通常，贵金属价格走高，商业性空头头寸也随之走高。也即是说，在牛市中，投机者不断押注价格走高，仓位也同时累积，推动总持仓走高，商业性净空仓也随之增加。
随即价格出现调整，投机者削减持仓，商业性空头持仓也相应减少。
下图显示，去年夏天，当金价触顶，商业性空头持仓创下了55.9%的最高水平，随后金价从1380下跌至1125美元/盎司，净空头持仓下跌至30.8%。
以上规则通常也适用白银市场。
然而，这一次情况却完全不一样。2016年10月开始，白银商业性空头净持仓从50.5%降至39.6%后开始上升。据最新的COT报告显示，截止2月14日当周，白银商业性净空头持仓为50.7%。
这意味着尽管当前银价较去年夏天低很多，但是白银商业性净空头的持仓规模却更大了。
白银研究机构Simple Digressions指出，总的来说，白银市场开始打破长期以来固定的模式，表明这个市场被不同的力量所驱动。
谁是白银的大玩家？
下图所示，2016年12月31日与2017年2月17日，白银最大持有者的变化情况。
从图中可以看出，自2016年底，COMEX和SFE（上海期货交易所）各自持仓分别增加100万盎司和700万盎司。
全球最大的白银交易基金iShares Silver Trust ETF出现了6百万盎司的净流出。
具体来看，截止2017年2月17日，COMEX白银最大的持有者是摩根大通，一共储存了9070万盎司白银，剩下的还有9350万盎司，摩根大通的份额占到了COMEX白银总量的49.2%。
需要指出的是，摩根大通积累白银已经持续了几年时间，并且不计成本的买入。
如下图所示，自2014年10月起，摩根大通的白银储量就不断增加。
与此同时，COMEX其他参与者的白银持有量不断下降。
下面看一下上海期货交易所（SFE）。
图中可见，SFE的白银储量自2015年年中开始上升，从几乎为零大幅上升至6670万盎司，这些白银增加大部分都发生在以下两个时期：
第一阶段：2015年8月——2016年5月第二阶段：2016年10月——？
第二阶段的白银累积才刚开始，据SFE数据，上周起持有的白银总量达到了创纪录的6670万盎司。
Simple Digressions表示，总体来说，摩根大通和中国正在进行一场争夺白银的比赛，双方都在以更快的速度储备白银。
有意思的是，近期他们的步伐明显加快了。若果真如此，白银价格将受到摩根大通和中国之间竞争的支持，或许会出现一轮强劲的涨势。
而且，这轮涨势将是历史性的，因为COT报告显示投资者对白银是非常悲观的（存在大量的商业性净空头头寸）。
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