本報「市評」問得好，買債釋出的流動性既要悉數沖銷，一則沒有新錢進入金融和經濟體系(理論上通脹壓力不會因購債而增)；二則歐洲央行整體資產規模不會隨OMT推出而擴大，即維持約3萬億歐羅水平，「無限量」三字意義何在？好問題！
作繭自縛易招套戥
值得補上一筆的是，德拉吉強調OMT將集中於一至三年期短債身上「發功」，老畢在9月5日〈短債非債，合法可buy？〉一文中，已質疑SuperMario如何為此自圓其說。我的疑問是；兩年期和十年期國債都是政府為籌集資金而發，何以買入一至三年債跟歐盟條約沒有抵觸，購進七或十年債卻不為條約所容？
常言道，過得了海就是神仙，市場此刻對ECB購債異常受落，管他牽強不牽強，buy了再算。然而，如此一來，大家便得注意，德拉吉以年期長短作為購債合規與否的依據，那等於說，OMT除非不啟動，否則歐洲央行每次「落場」與炒家鬥法，都只能針對一至三年債埋手，ECB手影必須遠離三年以上主權債；不然的話，德拉吉豈非前言不對後語？公信力之外，還有一個更重要的問題：在OMT計劃下，短期國債乃受有形之手操控的市場，短債有ECB這個「門神」把關，炒家難越雷池半步，歐洲央行是否定下債息/息差目標已無關宏旨。然而，必須同時看到的是，長債乃歐洲央行「禁地」，在OMT有所買有所不買的前提下，同一主權國比如西班牙發行的債券，會否因年期長短而出現「雙軌化發展」(two-tiereddevelopment)的局面？
歐洲央行當然希望OMT足以挽回投資者對財困國甚至整個貨幣聯盟的信心，如此一來，弱國債券不論短長，價格/孳息俱會因市場整體信心改善而趨穩。不過，這只是最理想的假設，大家只須留意OMT正式運作後，西意政府於一手市場拍賣長債的市場反應，便知歐洲央行的介入到底意味歐債危機終於有救，抑或ECB作繭自縛，在長短債「親疏有別」之間，為炒家制造了不可多得的套戥良機！
實質利率與金價
老畢早前提及，2008年諾貝爾經濟學獎得主克魯明，十六年間兩篇大作，皆於不經意中提醒投資者黃金值得持有。在克魯明眼中，金價於實質(real，經通脹調整)利率處於低水平時易升難跌。有讀者詢及是否有統計數字證明實質利率跟金價之間的逆向關系。個人認為，一本通書不能看到老，金價與利率的關系亦不例外。然而，同一情況在兩次大牛市中重複出現，金價與實質利率之間的逆向相關性，不應視作偶然。
美國研究公司CaseyResearch保留了不少這方面的統計，不妨引之以饗讀者。必須一提的是，Casey有看好黃金的傾向，取態難免稍偏。然而，該社亦非盲目看漲，承認金價連升十一年，所謂花無百日紅，持有黃金的朋友，宜根據市場訊號決定什麼時候離場。一個極具參考價值的數值是實質利率2厘。從【圖1】可見，實質利率(藍線，以美國十年期債券孳息減去CPI年升幅的餘額為准)處於2厘(綠色橫線)以下，金價(紅線)每見節節上揚；實質利率高於2厘，金價載浮載沉的時間居多。四字記之曰：疲莫能興。證諸上世紀七十年代的黃金牛市，以至八十年代至世紀轉折的價格表現，金市跟實質利率的關系，與克魯明形容的情況非常?合。
將這種關系推進一步，看看實質利率低於0(美國十年期債息減去CPI年升幅餘額為負數)，金價表現又如何。從【圖2】可見，當實質利率處於負數(低於綠色橫線，以灰柱顯示)，金價「爆上」的傾向更加明顯。
正如前述，一本通書不應看到老，美國實質利率時負時正，金價走勢不見得必然此起彼落，這反映實質利率只是影響金價的眾多因素之一，息口跟黃金的逆向相關性並非必然。比方說，一旦經濟數據改善，「零息」便有結束之時，聯儲局若啟動加息周期，金價難免出現震蕩。然而，老畢認為，單是加息不足以為黃金牛市畫上句號，還得連同通脹一起觀察；也就是說，不應只看名義(nominal)利率，必須把焦點放在實質利率身上。
上世紀七十年代，名義利率遠高於今天水平，但其時出現工資與物價你追我逐的現象，通脹惡化速度拋離息口上調步伐，實質利率低於0的情況屢見不鮮，意味持有美國十年期債券要忍受實質負回報，金價期間爆升，直至伏爾克鐵碗加息，令實質利率「重納正軌」，上一次黃金大牛市始壽終正寢。即使經濟加快複蘇，今天的聯儲局掌舵人，在打擊通脹上有沒有「雪茄伏」一般的決心？答案不問可知。
鷹派掌舵通縮降臨大忌
貝南奇2014年底前不加息的「承諾」若貫徹始終，不管CPI升幅如何微弱，基於通脹率再低亦會高於接近0的名義利率，美國實質利率仍將處於負數水平，金價縱有波動亦不虞大跌。
真正可以令金價完全走樣的兩個因素，一為由強硬如伏爾克的鷹派人物出掌聯儲局；一為央行不斷印鈔仍阻不了通縮降臨。基於名義利率減至0便降無可降，CPI一旦步入下跌漩渦，實質利率必為正數(通脹率低於0，名義利率高於0)。此風一現，金價便大有可能從易升難跌變為易跌難升。
這兩個因素，閣下認為出現了嗎？老畢的看法是否定的！
