圓彙轉強反噬日本
在「三?麻將」搓個天昏地暗時，各國無不以嚴防熱錢力阻升值為念，板斧不離減息、幹預、出口術。
事隔三周，資金一窩蜂撤出新興市場，股債彙人仰馬翻，數星期前還在力壓彙價的國家，在資產拋售潮中陣腳大亂，重心從防範熱錢泛濫彙率上升，迅速變為撫順市況穩定幣值。一個顯例是，印度尼西亞為緩和盾彙跌勢，上調存款利率之餘，還動用外彙儲備，沽美元買本幣以支持盾彙。
「四圈」尚未打完，形勢已告急轉直下，新興國家由減息購彙抗升值，變成加息沽美元防貶值，這?麻將還怎樣搓下去？貨幣戰「炮火連天」，一大原因是安倍三箭齊發，起初得心應手如有神助，要圓貶圓便貶，要股升股便升，惟箭到中途卻不受控制，圓彙從百算以下(1美元兌100日圓以上)掉頭，改變方向反噬日本。執筆時，日圓已升穿95兌1美元水平，日經指數則劇挫843點。
說來有趣，大家若記得上月中貨幣戰「如火如荼」時的情景，腦海中想必閃過一絲念頭：倘若彙率戰真的是一場幣值鬥殘鬥弱之爭，那麼日圓在拆倉潮中強力反彈，新興國貨幣於撤資潮中四腳朝天，一個月前仍備受「強幣」困擾叫苦連天的新興經濟體，眼前形勢不是求之不得嗎？按照彙率愈弱愈有利的「貨幣戰」思維，勝負豈非已分？答案當然是否定的。
從內地拆息近日大幅抽升、亞洲諸國在「走資潮」中驚惶失措可見，新興經濟體的流動性(liquidity)與熱錢去向關系密切；為防97金融風暴曆史重演，亞洲諸國十餘年間築起了立足於豐厚外彙儲備的防火牆，但熱錢來如風去無影，短短數周，新興經濟體已由對抗遊資泛濫，變為憂懼資金瘋撤流動性收緊。由此可見，新興市場本質十年如一日，股債彙脆弱如昔，並非基金銷售員所說般時移世易脫胎換骨。
只有戰爭沒有和平
「四圈」未完「幣戰」風轉，這場牌怎樣打下去？這兩天，老畢漫遊博落世界，發現分析水平向具份量的花旗外彙策略師StevenEnglander一句妙到毫顛的形容：「貨幣戰爭的相反，不一定是貨幣和平」(The oppositeof currency wars is not necessarily currencypeace)。
熱錢急撤，隨著債息飆升，本已面對逆風(商品牛市結束、中國增長放緩)的新興經濟體，在貨幣環境逆轉下，雪上加霜勢在必然。花旗的統計顯示，自5月1日以來，47個主要新興市場及成熟市場十年期本幣債券，孳息上升中位數為39個基點(0.39厘)，其中新興市場債息上升中位數達83個基點，而成熟市場則為29個基點(各地債息變動見【圖】)。
顧得頭來腳抽筋
市場對聯儲局退市的預期雖不斷升溫，但世界各地短期利率仍處低無可低水平。按照粗略估算，短息每收緊100個基點，長息便會相應上升20至30個基點。環球短期利率暫未有上調跡象，惟若把上述關系倒轉來看，5月初以來全球債息升逾30個基點，效果大概等同於短息收緊100個基點(1厘)以上。
花旗把債息變化跟彙率變動作了一個比較，發現除少數例外(印度、澳洲、匈牙利)，5月初以來彙率跌幅愈大的經濟體，本幣債息升幅亦愈明顯。
相關性雖不等同於因果，但在熱錢爭相撤退的當下，參與「雀局」各方若像一個月前那樣，透過減息達到某些目的(前為壓抑本國幣值，今則放松銀根抗衡熱錢流出)，過程中彙率若進一步轉弱，新興經濟體債市受到更大壓力勢所難免，如此一來，放寬銀根效應輕則大打折扣，重則消弭殆盡。
在資產市場穩定下來之前，新興經濟體顧得頭來腳抽筋，政策選項絕對不多。「貨幣戰」敵我分明，「利率戰」卻身不由己；這?麻將，只怕愈來愈複雜了。
最後，老畢要多謝讀者JakieLui傳來電郵賜教，指出6月12日〈百萬美元過不了世？〉一文，內容談及澳洲退休金計劃Superannuation，強制性供款方實為雇主而非文內所說的雇員。特此更正，粗疏之罪，還望諸君見諒。
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