市場波動加速風向標：白銀與黃金及美元的相關性

從歷史價格的走勢來看，白銀與黃金(1272.40, -1.70, -0.13%)之間存在正相關關係，與美元存在負相關關係，這種關係在全球白銀期貨成交規模最大、影響力最強的CME市場體現得最為有效。對於白銀與黃金及美元之間呈現出來的正負相關性，其背後的根源在哪裡，歷史上多次的背離又是因為什麼原因，中期內是否還會出現背離，本文將做一探究。

根據從1975年年初至今COMEX白銀與黃金價格的對比可以發現，過去近四十年裡，白銀與黃金的相關係數高達0.91，這表明整體上白銀與黃金之間存在極強的正相關性。對此，可以有多種解釋，例如金銀都是以同一標的美元計價；白銀同黃金一樣，歷史上也曾被作為貨幣媒介，具有抗通脹的天然屬性；作為一種貴金屬，當突發風險事件時，亦有避險保值的功能等。換言之，金銀走勢的趨同，主要來自於兩者同受金融屬性的影響，尤其是在流動性轉變、通脹預期變化、政治經濟局勢動盪等情形下，投資與避險需求會同時對黃金和白銀價格起作用。

然而，金銀價格的正相關性，並不意味著兩者的比價一成不變。歷史上COMEX金銀的比價波動巨大，最高曾在1991年2月觸及101.8∶1，最低在1980年1月跌至14.6∶1。比價的巨幅波動由金銀價格漲跌幅的顯著差異所致，而這又是受到黃金、白銀在各自金融和商品屬性上的此強彼弱影響。黃金被納入各國央行[微博]的貨幣儲備，工業需求僅佔其總需求的10%，因此黃金的貨幣與金融屬性遠遠強於它的商品屬性。而白銀的工業需求則可占到45.3%的高比重，這使得理論上，白銀的金融屬性與商品屬性旗鼓相當。

因此我們會看到，當流動性充裕，並伴隨著經濟上漲、工業繁榮的預期時，白銀基於雙重屬性的同向推動，其價格上漲的幅度往往大於黃金，反之亦然。並且，當白銀的供需基本面短期相對穩定或不足以形成價格擾動時，白銀價格的波幅亦會大於黃金，這主要是由於白銀市場的體量要小於黃金，因此更容易受到投資資金的炒作。根據我們對2000年至今白銀和黃金的月度波動率測算，也發現白銀的波動要明顯大於黃金。

在比價波動的基礎上，如果將過去近四十年分成多個經濟周期來看，事實上在不同的階段，白銀與黃金之間極強的正相關關係也並沒有保持得如此一致。我們統計了1975—2014年分階段的相關係數，發現在1993—2001年，黃金和白銀的相關係數僅有0.18；而2002—2007年，兩者的相關係數則高達0.98。

1993—2001年和2002—2007年是美國歷史上兩個著名的經濟增長時期，但金銀價格的相關程度卻呈現天壤之別，主要的原因在於：前一階段，美國政府實行緊縮政策，流動性下降，導致黃金價格的投資需求走弱，但白銀的工業需求和成本仍能支撐價格（尤其是1997—1998年白銀跌破成本，巴菲特基於供需面重倉買入，金銀漲跌出現明顯分化）；而後一階段，美國又轉向了寬鬆的財政與貨幣政策，流動性上升，黃金和白銀又同時受到了投資需求的推動，導致價格走勢趨同。

再看白銀與美元的關係，根據從1975年至今COMEX白銀與美元走勢的對比可以發現，兩者的相關係數為-0.41，屬於中等偏弱的負相關性。這種負向關係的存在，可以從白銀以美元計價中輕易得出，而更深層的原因則包括白銀與美元、美股、債券等風險資產之間的彼此替代，流動性的鬆緊對美元與貴金屬的雙重作用，美元貨幣購買力的增減與白銀價值的相對穩定性，國家信用遭遇突發風險時避險資金尋求安全資產的需要等。而同樣，在歷史的不同階段，白銀與美元的負相關關係也並沒有保持得如此一致，其背後的原因，亦可歸於白銀商品屬性的存在。

