當道指穿越遇上牛肉、香蕉、汽油

道瓊斯工業平均指數（道指）本週像打了興奮劑，連續三天刷新最高紀錄。很多投資者都在誇耀自己有多成功，慶賀“百歲老道”的“第二春”。有趣的是，大多數人只看到了“名義”數據，也就是說，發現道指比2009年11月的10000點高出了40%，卻很少有人看一下通脹調整後的“實際”數據。
 甭管是白川方明還是黑田東彥，甭管是伯南克還是德拉吉，甭管誰在誰不在，反正通脹一直都在。回想下以前的價格就會覺得現在的東西得是有多貴。只不過，大部分人都不這麼看股市。
 現實是，如果把通脹因素考慮在內，道指跟十年前的高位相比還差得遠。
 Simon Black在他的知名投資者博客Sovereign Man中展示了道指與具體商品購買力的對對碰，我們來圍觀“老年道的奇幻邂逅”——
 根據美國農業部的零售價數據，今天的道指市值在美國超市可以買到3332磅牛肉，聽起來也不少吧？可你要是知道，如果穿越回到1999年12月，以道指現在的水平能買到4046磅牛肉，心裡是啥滋味？

 

 

假如不喜歡吃牛肉，因為瘋牛病和馬肉事件搞得大家有心理陰影，沒關係，咱們買點水果。
 按照香蕉的批發價，今天的道指可以買到15.35噸香蕉，和2008年2月買到的香蕉一樣多，那時候道指還是12266點。
 在21世紀前的1999年6月，現在的道指還能買到38.51噸香蕉，那時候的道指比現在可是低60%。

 

香蕉讓你受刺激了？別鬱悶，更有意思的汽油等著我們。
 今天的道指可以在美國買到3812加侖無鉛汽油，但不是高級的那種。這和15個月前能買到的汽油一樣多，那時候是1月，道指還在12633點。
 不如坐時空機回到1999年3月吧，道指可以買到那時10718加侖的這類汽油，幾乎是現在的三倍。

 

 

Simon Black認為，投資好公司一點沒錯，可也要認識到，過去10-15年來，廣大金融顧問推崇的“買入並持有”（buy and hold）策略一直是輸家。
 人不可能靠汽車和股票充飢，別忘了我們生活在一個通脹調整後的世界。央行印鈔失控會產生很嚴重的後果。
 對於不了解這個系統的人，Black建議念一念“大富翁”遊戲的這條規則：


    銀行永遠不會破產。如果銀行沒錢了，銀行家可能發很多錢，需要多少發多少，就寫在一張普通的紙上。

美股創新高背後有暗湧 - 潘國光

■美股創新高，但不代表聯儲局貨幣政策發揮作用，產生持久復蘇動力。美聯社

當前美國主流的財經媒體及分析界，流傳著一種十分有趣的說法：美股創新高，正代表著聯儲局的貨幣政策已逐漸發揮作用，產生了持久的復蘇動力，而且並沒有帶來顯著的通脹。這亦是近來白宮及聯儲局努力營造的一種正面訊息。但這是一種十分危險的想法，如果說股市代表著經濟繁榮，那麼上述的說法是指：無限期的印鈔是真的可以帶來持久的經濟繁榮！這在人類歷史上卻是從未發生過。

那麼，我們應怎樣看待美股創新高一事？道指再上一次的高點是在2007年10月11日，比較當時vs現時的另一些數據發現：汽油價：2.75美元vs3.73美元；失業人口：670萬vs1,320萬；領取食物救濟人數：2,690萬vs4,769萬；聯儲局資產總值：8,900億美元vs30,100億美元；政府負債相對GDP：小於40%vs大於100%；財赤：970億美元vs9,756億美元；政府總負債：9萬億美元vs16.4萬億美元；消費信心指數：99.5vs69.6；10年期債息：4.64厘vs1.89厘……。以上只是美國媒體很少會經常談及的一小部份數據而已。

