重緊縮，中國國內利率將飆升，中國國債將遭遇猛烈的做空，這將被已貸款利率市場化的商業銀行迅速轉嫁給企業，特別是那些產能嚴重過剩行業和中小企業，將會形成大規模的破產倒閉潮；如果屆時股市轉融券全面放開借券範圍，A股將會受到猛烈的做空，上證指數將跌到1664點以下；銀行流動性的嚴重緊縮，將使憧憬融資放鬆的房地產商遭遇當頭棒喝，一些房地產商將喪失最後信心和現金流，資金鍊崩斷……

這是杞人憂天嗎？坦率地說，本人也希望是，但是，現實正在似乎按照這個“劇本”在演出。在這個沙盤推演中，有三個關鍵點：1，中國正式推出國債期貨，並且正式運營，從而使得做空中國的工具基本完備，同時貸款利率市場化正式實施，從而打通了中國流動性危機從商業銀行到企業的傳導機制；2，美聯儲開始退出量化寬鬆，從而向國際熱錢發出明確撤離中國的信號彈；3，美國以色列襲擊伊朗，封鎖波斯灣，對高度依賴中東石油的中國經濟以實質性衝擊，並引發中國嚴重的輸入性通脹。

恰恰在這三個關鍵點上，時間窗口正在恰好的重合。A，中國已經正式批复，證監會已經正式宣布了適時推出國債期貨，市場普遍預期正式推出的時間窗口在今年8月下旬—9月份；B，在伯南克不止一次地宣稱在今年年底前開始退出量化寬鬆之後，彭博社的一項調查表明，半數的經濟學家認為9月份將正式開始啟動。除此之外，伊朗戰爭的陰霾正在迅速升級。

伊朗新總統魯哈尼曾一度給人“鴿派”的印象，這曾讓人對其緩和中東緊張局勢帶來希望。然而，8月2日，他在集會上稱：以色列這個猶太國家是“伊斯蘭世界中根深蒂固的毒瘤，它應該被去除”。這正是美國以色列所喜聞樂見的，以色列總理內塔尼亞胡迅速回應——魯哈尼比預想更早展示了自己的“真面目”。因為這無疑給了美國以色列對伊朗動武的最好藉口。

美國其實正在對伊朗施壓升級。7月31日，美國眾議院很快通過一項加緊對伊朗制裁的法案，要求在未來1年內再每天削減伊朗石油出口100萬桶，以迫使伊朗完全停止鈾濃縮。鑑於全球製裁令2012年伊朗原油出口量同比大幅減少39%，降至150萬桶/天。如果此法案得以落實，則伊朗石油出口每天將減至50萬桶，這幾乎等同於對伊朗實施石油禁運，簡直是要了伊朗的命。在要么軟弱退讓，經濟崩潰政權解體；要么強硬反抗，雖受打擊，但可利用民族主義鞏固政權之間，伊朗執政者勢必選擇後者，而鴿派的新總統變成強硬派也不難理解。

顯然，美國以色列不會放棄這麼好的藉口，雙方矛盾的升級是必然的，爆發戰爭或已成為大概率事件。倘若戰爭爆發，波斯灣被封鎖，由於中國石油對外依賴度超過60%，中東佔進口石油比例超過40%，中國石油戰略儲備僅僅30天的現狀下，勢必對中國經濟造成直接正面的衝擊；與此同時，近幾年來，美國油頁岩革命大獲成功，對中東石油依賴度大幅下降，假如中東石油危機爆發，美國將成為最大贏家。

近幾個月來，國際石油價格似乎正印證這個判斷。其擺脫了大眾商品下跌走勢，走出了獨立上漲行情，從4月18日至7月19日大幅上漲了27.6%。在中國經濟進入下行週期、歐洲經濟衰退和美國油頁岩革命大幅增加石油供給的情況下，石油合理價格應在每桶80美元以下。此離奇價格的唯一合理解釋是市場預期伊朗戰爭。同時，美原油價格在7月19日一度反超歐洲的布倫特原油價格也是印證——近幾年，因美國油頁岩成功開發，美原油比布倫特原油越來越便宜，最大差價曾達到26美元，如今追平甚至一度反超，合理解釋是美國近來大量增儲石油，為中東石油危機做準備。