綜上所述，對於白銀與黃金及美元的相關性，我們認為需要辯證地看，歷史上曾經出現過的背離也有可能再度出現在未來。 2014年下半年，隨著美聯儲退出QE的進程不改，美國加息預期的不斷發酵，流動性的降低將令白銀和黃金的投資需求同時承壓，但依賴歐美經濟復甦帶來的工業需求增長，國內包括光伏等產業好於預期的反彈，以及對原料成本的擔憂，或令白銀價格有所支撐。這意味著白銀與黃金的正相關性，與美元的負相關性，可能將迎來又一輪階段性的背離。而針對金銀的比價波動和相關性的階段性差異，海外交易商往往將其視為市場波動加速的風向標，抑或是潛在套利機會的徵兆。

（作者單位：國泰君安期貨）

銀價/金價RSI創造08年來第8次低點 轉折臨近

自08年以來，白銀/黃金相對強弱指數一旦跌至30下方之後，都將迎來一波顯著的漲勢。而且，在過去3年的調整走勢，似乎也已經走到盡頭。白銀有望憑借週期性表現，重新開啟牛市。

金價和銀價之間的比值一直本用來衡量金銀間的價值關系，而由於銀價一般上升和下跌都比黃金更快，因此當銀價在低點時，銀價/金價一般也在低點，相反，銀價在高點是，銀價/金價也在高點。

在過去40多年中，銀價/金價一直處在不穩定的狀態中，但其高點和低點都表明黃金和白銀市場將出現轉折。

從銀價/金價的RSI(相對強弱指數)和銀價的對比來看，自2008年起，RSI有過7次低於30的重要低點，並且這7次也和銀價的低點相一致。

在2013年5月RSI觸底，而銀價卻還在下落，並且直到7月初才觸底。

在2014年5月30日，RSI再一次跌向一個30下方的底部，在6月6日則上漲，銀價也同樣上漲，這是RSI在2008年後的第8次低點。

目前來看，從RSI來看，銀價正處於低點。

不過RSI並不能顯現出之後的上漲會有多高，在此前曾經的低點後，2010年2月起銀價從15美元/盎司上漲到了48元/盎司，而2013年6月後銀價從18美元/盎司上漲到24美元/盎司，因此並不能確定銀價接下去會有多大的上漲幅度。

銀價至今已經經歷了3年的整理走勢，正如已經上漲了5年的標普500指數，這兩個市場都顯現出了走勢窮盡即將逆轉的跡象。

土耳其5月黃金進口同比驟降73% 白銀進口暴增332%

據伊斯坦布爾交易所(Borsa Istanbul)周一(6月16日)公布的數據顯示，2014年5月土耳其共進口11.76公噸黃金，幾乎是4月進口4.15公噸的三倍。不過，今年5月土耳其的黃金進口規模卻較2013年同期的43.5公噸驟降72.97%。

　　數據還顯示，今年1-5月土耳其累計進口25.219公噸黃金，較2013年同期的135.87公噸亦大幅下滑。

　　與此同時，土耳其5月白銀進口持穩在17.25公噸，但較2013年同期的3.99公噸暴增332.33%,同時較4月的6.6公噸也大幅增長163.36%。

　　今年1-5月土耳其累計進口37.36公噸白銀，較去年同期的27.44公噸亦小幅增加。

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In 2011, an earthquake caused a tsunami that killed nearly 16,000 people in Japan and caused an estimated 210 billion dollars in damage, making it one of the costliest natural disasters in history. When a Fukushima power plant was hit by the tsunami, it began releasing the largest amount of radioactive materials since the Chernobyl disaster of 1986. Now, three years later, there are serious concerns about the levels of radiation contamination leaking not only into Japan, but also into the Pacific Ocean and beyond.
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財富重於一切的觀念