美債息未反映風險
美股是以美元計算的，若說道指創新高了，在現時的情勢下，更準確的說法應該是：「美元相對美股創歷史新低了」。那為甚麼美元沒有兌其他東西都同時創出新低呢？這只是時差上的問題，美元兌很多種原材料及貨幣早在過去的一兩年間都創出新低了，而且其他的紙幣也有它們本身的問題。那為甚麼美債息沒有反映出這種因貶值帶來的潛在通脹風險呢？這是因為當前在北美、亞洲及歐洲，美債的最大買家分別是美國、日本及英國，而後者正正是美國在當地的最大軍事盟友。聯儲局本身就是現時美債的最大持有人及新債買家。因此，整條的孳息曲線，已不單純是反映需求及供應，更大程度上是表達出美國及其盟友樂意看到美息在一個甚麼水平而已。所以，那些擔心央行會退市的人其實是毋須費神的。

那麼筆者是看淡美股及日股嗎？絕對不是！我只是對美歐日的經濟展望跟美國主流的分析不一樣罷了。長線來說，在量寬沒有停止或減少的前提下，股市指數相對美元(及其他紙幣)，有可能不斷地創出名義上新高。

鮑爾森黃金基金2月暴跌18％

對沖基金巨頭John Paulson在2月份損失慘重，由於金屬和黃金采掘行業股票下跌加劇，鮑爾森黃金基金遭受了兩位數的下跌。

    Paulson的黃金基金已經創立3年，掌控約8億美元資產。據知情人士向路透社透露，在黃金價格下跌5.1%，掘金行業股票下跌10%的背景下，鮑爾森黃金基金2月份卻暴跌了18%，今年總計已經下跌了26%。

    據華爾街日報報導，鮑爾森在給股東的信中說，由於基金擁有黃金衍生品，具有很大的槓槓效應，所以基金比市場表現更差。他暗示可能會放棄這些槓槓產品。
這個黃金基金是鮑爾森公司最小的基金，但它的重大損失每次都佔據媒體頭條，不過Paulson比其他許多投資者都看好黃金。

    數月來，Paulson一直堅持單一投資世界上最大的黃金交易基金SPDR黃金信託，在去年第四季度末Paulson在這個基金裡擁有2180萬股份。 2月份SPDR下跌了3.8%，拋出了70噸黃金，佔整個基金持有量的5%，這是自2004年以來市場最大的拋售，其他投資者因此都變得緊張不安。
分析師稱，他們並不知道是誰在拋售，但根據過去的文檔顯示，Northern Trust （北方信託）公司、摩根大通和美國銀行都是大持有人。
Paulson通過反向操作使他的公司成長為行業巨頭，2007年他做空當時過熱的住房市場，從中獲利約40億美元。在2010年，他的黃金投資獲利更大。

    儘管黃金價格暴跌，但Paulson一直堅持他的觀點，認為在未來某個時點，通脹將回升，黃金將成為避風港。
在去年末，Paulson還擁有AngloGoldAshanti礦業2820萬股份、Novagold Resources公司3590萬股份、Randgold Resources 公司930502股，今年這些股份都遭受了兩位數的損失。
其他投資者一直密切關注鮑爾森的動向，把他當做2.6萬億的對沖基金行業的風向標。但是Paulson以及他的投資人由於過分看好經濟復甦，他們在2011年和2012年都遭受了重大的損失。公司的規模從2011年早期的380億美元急劇收縮至現在的180億美元。
鮑爾森的黃金損失慘重，不過上個月他的其他基金有漲有跌，他的優勢基金遭受了新的損失，而他的信貸基金則小有收益。

    公司今年最大的收益來自聯合套利基金鮑爾森夥伴提升基金（Paulson Partners Enhanced fund），繼1月份強勢上漲1.1%後，2月份又上漲了7.7%。鮑爾森信貸機遇（Paulson Credit Opportunities）基金2月份上漲了1.4%，今年至今總共上漲4.4%。 Recovery基金2月份上漲1.5%，今年總計上漲5.3%.