對此三個窗口疊加引發中國金融危機的可能，中國不能不防，並應做出針對性的預案，才有可能避免損失最大化，這是增強宏觀調控“前瞻性和針對性”的應有理性態度。

張庭賓：人民幣未來三年可能貶至1:20

 張庭賓


和訊網消息中華元智庫創始人張庭賓日前在陸家嘴論壇上對和訊網表示，未來三年，人民幣不排除有大幅貶值至1：20的可能，人民幣國際化也注定失敗，伴隨著人民幣的大幅貶值，中國不可避免將遭遇金融危機，甚至可能像日本一樣面臨失去的十年。能否避免危機，關鍵在於能否實現產業機構升級，降低成本、提高效率。

張庭賓在接受和訊網專訪時毫不掩飾對貴金屬市場的失望，他表示，黃金在跌破1250美元/盎司之後，黃金牛市已經結束，他對黃金已無興趣,下一個關注的是外匯市場。

張庭賓認為，人民幣國際化注定會失敗的悲劇，繼日元和澳元貶值之後，未來三年人民幣大幅貶值到1：20是有可能的。而伴隨著人民幣的大幅貶值，中國不可避免將遭遇金融危機。

在張庭賓看來，前期錢荒也只是金融危機的預演，未來中國金融危機的發生，可能不亞於1990年的日本危機。一旦中國陷入金融危機，中國經濟將遭遇重大創傷，甚至可能步日本的後塵面臨失去的十年，中國人的生活水平會失去30年，中國人的生活水平在5年後退回到80年代的水平。

這樣的後果也並不是不可避免，張庭賓認為，要避免遭遇失去的十年，關鍵看中國能否建立新的遊戲規則，如在整個產業結構、商業模式等方面全面升級，極大地降低成本、提高效率，形成中國發展的新模式，否則未來十年中國經濟堪憂。

　　以下為訪談實錄：

　　和訊網：您現在關注的市場是？

　　張庭賓：外匯。

和訊網：最近很多專家都談到人民幣貶值。

張庭賓：人民幣貶值還沒有開始，但將來會貶，而且會貶得非常多，1：8擋不住，1：10、1：20都有可能。因為我們現在看的次序是先是日元貶值，後面是澳元貶值，最後人民幣貶值。

和訊網：1：20是多長時間可能會達到？

張庭賓：三年達到的概率比較大。

和訊網：這個過程中，人民幣國際化會怎樣發展？

張庭賓：人民幣國際化注定是個悲劇，注定會失敗。

和訊網：所以人民幣會貶值到1：20？

張庭賓：人民幣國際化可能就是個笑話。

和訊網：您覺得人民幣貶值的同時，中國的經濟是不是也會持續下降？

張庭賓：中國會遭遇金融危機，金融危機會難以避免。

　　和訊網：金融危機已經開始了？

張庭賓：上次銀行業錢荒只是金融危機預演。

　　和訊網：未來會有更大的危機？

張庭賓：未來的危機會很大，不亞於1990年的日本危機。

和訊網：之前也有專家講到中國可能會遭遇像日本失去的20年，您覺得會到那種嚴重的程度嗎？

張庭賓：中國會失去10年，中國人的生活水平會失去30年，中國人的生活水平會在5年之後倒回80年代的水平，中國經濟也會遭遇比較大的重創，但關鍵看中國到那時候能不能夠建立新的遊戲規則，整個結構升級、產業升級，以及商業模式的升級，像阿里巴巴就是一個代表，他們現在只是在局部領域，將來需要全面升級。如果升級之後我們10年之後還能扳回來，如果升不了級，那隻能這樣。

和訊網：這十年的過程中，城鎮化都是浮雲，經濟沒有增長點？

張庭賓：那個經濟增長就是個笑話。

和訊網：十年內，一是缺少增長點，二是結構也不合理？

張庭賓：這十年必須要升級產業、結構升級以及商業模式升級，極大地降低成本，提高效率，降低交易成本，形成中國新的發展模式。這個如果解決不了的話，十年之後也很難樂觀，這十年是比較悲觀的。

和訊網：您剛才講到上次錢荒是金融危機的預演，您認為央行後續的動作會繼續收緊流動性嗎？

張庭賓：央行沒有絲毫放寬的意思。

和訊網：央行對於這種危機不擔心嗎？

　　張庭賓：那應該問央行。

　　和訊網：謝謝！

中國金融危機可能在2013年觸發

(2013-07-01 07:59)
 
