希臘違約風險升溫
踏入2012年，《天與地》曲終人散、《那些年》只成追憶，唯一不變的是歐羅區殘局不知如何收拾。希臘無秩序違約之說甚囂塵上，雅典政府跟「三巨頭」(歐盟、IMF、歐洲央行)一旦傾唔掂數，第二筆金額逾千億歐羅的經援無法如期發放，希臘違約風險便極高。上網一窺希臘年初連串重要事項，「三巨頭」代表本月16日將出訪雅典，檢討希臘經濟和財政狀況，向當局施壓逼其在緊縮措施上加一把勁，在所難免。問題是，希臘4月便要舉行大選，政府若照足「三巨頭」吩咐，大降公私部門薪津福利，群情洶湧勢在必然，選情不利不在話下。然而，對「三巨頭」壓力敷衍了事，經援談判拉倒，希臘今年3月底到期贖回的債券便難逃違約厄運，恐慌擴散境況堪虞。《華爾街日報》周四報道，希臘總理已發出警告，該國與「三巨頭」月底談判倘失敗收場，第二筆經援最終泡湯，希臘無秩序違約最快將於3月發生。
歐羅區衰開有條路，希臘危情再現之餘，法國賣債也未獲足額認購，十年期國債相對德債息差在短短一周內從100點子擴闊至149點子，升幅近五成，而被視為歐債「恐慌指標」的意大利十年期債息亦重上7厘水平，該國主要錢莊UniCredit以大折讓價供股，計劃集資75億歐羅，參與包銷的銀行雖多得出乎意料，惟「基礎股東」(cornerstoneshareholders)卻似乎不為所動，寧可將供股權沽掉也不跟銀行同舟共濟，難怪UniCredit股價連續兩天跌至七個一皮，深深拖累歐洲金融板塊。港股在歐債風雲再起、A股持續尋底下尚能靠穩，已算有所交代。然而，希臘能否避過違約，農曆年前後便有眉目，投資者須作好riskoff准備。
Risk On？Risk Off？
講開riskoff，金融海嘯歐債危機令投資世界生態徹底改變，昔日勤做功課，朝刨業績晚看估值的投資者，驚覺基礎分析不合時宜多此一舉；在愈來愈多人眼中，投資變成風險與避險的循環交替，宏觀環境改善、大國央行救市，投資者便買入屬性相類關連性高的riskyassets(股票商品外幣)；危機惡化、信貸緊縮變本加厲，資金即一窩蜂湧進美元美債日圓避難。不少大行看准此一市場「新常態」，推出RiskOn/Risk Off指數，追蹤相關資產表現。部分投資銀行眼見機不可失，索性連「賭具」亦一並提供，讓投資者在risk on、riskoff中乘風破浪，像買大細一樣賭個不亦樂乎。
去年底，瑞銀就覷准時機，推出按「風險資產」和「避險天堂」歸類的交易所買賣票據(ETN)，前者在紐交所的編號為ONN，後者編號則為OFF，riskon、risk off悉隨尊便。
然而，這種產品背後的假設是，風險資產升時齊升跌時齊跌(避險資產亦一樣)，既然如此，購入追蹤單項風險資產的交易所買賣基金(ETF)，較之能源、股票、農產品、基本金屬一手抓，回報即使不勝亦應相差無幾，何須貪多務得？一旦避險情緒升溫，市場上亦早有美債美彙ETF供投資者選擇，而聲稱在跌市中能逆向「複制」回報(資產價格跌多少，ETF便升多少)的inverseETF，名不符實效率奇低者多不勝數，又要避險又貪得無厭，小心偷雞唔到蝕把米。
歐羅美股相關性下降
值得一提的是，2010和2011年，歐羅兌美元彙價(EUR/USD)跟美股標普500指數(SPX)的正向相關性(positivecorrelation)，沒有十足亦有八九成，基於EUR/USD與SPX大部分時間同上同落，歐羅兌美元彙價遂成投資市場上一個極重要的riskon/riskoff指標。然而，自歐洲央行上月推出三年期再融資操作(LTRO)以來，EUR/USD跟SPX的相關性便大大走樣，兩者背馳屢見不鮮，反而熱門利差交易(carrytrade)貨幣如澳元，與美股仍能維持亦步亦趨的走勢【圖】。
EUR/USD跟美股不再同步上落，而此勢起於歐洲央行推出LTRO之後，老畢相信，那是由於市場認為LTRO對紓緩區內銀行資金短絀有利，減低美股對歐債危機的憂慮，惟風險只是由金融機構轉移至歐洲央行，並不意味風險消失，從老畢昨天提及的歐美央行資產負債表規模消長，此情此景可見一斑。
歐羅作為risk on/risk off指標是否仍然有效，有必要打上一個大大的問號。
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