    鮑爾森優勢基金（Paulson Advantage Fund）主要押注於公司動向，2月份下跌了3.5%，今年總計下跌2.6%。

本站內容僅供讀者參考，並非投資建議。
 

Gold Chart plus Comments

I am pressed for time right now but wanted to get some charting out there for the readers. I apologize for the lack of "stuff" this week but a trader's life can be busy at times.
As those who have been regular readers of this site know quite well by now, I have been very cautious in regards to gold for some time now. When a market continues to violate one chart support level after another, it is never a bullish sign, no matter what all the self-proclaimed experts are pontificating whether it be some backwardation nonsense chatter or "bullish COT" reports.
I have said it before and will say it again, speculators, particularly the large ones, aka, hedge funds, are what drive markets nowadays. When they are selling, it is never bullish. The only time it is bullish is when they are loading up on the short side and a market is not breaking down through support levels.
We might have just reached that point. I want to emphasize, "might" because I need some further confirmation from the price action. What I am seeing however is a market that keeps entering a zone that I have marked, "STRONG BUYING ZONE" and every time that it does, it does not stay in that zone for more than three hours time.
Note the following 60 minute chart and you can see that the moves lower into this zone generate high volume buying in which price tends to spike off of the worst levels rather than closing each bar down on the lows. That is an indication of heavy buying by some very strong hands.
We have had three occasions now since the first of this month that this level has held rock solid. it is evident that the bears have been unable thus far to break the price down through the bottom of this zone.
What I want to see to feel more confident is an upside breach of the top of this trading range that REMAINS ABOVE this level for at least 4-6 hours, preferably a day. I believe that if this occurs, we will begin to see some of these hedge funds start to cover.
If gold can get back above $1600, it will suggest that a bottom is in. The flip side is of course if this support level gives way. Let's hope it does not.

traderdannorcini 

Jim Rickards: An Economic Pearl Harbor We Never Saw Coming!

China has acquired 2,000 tons of gold, and need to acquire another 2,000 tons.  China is converting large amounts of dollar derivatives contracts into physical gold.  
  Tensions are rising between the US & China, and China is secretly stockpiling massive amounts of gold…
As the currency wars were heating up, China wasn’t just stockpiling gold futures contracts.  They also had their hedge funds take positions in a block of highly leveraged derivatives.  Out of the blue China orders these hedge funds to sell these secret holdings-all at the same time.  In 1 single day they dump the equivalent of the entire GDP of Canada, India, or Russia on Wall St.
  An economic Pearl Harbor we never saw coming…

太早買黃金了嗎？野村也砍金價預估 稱「08年來金市環境首度惡化」

繼美國大行高盛 (Goldman Sachs) 後，日本大型投資銀行野村 (Nomura) 周四 (7 日) 也下砍今年黃金價格預估，預料較去年下跌。一反投資人看好黃金的避險保值優勢，以因應全球央行大規模貨幣寬鬆政策可能刺激通貨膨漲升溫。
野村分析師發布報告，將今年預估金價由之前預期的每盎司 1981 美元下砍至 1602 美元，明年價位預估也由 1800 美元調降至 1750 美元。該行同時下調黃金類股價位評等。

野村分析師甚至認為，這是自 2008 年以來，黃金的投資環境首度惡化。原因是全球經濟復甦、利率上升，加上西方國家的通貨膨脹率目前依舊溫和，「很可將引發一些投資人重新思考，是否該調整他們過去 4 年累積投入黃金的 2400 億美元投資」。

高盛分析師上周發布報告，亦預估今年黃金價格將下跌，他們同時調降明年金價展望預估。《CNBC》指出，事實上過去 2 個月已有數家國際大銀行調降金價預估，包括法巴銀 (BNP Paribas)、瑞信 (Credit Suisse)、法興業銀 (Societe Generale) 及花旗 (Citi)。

法興業銀分析師 Jesper Dannesboe 及 Robin Bhar 周四發佈大宗商品策略報告警告，黃金價格已處於泡沫範圍，且引發泡沫破裂的充足條件正一步步到位。

