張庭賓
(2013-06-25 08:34:27)
熱錢外流央行拒補流動行是“錢荒”根源
貨幣信貸“休克療法”是非常危險的
導讀：央行此次面對商業銀行資金嚴重短缺的態度，與當年美國金融系統出現次貸危機時，美聯儲不惜一切代價補充流動性，保障金融系統穩定和安全形成了鮮明對照。按照某些業內人士的說法，此次“錢荒”完全是商業銀行咎由自取，央行只不過不再像過去那樣滿足商業銀行貪婪胃口——就像以前“餵奶”現在“斷奶”。果真如此嗎？非也！造成此輪商業銀行的錢荒的主要原因，是熱錢大量外逃的同時央行嚴重緊縮流動性，拒絕補充相應的流動性，其本質是2008年二三季度央行錯誤的貨幣外匯政策導致中國陷入世界工廠“休克危機”的重演！即便真的是商業銀行問題，如果要斷奶，那也需要先行預警，如果不嚴重警告，就直接斷奶，那就是不教而誅！說的嚴重點，如果說當年美聯儲是“親媽”從火坑中救子女，現在中國央行是“後媽”把子女推進金融危機的火坑，連帶著也把中國股民、中國企業和中國經濟推入了“火坑”！
張庭賓
中國金融業正遭遇前所未有的“錢荒”，正迅速演化為一場金融危機。
進入6月份，中國銀行間同業拆借市場利率一改低於3%的常態，迅速攀升，其中隔夜拆借利率漲幅尤為迅猛，6月20日創出13.44%的歷史最高，隔夜回購最高成交利率竟一度達到30%。在它的帶領下，1個月以內的中短期資金價格全線飆升，7天期質押式回購加權平均利率週四漲至11 .6217%，也創下2007年銀行間市場成立以來的新高。 6月20日，市場上曝出央行向工商銀行注資500億元，及中國銀行由於流動性緊張發生資金違約等諸多傳聞，銀行間市場被迫延遲半小時收市，震動整個金融市場。這導致股市從5月29日開盤至6月24日收盤，已跌去了15.89%，6月24日更是出現了恐慌性大跌5.3%的“股災”。
央行此次面對商業銀行資金嚴重短缺的態度，與當年美國金融系統出現次貸危機時，美聯儲不惜一切代價補充流動性，保障金融系統穩定和安全形成了鮮明對照。按照某些業內人士的說法，此次“錢荒”完全是商業銀行咎由自取，央行只不過不再像過去那樣滿足商業銀行貪婪胃口——就像以前“餵奶”現在“斷奶”。果真如此嗎？非也！造成此輪商業銀行的錢荒的主要原因，是熱錢大量外逃的同時央行嚴重緊縮流動性，拒絕補充相應的流動性，其本質是2008年二三季度央行錯誤的貨幣外匯政策導致中國陷入世界工廠“休克危機”的重演！即便真的是商業銀行問題，如果要斷奶，那也需要先行預警，如果不嚴重警告，就直接斷奶，那就是不教而誅！說的嚴重點，如果說當年美聯儲是“親媽”從火坑中救子女，現在中國央行是“後媽”把子女推進金融危機的火坑！
商業銀行遭遇如此最嚴重錢荒，與自身年中前資金緊缺，資金使用配置不夠合理有關。但更直接的因素是熱錢大量外流——5月份外匯占款比4月份急跌77%，僅668億元人民幣，而貿易順差為204億美元，外商直接投資為92.65億美元。這可以理解為熱錢流出了190億美元——商業銀行流動性減少約5000億人民幣；6月份的熱錢外流情況只能更加嚴重。在此情形下，央行在未給予商業銀行提前警告的情況下，一改多年慣例，拒絕給市場短期補充流動性， 20日還發行了20億元央票表明了袖手旁觀的態度。這在客觀上與伯南克6月20日宣布年內開始退出量化寬鬆共振，嚴厲打壓了股市和大宗商品市場，特別是金價。
這裡牽涉到央行如何理解“盤活存量資金”。 6月19日李克強總理主持召開國務院常務會議，會議提出要優化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更有力的支持經濟轉型升級。此前的6月8日， 他要求“要通過激活貨幣信貸存量支持實體經濟發展”。 “用好增量、盤活存量，更有力的支持經濟轉型升級”毫無疑問是正確的。然而，盤活存量，並不是央行關起流動性的水龍頭，商業銀行就能自動調節成功的。因為信貸的嚴重錯配，貨幣的過度發放，是中國政治經濟結構畸形——無所不能的投資型政府和強大壟斷的國有企業（也包括金融企業）——的必然反映，特別是政府投資效率極其低下，造成巨大的投資浪費，巨量的貨幣流動性沉澱在爛尾工程中，從而退出了經濟流通，變成“死錢”。
