過去18個月，現貨金於1520美元至1800美元之間徘徊，是自2008年後最長的一次調整期，同時去年全年升幅僅8%，是過往11年來最少，反映大趨勢已有所改變。
經濟復蘇投資者轉軚
倫敦貴金屬協會（London Bullion Market Association, LBMA）每年均邀請成員對金市進行預測，2012年冠軍Rene Hochreiter近日直言黃金牛市已經告終，預期今年平均價為1600美元，高位1700美元。主要原因是美國經濟復蘇將轉移投資者視線，而在工業需求帶動下，白金、鈀金及白銀表現可看高一線，其中白金對黃金出現溢價的情況可能持續5至6年。
本欄曾多次對金市作出分析，對上一次是去年5月（詳見2012年5月19日〈預期與現實反差擴大 金價終歸作出修正」一文〉。筆者主要觀點是黃金避險與抗通脹角色褪色，以及市場過分誇大聯儲局的印鈔行動。
所謂的避險角色褪色是指市場的系統性風險已經大大降低。歐洲央行行長德拉吉本周發表勝利宣言，指出由於歐洲央行去年果斷行動，籠罩歐羅區最黑暗的烏雲已經消退。的而且確，歐豬國家國債孳息自去年9月起明顯回落，歐債危機亦已由威脅全球信貸市場穩定的計時炸彈，演變成只影響區內經濟的地區性問題。
避險抗通脹功能減退
至於抗通脹方面，若通脹壓力溫和及不如想像般大，將對金市產生負面影響，這亦是金價久久未能重回1900美元的原因。從數據反映，雖然聯儲局去年再推量寬措施，美國通脹率暫時未有受到刺激，最新公布的12月CPI按月持平，按年則上升1.7%。筆者認為量寬有助刺激通脹及通脹預期，但由於QE已推出多輪，市場亦反映有關消息，因此，對通脹與金價的利好作用較先前減弱。
輿論一向認為美國正瘋狂印鈔，金價必因此受惠，這點筆者一直有保留。翻查聯儲局資產負債表中，相信是美鈔的一項—Federal Reserve Notes, net of F.R. Bank holdings，截至今年1月16日，其總額為1.11萬億美元，較2009年3月（亦即QE1出台當月的0.86萬億美元）上升29%，金額上升速度絕對談不上瘋狂。
雖然聯儲局資產負債表規模是2008年初的3倍有多（增長超過兩倍），但大部分似乎是源自信貸擴張（自雷曼倒閉後急增），而非濫印鈔票，如果資產負債表擴張全由印鈔帶動，通脹理應遠高於現水平。
中長線跑輸其他資產
Oxford Economics於2010年曾發表報告，以1976年至2010年的數據為基礎，分析影響金價的各種因素，並且估計金市於下列四種情況下，對比股票、債券、房地產及現金的長期表現（2011至2015年），頗具參考價值：
（一）基本情況—全球經濟穩步復蘇、金融市場壓力紓緩、各國貨幣政策逐步正常化，通脹溫和發展以及美元輕微上升。
（二）通縮—歐羅區國家債務違約、金融市場壓力急升、發達國家步入衰退、新興國家經濟增長大幅放緩，多國面對通縮且資產價格大跌。
（三）滯漲—油價攀升至每桶150美元水平、工資上升壓力增加、全球整體通脹率升至5%、多國央行大幅加息，經濟增長呆滯及金融市場壓力上升。
（四）高通脹—油價攀升至每桶200美元水平並刺激工資與物價螺旋式上升、全球通脹急升至6%、金融市場壓力急升、經濟增長最初較預期快，但其後隨着央行大幅加息，各國紛紛步入衰退。
報告指出於情況（四）下金價表現將會最佳，情況（二）表現中性，情況（三）較差，情況（一）則最差。報告預計出現情況（一）的機會最大，意味金市中長期表現跑輸其他四類資產。事實上，現時形勢正與情況（一）吻合。
值得注意的是，印度周一宣布將黃金與白金進口稅由4%上調至6%，金市對此壞消息全無反應。隨着美國民主、共和兩黨對財赤及債務上限的討論進入關鍵時刻，加上高盛本月中「吹雞」，調高三個月黃金目標價至1825美元，金甲蟲或伺機作出最後反撲，但難以扭轉金市中長期跑輸大市的格局。
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