楊衛隆

以前，國家和地域界線非常清楚，身在美國的人要和在香港的人通訊，必須打國際直撥長途電話，收費是以分鐘計算。1980年代，楊某在貿易行工作時，長途電話費相當昂貴，小規模貿易行的經常性開支之中，長途電話費用高過員工薪酬總和。另外，以前，每個國家有自己的貨幣，意大利里拉、英國英鎊、法國法郎、日本日圓、香港港元等等。去歐洲旅行之後，回到香港，總是一大袋硬幣，已經搞不清楚那個硬幣是甚麼國家的東西。現在，去歐洲旅行，回到香港之後，日袋裡最多只有兩三種硬幣，因為有十多個歐洲國家採用歐元。歐元區成員國之間沒有出入境限制，在歐元區內走來走去，幾乎可以說是察覺不到甚麼重大分別。相信唯一分別只是語言。
互聯網的發展讓國家的界線變得更加模糊不清。很多時候，我在網上聊天，不知道對方在甚麼國家，更加不知道對方是甚麼國籍。越來越多人在外國生活或者移民外國，更加有不少人在本國，通過互聯網為其他國家的機構工作。楊某就是很好的例子，絕大部份隆中對電視環節都是我在美國通過互聯網在香港進行直播。
在香港，跨國企業越來越多，持有外國護照的人也多了，移民外國之後回流的人之中，很多只是留在香港賺點錢，沒有任何意願將香港視為自己的家。他們明知炒樓會炒垮香港經濟，仍然炒樓，期望在樓市崩潰之前賺到一大筆不義之財，跟著回到外國去。香港日後怎樣，他們完全不理會。
中國人無意保護中國的環境和經濟發展，將有毒廢料倒入河流可以賺到大錢，拿著這筆錢到外國去享福，於是甚麼事情都做得出來。毒奶粉有人賣、貪污不法的事情有人去做、
當人們覺得國家越來越不重要，個人財富更加重要，人們不再效忠國家民族，只是效忠財富。
這是華爾街大戶的小把戲，把中國和香港人的民族感情挖走，讓人們只是想著賺錢享福，心甘情願成為華爾街大戶隨意操控的喪屍。簡單地說，華爾街控制金錢，金錢控制人心。華爾街就成功地控制這個世界。
在這個金錢遊戲中，華爾街佔據著有利地位。過去40年，日本和中國經濟先後崛起(排名根據崛起的先後次序)，但是，受制於匯率和其他華爾街造成的因素，日本和中國瘋狂買入美國國庫債券，不停增持美元資產。人民幣曾經和美元單一掛鈎，後來改了跟盯美元的較有彈性人民幣匯率機制。到了執筆時，港元仍然和美元單一掛鈎。如日中天的日本經濟被華爾街搞出來的日圓匯率轉強和日本人本身炒賣物業而陷入失去的20年，日本經濟衰落，淪為經濟上的次等國家。中國和香港的政客不知死亡，將主權貨幣匯率和利率的控制權拱手交給華爾街。中共中央和香港立法會竟然無權控制自己的主權貨幣。就在日本和中國經濟崛起的40年時間，就在日本和中國瘋狂增持美元資產的時候，美元貶值超過8成，構成人類史上最大規模的貨幣系統結構性單方面受惠財富轉移。

貨幣系統 改革在即

王冠一


2014年6月16日
【明報專訊】1944年的「布雷頓森林」(Bretton Woods)協定，正式廢除金本位，確立了美元作為全球最重要儲備貨幣的地位；1985年的「廣場協定」(Plaza Accord)，列強聯手令美元匯價下跌，協助美國扭轉對外貿易劣勢；至於1987年的「羅浮協定」(Louvre Accord)，列強則試圖阻止美元匯價跌勢，最終成功。

以上三次歷史性的列強經濟會盟，目的都是為美元的前途作打算。最近美國聯儲局前主席沃爾克(Paul Volcker)，突然公開呼籲召開一次新的列強經濟會盟，雖不見傳媒廣泛報道，但此一建議實在非同小可。