換言之，只有全能管制的投資型政府轉變為有限責任的服務型政府，政府退出生產基建型投資，只負責公共服務型投資；只有國有企業徹底退出市場競爭性領域，高效的民營企業成為市場主體，才能真正解決資金使用效率，避免巨量的貨幣信貸不斷退出經濟流通的痼疾。否則任何支持實體經濟發展的願望都是紙上談兵。
在根本性問題短期難以解決的情況下，不再增加與GDP增速相匹配的貨幣信貸，其結果將使流動性雪上加霜，其實際效果將會與主觀意願背道而馳，即隨著資金流更加緊張，實體企業，特別是民營中小企業獲得資金將更難，獲得的資金成本將更貴。當銀行間市場都已經成為“高利貸”市場時，你能指望民營企業獲得更多廉價的資金嗎？只能是更高的高利貸！
當今中國經濟社會錯綜複雜的問題是過去30年來積累下來的，現在如同一個並發症纏身的危重病人。醫治這樣的病人，不能再給他打興奮劑，比如憧憬投資幾十萬億元的城鎮化，令其激發身體最後潛力後力竭暴亡；也不能走到另外一個極端，減少其營養供應，不給他輸氧輸血，甚至給他放血，採取“休克療法”賭其自我甦醒。而應該用藥物先保守穩住其病情的情況下，對其進行精準調養，要保證營養和水分，使其慢慢恢復元氣，進而在其身體能夠承受的情況下，再進行針對性的手術治療。
本人疑慮的是，現在宏觀調控正從2012年底的城鎮化過度亢奮極端——憧憬幾十萬億元投資，是未來幾十年中國最大發展潛力；正在轉向另一個過度緊縮極端，採取“休克療法”導致硬著陸，甚至引發全面金融經濟危機。今年前5月人民幣新增信貸4.21萬億元，同比多增2792億元，同比增幅僅為7.1%，這低於同期的GDP的增幅，這本來是一個正常增幅，不能在這個水平上再緊縮了。特別是社會融資總額，從2013年3月份的2.54萬億，驟然下降到5月份的1.19萬億，降幅高達53.1%，肯定是矯枉過正，過猶不及了，本質就是“休克療法”！
更為重要的是，中國基礎貨幣和廣義貨幣量的確大，除了政府和國企投資沉澱，不得不向經濟體增補相應流動性外。另外一個重要原因是，由於人民幣在過去8年中單邊升值，誘使巨量熱錢的流入，增加了中國基礎貨幣的發行量，根據本人估測，自2005年7月以來，國際熱錢流入中國的本金高達1.5-2萬億美元，即使以1.5萬億美元測算，平均按照美元人民幣平均匯率1:7.2計算，也增加了10.8-14.4萬億元人民幣的基礎貨幣，按著5倍貨幣乘數，也增加了54-72萬億元人民幣流動性，這還沒有計算貿易順差和FDI入境對貨幣流動性的釋放。這些熱錢來中國就是為了投資投機，更多會去樓市、股市和債市等投機市場，而較少會去實體經濟，特別是缺乏核心競爭力的中小民營企業去的。
因此，在充分考慮到政府投資沉澱和外部流動性輸入的情況下，不能簡單得出中國M2超過100萬億元人民幣，中國新增信貸超過8萬億，就必須嚴厲緊縮。當今中國的貨幣信貸規模巨大是現實，但需要針對性的分析根源，針對性地解決政府無效投資，國企壟斷低效和熱錢脫離實體經濟投機問題，否則採取簡單一刀切的緊縮貨幣信貸的行為，只能讓實體企業，特別是民營中小企業的資金使用成本更高，生存更加艱難，破產倒閉來的更快範圍更大。
換言之，中國宏觀調控需要跳出頭痛醫頭腳痛醫腳的浮表，中國改革再也不能迴避根本性的問題，否則宏觀調控的空間只能越來越逼仄，越來越左右為難，最後無論怎麼做都會是錯的。
尤其對於多種重病纏身的中國經濟而言，貨幣信貸的“休克療法”是非常危險的，輕者導致經濟硬著陸，更多企業破產倒閉；重者導致中國全面的金融經濟危機，不可不慎重。
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