2013年內爆發的可能性增大


中國金融經濟危機已經在所難免


                                          張庭賓


        一場突如其來的中國銀行間利率危機，其實已經打破了中國作為金融危機“絕緣體”的神話。

        2008年美國爆發了金融危機，2010年開始歐洲發生了一連串​​的主權債務危機和銀行危機，似乎唯獨中國這邊風景獨好，中國高增長的奇蹟仍在繼續，中國似乎有取之不盡用之不竭的金錢，各省政府一出手都是上萬億的投資，各地市一出手往往是上千畝佔地的大項目；而中國富人們的奢侈品消費已經名列世界第一；中國商業銀行利潤領先全球……然而這一切在6月20日卻顯得如此的脆弱。

        6月20日，上海銀行間同業拆放利率（Shibor）一度飆升到13.44%；隔夜回購利率一度狂漲到30%，如果按照國際利率市場的標準，這已經算是一次金融動盪，可以類比2007年美國兩家次貸公司的倒閉事件了。雖然此後中國央行稍微做出讓步，銀行間市場的資金緊張局面初步得到緩解，在6月28日也回落到了4.9%，但仍遠高於常態的3%以下。

         在中國央行和商業銀行陷入相互指責——央行認為錯在商業銀行不知節制和資金錯配，而商業銀行抱怨央行不教而誅突然襲擊——的時候，輿論被成功轉移視線，國人卻很容易淡忘了一個真正扭曲怪誕的現象——在熱錢加速流出中國的同時，人民幣仍然在升值，這意味著熱錢利益最大化，也就是中國外匯儲備損失最大化。

        正像一位經濟學家在剛剛閉幕的陸家嘴論壇上指出的，國際投機界對於中國的主流看法已經由人民幣升值轉向了人民幣貶值，更簡單地說，人們在猜想中國金融危機什麼時候會爆發，以什麼形式爆發，而不是以前的中國會不會爆發金融危機了。特別是此次中國銀行間流動性危機事件的發生，已經足夠讓全球的投機者聞到了血腥味道。

        在筆者看來，從現在開始到未來3年，中國爆發經濟和金融危機已經在所難免，這是因為中國舊的依靠廉價勞動力和資源、政府主導的粗放型發展的模式無以為繼，也是因為昔日全球產業鏈一體化正轉向區域化。更因為中國一再拒絕主動調整，反而不斷在政府、金融和實業部門加槓桿。其實質是強勢集團（主要是政府國企和外資熱錢）的既得利益不斷擴張，已經逼迫到公眾和國人承受力的底線，即內需、出口和投資都已經盛極而衰。

        而更不利的是，美國已經開始走出危機低谷，進入復甦軌道；當年美國危機時，中國主流精英高唱的是“救美國就是救中國”，可是如果中國發生金融危機，美國將會毫無愧色地踩著中國走得更高。故此，在2012年10月29日本專欄就開始判斷未來1~3年美國小復興和中國探大底的趨勢已定，警告中國人要做好過苦日子的準備。

        麻煩的是，由於中國既得利益集團十分強大而固化，這使得短期內打破這種格局希望相當渺茫，即中國在現在約束條件下試圖通過改良而緩解矛盾，令經濟金融軟著陸的可能性越來越小。於是今年2月4日，本專欄再度警告“世界危機輪盤正將轉到中國”。

        做空中國對於以索羅斯為代表的投機者而言，是一項暴利的“事業”。而索羅斯們所需的做空工具，他們總是可以得到。

        在中國股市已經十分脆弱低迷的時候，做空中國現在最關鍵的是需要國債期貨，如果國債期貨推出，6月20日發生的那種情況，將會使做空的投機者獲得暴利，而銀行間利率和企業的貸款利率將再次飆升到令人驚訝的程度。倘若屆時熱錢巨量外流，而央行仍然拒絕提供流動性，則很可能導致一些商業銀行的倒閉，甚至發生擠兌危機。

        做空中國的另外一個關鍵是房地產。如果國債期貨推出，做空導致國債利率暴漲，房貸利率也會跟著漲。屆時，如果國際石油危機和糧食危機同時爆發，造成嚴重的輸入性通脹，這與債券危機和股市危機疊加在一起，更多失業的購房者無法支付房貸利息，則勢必刺破中國的“房地產泡沫”。和房地產泡沫一起硬著陸的，還將有地方政府的土地財政。

        時至今日，再指望中國不傷筋動骨地完成經濟結構調整，那無疑已是癡人說夢。

        其實，中國直面經​​濟和金融的轉型挑戰，未嘗不是一件好事，這會讓得過且過的國人夢幻徹底破滅，讓中國人、執政者和中華民族被迫來一次抉擇，方有可能置之死地而後生，進入一個再造和升級中華文明的新歷史階段。