瑞信大宗商品部全球主任 Ric Deverell 周四受訪時也指出，大型投資人正開始撤出金市，且據他所知，許多大型總經避險基金正積極考慮何時開始放空黃金。

近月紐約黃金期貨價格收盤連續線圖

羅家聰:貨幣崛起有因由曆次均無心插柳

能夠曆史、經濟、統計兼備地論貨幣戰的大師，翻查文獻，大概十只手指數得完。繼Barry Eichengreen外，JeffreyFrankel是另一人，在其去年刊於期刊一文，重溫了二十世紀三只貨幣崛起的經驗，予人民幣借鏡(見參考)。今文看看其曆史帶出什麼啟示。

三大前人(幣)經驗是1913至1945年美元崛起，1973至1980年西德馬克崛起，及1984至1991年日圓崛起。講曆史前，Frankel歸納了擁有國際貨幣的數點好、壞，好處有四。第一，方便國民用本幣買賣、貿易，一如英語國民有語言優勢一樣。第二，外界對國際貨幣的需求亦令當國金融機構生意較多。第三，可印鈔找數(seigniorage)，更可以低成本發債集資。第四是地位的象征。壞處則有三。第一，國際貨幣全球皆用，其需求波動令銀根難以掌握；第二，對本幣需求上升令資金流入彙率升值，不利出口；第三，身為大幣有大國的責任，貨幣政策不能為所欲為(話雖如是，實際另一回事)。

那麼有什麼因素決定國際地位？其實上周敝欄也略略提及，Frankel歸納出三點。第一是基本因素，GDP夠大固然是一方面；另方面是網絡效應，即愈多人用愈值錢；最後是慣性，愈具曆史愈值錢(留意後兩方面，一屬橫面一屬縱面)。第二是具市場，國際貨幣背後除有龐大經濟(第一點)外，還須有龐大金融市場作後盾。第三是信心，由通脹反映。第一點的第一、三方面和第二及第三點，就是Eichengreen提及的因素。

分析貨幣國際化曆史
了解過成為國際貨幣的好壞及所須條件後，現看這三段曆史，它們均有一共通點：就是三只貨幣所屬國均本無意成大器，起碼百姓無心，商人更加反對，因恐損競爭力。成事背後往往有一小撮有心人推動，但貨幣國際化每每是經金擴張下無心插柳之果。

論實力，美國GDP早於1872年過英國頭，但上周指，美元崛起遲至1920年代。畢竟當時美國缺乏具深度、流通及開放的金融市場，更缺一家央行，同時美國是債仔，金融危機亦多，令外界對美元欠缺信心。於是1910年有六名銀行家密斟設立聯儲局，不過當時民間阻力重重，最終醞釀三年才能成事。此後，美國的金融市場無論在深度、流通及開放性均突飛猛進，帶起美元地位。但美國政界並不欣賞，否決不少相關法案，不少人認為美元國際化是小眾商人利益而非全國利益，可見這並不是有計劃的國策。

至於美元崛起的速度，亦有不同說法。克魯明認為貨幣起落有如語言，要改習慣，需時半個世紀。若計二戰後英鎊才確認超越美元，那由1872年計起便要七、八十年。但如過去兩周Eichengreen指，「新觀點」的看法剛剛相反。不用GDP而改以出口計，美國首度超英在一戰後，第二次在二戰後【圖1】，時間上與兩次「鎊消元長」吻合。

自1950年代後期起，美國的經常賬收支開始赤字，1960年代的越戰更使之惡化，赤字意味美元外流，而美國以印鈔方式支付軍費亦催生通脹，美元的價值更江河日下。美元終於在1971年脫鉤黃金，1969年中至1973年中的四年間，美彙累貶逾四分一。不久之後，馬克與日圓兩大貨幣崛起，搶占一直在貶的英鎊及新加入貶值行列的美元，而美元在眾央行儲備，也自1977年占近八成後跌近四分一世紀至僅四成幾【圖2】。