聯儲局前主席 籲開列強經濟會盟
沃爾克表示，環球貨幣系統，已到了一個非改革不可的地步了，情?之複雜，非IMF(國基組織)之能力所能解決。照沃爾克的講法，似乎IMF行之多年的「特別提款權」(SDF, Special Drawing Rights)，亦未必是取代美元作為環球主要儲備與結算貨幣的最理想選擇。他未肯主動透露個人對貨幣系統改革的構想，只表示，美元作為全球最主要的儲備與結算貨幣，是導致今時今日環球貿易不平衡現象的元兇。

在環球貿易不平衡的情?下，某些國家會因為長期貿易順差而導致過度累積外匯儲備，對本身貨幣造成不必要的升值壓力，對該國經濟發展其實未必是好事。至於某些國家則因為長期貿易逆差而面對外匯流失，難以抵禦突如其來的匯率衝擊，對本身貨幣構成貶值壓力。其實，對一個經濟體而言，貨幣持續升值或貶值，都不及匯率相對穩定的好。

貿易失衡 匯價波動元兇
既然恢復金本位並不可行(因為可能會引發全球信貸急劇萎縮、超級通縮及經濟大衰退)，目前又不見得有任何貨幣，足以挑戰美元地位。如果再召開一次列強經濟會盟，想必是要建立一套全新的貨幣系統，目的為避免日後因為美元匯價大上大落，牽連全球金融市場。

既然要解決貿易不平衡現象，相信新貨幣系統離不開貿易結算的技術問題。近年美國積極與多國進行貿易開放的談判，除了為實踐總統奧巴馬競選時「五年出口翻一番」的承諾外，更重要的是試圖建立一個以美國為核心的多邊貿易格局。

在世貿、APEC(亞太經合會議)的多邊貿易框架下，美國並無享有特殊貿易地位，因此，美國近年在不斷另起爐灶，除了積極增加雙邊自由貿易夥伴國的數目外，在既有的NAFTA(北美自由貿易協定)之外，新構建的TPP(跨大平洋經濟和戰略夥伴關係協定)與TTIP(跨大西洋貿易及投資夥伴協定)，合計將形成三個把美國圍在中間的自由貿易圈。

美研貨幣新系統 捍美元地位
日後假如美國這些貿易夥伴，繼續以美元結算，貿易不平衡、外匯過多或外匯流失等問題只會不斷重複發生。不排除沃爾克建議召開的列強經濟會盟，目的就是要為日後這個泛美自由貿易圈，建立一套更先進的結算機制。?且，有鑑於人民幣的國際地位迅速冒升，愈來愈多與中國有貿易往來的主要國家，已開始接受以人民幣結算，並且願意逐步在外匯儲備中擴大人民幣的比重。美國為免美元地位受到挑戰，實在有必要開發一套更適用於貿易結算的貨幣系統。

當下次沃爾克再敦促召開新一次列強經濟會盟的時候，相信會有更多資料佐證筆者的預測是否準確。

阿爺嫌美金腥

 石鏡泉 

錢，尤其是美元，似乎無人嫌多，但李克強總理日前在訪非時表示：「巨額外匯儲備是一個沉重的負擔」，分明是嫌錢腥。

中國的總理似乎有鋪癮，在外訪期間放深水彈，2007年溫家寶外訪越南講直通車暫不來，今次講外匯多，會帶來怎樣的震撼？

6月12日，外匯局官員在中國政府網訪談中表示，外匯儲備佔央行總資產的比重超過80％，外匯儲備過快增長帶來加大宏觀調控難度等挑戰，我國已開展多層次外匯儲備運用，但將外匯儲備用於醫療、養老等方面會影響央行穩健性。

中國外匯儲備現在基本上達到4萬億美元，外匯儲備佔央行總資產的比重超過80％。過去外匯儲備對平穩中國宏觀經濟、經濟發展，起很大作用，外匯局總經濟師黃國波表示：

加入世貿 外儲大增
⑴外匯儲備增長過快，反映中國國際收支失衡；
⑵加大宏觀調控難度。 

對這兩點試作解畫。
中國外匯儲備，是靠出口賺或外來投資累積而來，外匯儲備增長過快，反映出口所賺的美元，較入口所花的美元多，又或外資來華投資熱情高漲，湧入的資金快過中國往外投資的資金，兩者都會帶來外匯存量的增長。