“後媽”央行會把中國推入危機火坑嗎？

 張庭賓

(2013-06-25 08:34:27)

熱錢外流央行拒補流動行是“錢荒”根源

貨幣信貸“休克療法”是非常危險的



導讀：央行此次面對商業銀行資金嚴重短缺的態度，與當年美國金融系統出現次貸危機時，美聯儲不惜一切代價補充流動性，保障金融系統穩定和安全形成了鮮明對照。按照某些業內人士的說法，此次“錢荒”完全是商業銀行咎由自取，央行只不過不再像過去那樣滿足商業銀行貪婪胃口——就像以前“餵奶”現在“斷奶”。果真如此嗎？非也！造成此輪商業銀行的錢荒的主要原因，是熱錢大量外逃的同時央行嚴重緊縮流動性，拒絕補充相應的流動性，其本質是2008年二三季度央行錯誤的貨幣外匯政策導致中國陷入世界工廠“休克危機”的重演！即便真的是商業銀行問題，如果要斷奶，那也需要先行預警，如果不嚴重警告，就直接斷奶，那就是不教而誅！說的嚴重點，如果說當年美聯儲是“親媽”從火坑中救子女，現在中國央行是“後媽”把子女推進金融危機的火坑，連帶著也把中國股民、中國企業和中國經濟推入了“火坑”！

張庭賓



中國金融業正遭遇前所未有的“錢荒”，正迅速演化為一場金融危機。

進入6月份，中國銀行間同業拆借市場利率一改低於3%的常態，迅速攀升，其中隔夜拆借利率漲幅尤為迅猛，6月20日創出13.44%的歷史最高，隔夜回購最高成交利率竟一度達到30%。在它的帶領下，1個月以內的中短期資金價格全線飆升，7天期質押式回購加權平均利率週四漲至11 .6217%，也創下2007年銀行間市場成立以來的新高。 6月20日，市場上曝出央行向工商銀行注資500億元，及中國銀行由於流動性緊張發生資金違約等諸多傳聞，銀行間市場被迫延遲半小時收市，震動整個金融市場。這導致股市從5月29日開盤至6月24日收盤，已跌去了15.89%，6月24日更是出現了恐慌性大跌5.3%的“股災”。

央行此次面對商業銀行資金嚴重短缺的態度，與當年美國金融系統出現次貸危機時，美聯儲不惜一切代價補充流動性，保障金融系統穩定和安全形成了鮮明對照。按照某些業內人士的說法，此次“錢荒”完全是商業銀行咎由自取，央行只不過不再像過去那樣滿足商業銀行貪婪胃口——就像以前“餵奶”現在“斷奶”。果真如此嗎？非也！造成此輪商業銀行的錢荒的主要原因，是熱錢大量外逃的同時央行嚴重緊縮流動性，拒絕補充相應的流動性，其本質是2008年二三季度央行錯誤的貨幣外匯政策導致中國陷入世界工廠“休克危機”的重演！即便真的是商業銀行問題，如果要斷奶，那也需要先行預警，如果不嚴重警告，就直接斷奶，那就是不教而誅！說的嚴重點，如果說當年美聯儲是“親媽”從火坑中救子女，現在中國央行是“後媽”把子女推進金融危機的火坑！

商業銀行遭遇如此最嚴重錢荒，與自身年中前資金緊缺，資金使用配置不夠合理有關。但更直接的因素是熱錢大量外流——5月份外匯占款比4月份急跌77%，僅668億元人民幣，而貿易順差為204億美元，外商直接投資為92.65億美元。這可以理解為熱錢流出了190億美元——商業銀行流動性減少約5000億人民幣；6月份的熱錢外流情況只能更加嚴重。在此情形下，央行在未給予商業銀行提前警告的情況下，一改多年慣例，拒絕給市場短期補充流動性， 20日還發行了20億元央票表明了袖手旁觀的態度。這在客觀上與伯南克6月20日宣布年內開始退出量化寬鬆共振，嚴厲打壓了股市和大宗商品市場，特別是金價。

這裡牽涉到央行如何理解“盤活存量資金”。 6月19日李克強總理主持召開國務院常務會議，會議提出要優化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更有力的支持經濟轉型升級。此前的6月8日， 他要求“要通過激活貨幣信貸存量支持實體經濟發展”。 “用好增量、盤活存量，更有力的支持經濟轉型升級”毫無疑問是正確的。然而，盤活存量，並不是央行關起流動性的水龍頭，商業銀行就能自動調節成功的。因為信貸的嚴重錯配，貨幣的過度發放，是中國政治經濟結構畸形——無所不能的投資型政府和強大壟斷的國有企業（也包括金融企業）——的必然反映，特別是政府投資效率極其低下，造成巨大的投資浪費，巨量的貨幣流動性沉澱在爛尾工程中，從而退出了經濟流通，變成“死錢”。

