陶冬天下 - 陶冬 2016年7月21日
90年代初筆者剛入投行那陣子，去歐洲路演的話，倫敦、巴黎、米蘭、法蘭克福、阿姆斯特丹等城市一個也不能少，每個國家的退休基金、保險基金、共同基金都由本國的金融中心管理；這幾年光去倫敦就可以了，歐洲的資金大部分都由City的金融精英來
管 理，業績更好、成本更低，倫敦成了整個歐洲的資金集散地。80年代筆者初次去倫敦的時候，那裏多數餐廳的食品不好吃，英國人對食物的品味低過歐洲的一般水 平，價錢又貴；這些年有特色的餐廳愈開愈多，不少是移民們開的，餐廳服務員多數帶有東歐或南歐的口音。英國脫離歐盟之後，歐洲的資金勢必大量離開英國，金 融業這個支柱產業一定受到重創；英國的移民政策勢必改變，餐廳成本一定上升，估計服務質量也會下降。
英國在脫歐公投 中，說出「leave」，市場為之震動。公投後的首兩個交易日，全球範圍內風險資產蒸發了4萬億美元，此數字超出了雷曼危機或歐債危機的任何兩日的損失， 創下現代資本主義歷史新紀錄。但是之後市場的避險情緒明顯改善，美股屢創新高，全球股市的市值亦攀上新高。英格蘭銀行公投後曾表示要通過寬鬆貨幣政策來穩 定市場，後來看到資金的自癒能力，7月例會上卡尼也懶得降息了。脫歐危機似乎來得猛，去得也快。
其實，英國脫歐和雷曼事件有著根本性的不同。雷曼事件是市場危機。雷曼倒閉誘發資金市場凍結，將許多金融企業的風險錯配、年期錯配暴露了出來，高槓桿和衍生產品進一步放大風險，銀行停止拆借流動性，導致金融市場火燒連營，危機如海嘯般迅速擴散，摧毀財富，摧毀信心。
英國脫歐更多是一場制度危機
對於英國公投，市場精英一直用精英的思維邏輯來預測結果，主流人群卻用No來表達一種不滿和求變的意願，公投結果出乎市場的意料，資金作出退場避險的條 件反射很正常。資產價格的估值偏高，資金對經濟復甦和盈利增長本來就信心不大，羊群心理下資產價格大幅震盪，市場出現極端現象是可以理解的。
然而，筆者看來英國脫歐不具備雷曼式市場危機的基本條件，它更多是一場制度危機。脫歐危機對英國經濟帶來的影響，是以年來計算的，對全球化的衝擊，是以十年來計算的。
脫歐對英國經濟的最大衝擊，來自投資的消失。脫歐程序具有巨大的不確定性，脫歐後英國在歐洲的定位具有重大不確定性，相信大多數企業均會擱置投資計劃， 而此對經濟構成重大傷害。英國政府在脫歐談判上拖得越久，實體經濟所受到的傷害便越大。至於貿易、通脹、勞工成本均會受到影響。
更重要的是，英國脫歐可能是全球化過程的一個轉折點，它所帶來的制度上的衝擊或許需要許多年才能看清楚。
第二次世界大戰以來，世界就是沿著全球整合、融匯的軌道上前進的。標誌性事件包括歐洲共同體成立、關稅與貿易總協議生效、日本經濟崛起、亞洲四小龍騰 飛、北美自由貿易區設立、歐元誕生、中國加入WTO。貿易全球化、生產全球化、資金全球化、科技創新全球化，為人類帶來了空前的經濟繁榮，大規模戰爭被經 濟貿易競爭所代替。但是全球化也帶來兩大困局，1)藍領工作在發達國家消失了，2)財富分配日益懸殊。金融海嘯本是華爾街玩火所致，最後金融市場反成QE 下贏家。從美國到歐洲，民情日益沸騰，選民的失望和求變心情，導致極端政黨、極端思潮席捲大西洋兩岸。英國公投結果只是這場選民運動的一個代表作。保護主 義正在政壇掀起一股浪潮，正在扭轉全球化的大趨勢。恐怖主義本身，就是全球化帶來的機會與利益不均衡分配的產物，現在又成為遏制全球化最好的借口。
脫歐最大衝擊可能不是英國經濟，而是歐盟和歐元
長遠來看，英國脫歐的最大衝擊可能不是英國經濟，而是歐盟和歐元。千百年來人類社會的基本單位是國家，由國家政權(政府、軍隊、稅收、法律等)維持政治 的運作，進入近代後民主選舉也成為了國家政制的一部分。歐洲共同體和歐盟(以下簡稱歐盟)是人類政治體制上的一次嘗試，試圖在國家之上建立區域性聯盟，讓 貿易、資金、人流更自由地流動，許多政策制定也由國家和區域聯盟雙層決定。歐盟促進了歐洲的整合與繁榮，歐洲70年再也沒有發生大戰。但是歐盟是一個沒有 主權支撐的人為政制，各國政治家為本國選民/納稅人負責，歐盟與歐洲各國之間出現利益錯位便是不可避免的。南歐國家在控制財政赤字上偏向選民利益，最終觸 發歐債危機便是國家利益與跨國家利益錯位的典型例子，最終的代價十分沉重。布魯塞爾所制定的移民政策，與各國的自身利益和安全考量也不一致，錯位又被巴黎 恐怖襲擊和柏林性侵犯案所放大，成為英國選民最終在公投中選擇脫歐的一個關鍵原因。
英國公投得逞後，相信歐洲各國的公 投會陸續有之。公投是投機政客吸引選票的利器，公投是選民發洩不滿的渠道，公投逐漸弱化歐盟這個缺少主權支持、建立在政治家信念基礎上的政治體制，公投也 將一次次踩在市場脆弱的神經上。歐元作為歐洲聯盟的貨幣表達形式，同樣面臨嚴峻挑戰。作為一種人造貨幣，歐元需要每個成員國都遵守嚴格的財政紀律，但是各 國政府是本國選民選出來的，選民的訴求很多時候與歐元的要求南轅北轍，國家層面上便會對跨國家層面上的政策陽奉陰違。而且這種陽奉陰違具有傳染性，一個國 家不遵守財政承諾，很快其他國家也會仿效，是所謂三個和尚沒水喝。
弱國出事，會令歐盟和歐元受到衝擊，甚至可能是極其 強烈的衝擊。不過，令歐盟、歐元走向崩潰之途的一定是大國拒絕承擔義務。俗話說久病無孝子，如果德國、法國要不斷地為歐盟買單，本國選民遲早會強烈反彈， 甚至導致政權更替。金主甩手不幹了，又沒有國家政權的維繫，人為政制便難以為繼。英國脫歐，開創了大國說不的先例，潘多拉瓶子從此被打開，跨國組織的承諾 與國家利益之間的錯位趨向表面化，選民的呼聲再也不能被忽視和壓抑。
筆者預言，十年內歐元消失，歐盟縮水。
（本文為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議）
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