在70年代，中國無論怎努力去做三來一補，來料加工，由於所賺是勞務費，真是造三千萬雙波鞋與美國都未夠錢去買一架波音飛機，當時環球諸國，尤其是美國，都不介意中國每月賺到一億美元的外匯，因為做埋做埋，都是一鋪過去買美國貨。故當時美國雖有最優惠國待遇條款年年卡難，美國在次次攞多多著數後都放行，亦由於當時不感到中國的賺匯能力得老鼠尾生瘡咁大，不單不會威脅到美元地位，更讓13億人民人人愛美金，鞏固美元地位，亦是在這「無威脅啩」的前提下，讓中國加入了世貿組織(WTO)，其中一個條款是中國要保持其出入口平衡，不可賺太多外匯。

不過，中國一加入WTO後，不少外資就來華設廠、採購，例如蘋果就找富士康在華生產手機，使到中國成為全球最大的工廠，中國賺匯的能力亦大大提升，可以一月之內賺匯過千億美元，跟70年代時，每月只賺匯一億至十億美元不可同日而語，中國在加入WTO後，賺匯能力之高之大，帶來不少發達經濟，尤其是美國的批評。怎辦：

一個方法是要求人民幣升值，人民幣亦確見升了約三成。
另個方法是：美國早留一手，可以單方面行反傾銷調查及宣判，加你中國貨的關稅，近年來中國的輪胎業、鋼管業、太陽能板業都受到美國的大額反傾銷關稅的「迫害」。

這個中國外匯儲備大增，再加上人民幣匯價高低之爭，成為中美兩國間的一條刺，不宜中美發展兩個大國的關係，亦不排除因此而帶動美國加強與日、越、菲聯手，在東海與南海搞局，弄出個不太穩的政治局勢，拖累到中國國內的經濟改革、結構調整，以及於2020年附近完成第十二個五年規劃的目標。

現代國家有三種國家安全，⑴領土安全，靠軍力保障；⑵網絡安全，靠科技保障；⑶金融系統安全，靠自己監管和將自己國家貨幣確定為全球人見人愛的貨幣，由於你愛美元，所以美國可以無限量地印美元供大家收藏，但美國人就可以藉此逍遙快活去。

這三個國家安全對美國言，⑴和⑵絕對是安全有保證，但至於第3個的金融系統安全，就不易保證，因為美國確太不自愛，之前太大使，印了過多的美元，2008年雷曼兄弟倒閉後，又再進一步QE，發了更多的美元，如果世人突然對「美元」的愛意轉淡，移情別戀歐元或人民幣，就算只是截了對美元的10％愛意，美元需求減些，美息會升些，對美國這個消費經濟國家言，你話死唔死？

中國是知道箇中矛盾，但亦不能揸到成手都是美元，可以做的方法是講與你美國人知，我嫌錢腥，唔想再賺咁多，只想使多啲，這亦是睦鄰之道。

為甚麼人行揸多了美元又會加大宏觀調控難度？這要從外匯流入了中國後的移動路綫說起。

外匯入華 央行被迫印銀紙
外匯入華後，除非是被收在床下底，如一旦流入銀行體系，收款的銀行一定不會將之束之高閣，而是拿去中國銀行(3988)這個由阿爺指定的接收外匯銀行去，途徑一般是由做到外匯的銀行/企業，將外匯賣與中行，得到人民幣，此即是謂，每一元外匯的流入，會迫使中行/人行提供按匯率計，同等價值的人民幣來，即是迫人行印多了銀紙，市場上人民幣多了，便有通脹壓力，因為拿到這些人民幣的人會去買樓、買股或其他的投資/炒賣活動。

由於中國只准人民幣作流通幣，那些拿了外匯到銀行的企業，如果他們開了個外匯戶口，可以日後買回之前沽出的外匯額度時，又即是謂人行要隨時準備這些外匯戶頭隨時來買回提取之前存入的外匯，當外匯儲備佔央行總資產比重高(今時達80％)，人行的資產負債結構就不平均，會帶來較大的匯率風險和成本對沖壓力，怎辦？明天續。