換言之，只有全能管制的投資型政府轉變為有限責任的服務型政府，政府退出生產基建型投資，只負責公共服務型投資；只有國有企業徹底退出市場競爭性領域，高效的民營企業成為市場主體，才能真正解決資金使用效率，避免巨量的貨幣信貸不斷退出經濟流通的痼疾。否則任何支持實體經濟發展的願望都是紙上談兵。

在根本性問題短期難以解決的情況下，不再增加與GDP增速相匹配的貨幣信貸，其結果將使流動性雪上加霜，其實際效果將會與主觀意願背道而馳，即隨著資金流更加緊張，實體企業，特別是民營中小企業獲得資金將更難，獲得的資金成本將更貴。當銀行間市場都已經成為“高利貸”市場時，你能指望民營企業獲得更多廉價的資金嗎？只能是更高的高利貸！

當今中國經濟社會錯綜複雜的問題是過去30年來積累下來的，現在如同一個並發症纏身的危重病人。醫治這樣的病人，不能再給他打興奮劑，比如憧憬投資幾十萬億元的城鎮化，令其激發身體最後潛力後力竭暴亡；也不能走到另外一個極端，減少其營養供應，不給他輸氧輸血，甚至給他放血，採取“休克療法”賭其自我甦醒。而應該用藥物先保守穩住其病情的情況下，對其進行精準調養，要保證營養和水分，使其慢慢恢復元氣，進而在其身體能夠承受的情況下，再進行針對性的手術治療。

本人疑慮的是，現在宏觀調控正從2012年底的城鎮化過度亢奮極端——憧憬幾十萬億元投資，是未來幾十年中國最大發展潛力；正在轉向另一個過度緊縮極端，採取“休克療法”導致硬著陸，甚至引發全面金融經濟危機。今年前5月人民幣新增信貸4.21萬億元，同比多增2792億元，同比增幅僅為7.1%，這低於同期的GDP的增幅，這本來是一個正常增幅，不能在這個水平上再緊縮了。特別是社會融資總額，從2013年3月份的2.54萬億，驟然下降到5月份的1.19萬億，降幅高達53.1%，肯定是矯枉過正，過猶不及了，本質就是“休克療法”！

更為重要的是，中國基礎貨幣和廣義貨幣量的確大，除了政府和國企投資沉澱，不得不向經濟體增補相應流動性外。另外一個重要原因是，由於人民幣在過去8年中單邊升值，誘使巨量熱錢的流入，增加了中國基礎貨幣的發行量，根據本人估測，自2005年7月以來，國際熱錢流入中國的本金高達1.5-2萬億美元，即使以1.5萬億美元測算，平均按照美元人民幣平均匯率1:7.2計算，也增加了10.8-14.4萬億元人民幣的基礎貨幣，按著5倍貨幣乘數，也增加了54-72萬億元人民幣流動性，這還沒有計算貿易順差和FDI入境對貨幣流動性的釋放。這些熱錢來中國就是為了投資投機，更多會去樓市、股市和債市等投機市場，而較少會去實體經濟，特別是缺乏核心競爭力的中小民營企業去的。

因此，在充分考慮到政府投資沉澱和外部流動性輸入的情況下，不能簡單得出中國M2超過100萬億元人民幣，中國新增信貸超過8萬億，就必須嚴厲緊縮。當今中國的貨幣信貸規模巨大是現實，但需要針對性的分析根源，針對性地解決政府無效投資，國企壟斷低效和熱錢脫離實體經濟投機問題，否則採取簡單一刀切的緊縮貨幣信貸的行為，只能讓實體企業，特別是民營中小企業的資金使用成本更高，生存更加艱難，破產倒閉來的更快範圍更大。

換言之，中國宏觀調控需要跳出頭痛醫頭腳痛醫腳的浮表，中國改革再也不能迴避根本性的問題，否則宏觀調控的空間只能越來越逼仄，越來越左右為難，最後無論怎麼做都會是錯的。

尤其對於多種重病纏身的中國經濟而言，貨幣信貸的“休克療法”是非常危險的，輕者導致經濟硬著陸，更多企業破產倒閉；重者導致中國全面的金融經濟危機，不可不慎重。