埋下了地雷...美國地方債

楊衛隆

上次我說美國加州Stockton 市破產，是美國地方債Muni Bond的警號。Muni Bond是美國州政府以下的地方政府，即是市政府或者以下政府機構發行的債券。很多公營機構例如水務局等亦有發行Muni Bond。

Muni Bond最吸引投資者的地方是免稅，免掉聯邦稅和地方稅，所以受到高繳稅人士歡迎。美國的高收入人士繳稅可以高達35%，對於高繳稅的美國投資者來說，Muni Bond真的非常吸引。對外國投資者來說就沒有吸引力。

因為Muni Bond的吸引力在於免稅，是免美國稅，所以3萬7千億美元的Muni Bond之中，外國人只是持有約1億美元。Muni
Bond亦有本州與外州之分，例如外州人持有加州的Muni Bond就會失去一部份稅務優惠。以Stockton市的Muni Bond為例，持有這些債券的投資者，絕大部份是加州人。Stockton市破產，受到損失的投資者絕大部份亦是加州人。

這次不是美國加州首次有地方政府破產，2008年，人口十多萬的華里豪市就曾經破產。這次Stockton市破產的最大衝擊是美國歷史上第一次出現地方政府破產，失敗到連Muni Bond的本金也還不起，令到美國加州投資者嚴重虧本。

Muni Bond市場和美國地方經濟息息相關，Muni Bond是各個地方政府的集資渠道，亦是各個地方富裕投資者的主要資產。

Stockton市破產令到美國Muni Bond市場受到衝擊。Muni
Bond利率上升，地方政府集資困難，被迫實行緊縮政策，地方政府有可能像骨牌那樣破產。很多地方政府的基建和發展項目亦無法實行。以Stockton市為例，緊縮的程度是歷史上罕見，兩年時間裁掉將近一半公務員，很多人口稀少的地區，連街燈的燈泡也拆掉，省錢省到這樣，真的是叫人難以置信。

談到美國經濟，聯邦政府和地方政府是兩個世界。聯邦政府減息，地方政府借貸成本上升，聯邦政府放水，地方政府缺水。聯邦政府寬鬆，地方政府緊縮。聯邦政府的政策對地方政府沒有實質效力。這就是伯南克無法通過量化寬鬆解決美國經濟問題的原因，亦是奧巴馬三年半五萬億美元赤字也無法谷起美國經濟的原因。

美國次按證券和雷曼爆煲之前，這些證券都有頂級的AAA級，而且剛開始的時候，按證券的損失巨大，所以對市場構成突然而來的猛烈衝擊。這次Stockton市破產並非意料之外, Stockton市的Muni Bond在今年年初就被評為垃圾級。機構投資者早就不再持有Stockton市的Muni Bond，再說，今次Stockton市政府的Muni Bond違約金額到執筆時為止只是區區2百萬美元。Muni Bond市場是極之緩慢的崩潰，慢慢地癱瘓美國地方經濟。

對美國的地方政府而言，過去3年的經濟復甦，根本上是一場鬧劇。加州的地方政府之中，不少已經到了破產邊緣，Stockton市只是開端。地方政府破產會癱瘓地方經濟發展，提高失業率，降低經濟增長。

加州政府為了避免大量地方政府破產，成立了市政府破產法AB506，希望能夠通過與工會及債權人談判避免Stockton市破產，衝擊Muni Bond市場。最終Stockton市破產，加州各大小城市集資困難。洛衫磯市長維拉戈沙早在2010年已經警告，洛衫磯市政府可能在2014年之前破產。

美國地方政府的危機在於聯邦政府見死不救，甚至落井下石。奧巴馬不斷立法，將聯邦政府的財政包袱丟給地方政府。例如醫保改革法案，就是要地方政府承擔一部份以前聯邦政府承擔的醫療責任。


參考資料
http://www.time.com/time/business/article/0,8599,1991062,00.html

備註:
我上次說美國Muni Bond市場規模是3萬7千億美元，但是聯儲局的官方數字是2萬9千億，相差高達8千億美元。聯儲局的數字應該有問題，聯儲局現在正重新評估。