馬克並不熱中國際化
崛起的貨幣當中，首推馬克，由1960年代末的近零，連升二十年至近兩成【圖3】。然而西德對馬克國際化並不熱中，因升值必損其強大的制造業，盡管金融界另有看法。在這WallStreet vs. MainStreet仍在對峙之際，1990年前後發生了兩件事扭轉了局面：一是美國勝出冷戰，二是東西德合並令德國經濟急遽轉壞而大衰退。隨著《馬城條約》在1991年簽訂，德國正式同意放棄本幣，馬克在眾央行儲備的地位亦正式劃上句號。

戰後日本經濟急速擴張，但僅見諸GDP、外貿而非金融資產。直到金本位倒台後，外界才始增持日圓，但因金融中心仍欠競爭力、相對封閉兼多規管，且央行常作幹預，故以外貿或債務計價看，日圓占比還相當低。

自1979年起，央行容許外界持有日資，不過外彙法規仍嚴，並仍不時資金管制。至1984年起，在美國壓力下日本開放市場，翌年簽訂《廣場協議》後日圓三年內急升逾倍，這都不是以制造業為榮的日本所樂見。隨著日本泡沫在1990年代初爆破，其最高升至不足一成的儲備占比，亦成明日黃花。

上次提到，Eichengreen的計量估算結果顯示，金融深度乃成為國際貨幣的關鍵；鑒於其研究戰前之年代久遠，故其金融深度以銀行資產占GDP量度。不過時至近代，不少銀行尤其資產豐厚的都屬跨國，難以按國劃分，故在Frankel一文換上外彙交投。數據每三年一度載於國際結算銀行的TriennialCentral Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives MarketActivity，如圖所見，在英國進行的外彙交投(不限於只用英鎊)占比壓倒性的，美國的穩定，其餘的減少，包括東京及法蘭克福【圖4】。驟眼所見，數據無法解釋元、鎊之地位懸殊；而Frankel的統計亦發現，這個因素並不統計顯著。

Frankel的做法是先觀察諸國的GDP(PPP計價)與貨幣在全球上的占比之關系，發現兩批樣本「打對角」──要麼兩者皆高，要麼兩者皆低，沒有中庸之道【圖5】。Frankel的猜想是，GDP占比要突破某個臨界水平，貨幣占比才會由近0離散式跳躍至(discretejump)近1。這樣，兩個占比的關系呈S型並介乎0至1，而這正是logit。


起個logitmodel後，結果發現，影響貨幣占比的顯著因素包括：GDP相對大小、通脹差(對貨幣的信心)、彙率穩定性及滯後項；而外彙交投(金融深度)卻不顯著，顯然與Eichengreen的有出入，但Frankel通篇仍強調金融深度的重要性，畢竟數據僅至1989年，未能覆蓋三大貨幣的崛起日子。至於顯著的餘項，則反映慣性、網絡效應。

對新興貨幣的啟示
這對目前欲崛起的新興貨幣有何啟示？從GDP的角度看，中國確已「超英趕美」，這方面的因素十分有利【圖6】。但從金融開放度的角度看，中、印連巴、俄亦莫及，遑論追近英、美【圖7】──此乃基於近年學界流行采用的Chinn-Ito金融開放指數，反映經常、資本賬開放的程度。這個因素十分不利新興市場，尤中、印兩金磚大國。

由2001到十年後的2011年間，美元比重減了10.4%，但當中8.3%還是去了歐羅，其他的比重只增3.2%【圖8】。若將數據更新截至去年第三季，則美元僅減了9.3%，歐羅增5.8%，其他增4.0%；歐羅少了，受惠的是美元和其他(很多很多只)貨幣。

從銀行負債的貨幣構成所見，美元地位亦壓倒性，其他貨幣縱自海嘯後似正追上，但路仍遠【圖9】。一如三大貨幣的崛起經驗，經濟固然行先，但貨幣最終能否崛起，還須金融配合；又或是經濟占比須壓倒性，如【圖5】般跳躍，升華(activate)至新境界。

Frankel如是作結：if China is not yet ready to liberalize its domesticfinancial markets, to legalize capital inflows, or to let thecurrency appreciate, then full internationalization is probably along way off.

參考：Jeffrey Frankel (2012), "Internationalization of the RMB andHistorical Precedents," Journal of Economic Integration 27 (3), 329- 365.