吳垠：錢荒的警示

　　和訊特約

　　2013年6月20日，註定是一個值得讓全體中國金融業人士牢記的日子。當日，上海銀行間同業拆放利率（SHIBOR）暴漲578.40個基點，利率首次超過10%，升值13.4440%，創下歷史記錄；銀行間7天質押回購利率最高曾達18%，為近10年來最高水平。2013年6月24日，周一，央行一改往日“放水”的作風，明確表示：今年以來市場整體流動性充足，銀行備付金充裕。市場對央行“救市”的期望落空。隨即，一石激起千層浪，上證指數出現激烈反應，一天之內，自2068.86點暴跌至1963.24點，全天跌幅逾5%，上百支股票跌停。2013年6月25日，證券市場的悲劇仍在繼續，1900點宣告失守……商業銀行乍現錢荒，市場恐慌情緒迅速蔓延，一場新的金融危機是否會就此產生？

　　然而，通過另外一組數據，我們可以赫然發現，中國其實不差錢！27年來，中國廣義貨幣供給M2余額增長143倍，穩居世界第一，2013年截至目前M2供應量增速遠高於13%的預期目標，5月M2余額為104.21萬億元，同比增長15.8%，較上個月僅僅回落0.3個百分點。從以上種種跡象來看，中國並不缺錢，流動性亦不存在重大問題，造成此次錢荒的真正元兇實為“結構性失衡”。

　　2008年，在全球經濟遭受到金融危機重挫之時，中國政府宣布以四萬億救市，刺激經濟。的確，這種做法值得全世界的尊重。然而，可悲的是，這些所謂的“救命錢”並沒有真正地註入中小型民營企業，而是過多地進入了再生產能力極度缺乏的房地產市場，以及一些產能明顯過剩的行業，此外又有一部分資金被用來還本付息，並未得以進入實體經濟；另一方面，商業銀行僅對大型國有企業放貸，而這些國企則大多都是欠缺效率，且極具風險的，而真正需要資金進行運轉的民企和私企卻難以獲得這些寶貴的“救命錢”。以銀行為代表的金融體系並未提高資金的使用效率，也並未能足夠好地服務於實體經濟。四萬億的救市良藥並未完成其應完成的使命，這是造成結構性失衡的真正原因，也是銀行業本次錢荒乍現的幕後黑手。

　　本次銀行錢荒乍現，而央行卻冷眼旁觀選擇不作為，放任錢荒的繼續和股市的全面下跌。這是一場商業銀行與央行的博弈。市場多解讀為央行采用不作為的方式讓商業銀行接受教訓，迫使這些銀行認識到流動性的重要；而商業銀行則利用輿論和股市的壓力倒逼央行救市。表面上看，央行的確在本次危機中扮演著中小企業救世主的角色，商業銀行一旦開始意識到流動性的重要，開始向中小企業放貸，這些中小企業將迎來茁壯成長的絕佳契機，多數分析師亦將本次央行的不作為看作是國家開始重視民營企業發展的一大信號。然而，事實上果真如此嗎？央行的不作為僅僅是因為想要對商業銀行施壓，略施懲戒？

　　在筆者看來，上文所述的確是央行此次拒絕“放水”的一大原因，然而根本上的原因在於，央行不能“放水”，一旦再行救市，將對中國經濟帶來更為嚴重的災難。2013年6月20日，北京時間淩晨，美聯儲主席伯南克首次在聯儲會議上采用確定性的語言表明，2013年晚些時候將逐步縮減量化寬松政策的規模，美元指數出現上漲，國際熱錢流出新興市場，造成全球資本市場的普遍下跌。就目前狀況而言，美元將出現難以阻擋的上漲，而歐洲則是自顧不暇，日本的量化寬松又遭受到全面質疑。熱錢的下一目標將在何處，作為全球第二大經濟體的中國必然清楚地知曉熱錢對本土經濟的嚴重負面影響，又怎會在此情況下貿然出手救市，使得自己成為熱錢的目標？

　　不妨回顧一下日本“消失的十年”。1985年之前，日本采用低利率的貨幣政策，使得經濟迅速從戰後復蘇，一躍成為當時全球第二大經濟體，並大有趕超美國的態勢。而20世紀80年代初期的美國，卻遭受著財政赤字劇增、對外貿易逆差大幅增長的雙重困擾。為了改變此不利的情況，美國寄希望於通過美元貶值來增加本國產品的競爭力，“廣場協議”應運而生。當時的美國，在國際外匯市場上大肆拋售美元，而作為美國最大債權國的日本無疑是最大的受害者，在不到三年的時間內，美元對日元貶值50%，也就是說，日元對美元升值了一倍；另一方面，“廣場協議”之前，國際熱錢大規模進軍日本房地產市場，致使房價飆升，而可怕的是，當時日本勞動力價格並未出現相應的增長，這就形成了嚴重的通貨膨脹和一個巨大的泡沫。1990年，日本央行宣布提高利率，熱錢聞訊流出日本，直接造成該國GDP和貨幣供給銳減，泡沫破裂，“消失的十年”就此開始。

　　所謂溫故而知新，不妨將如今的中國與當初的日本做一對比。我們可以驚奇地發現，人民幣低利率、央行貨幣超發、國內房地產泡沫、嚴重的通貨膨脹、勞動力價格的停滯不前，與當初的日本是何等的相似。依上文所述，導致本次中國銀行“錢荒”的真正幕後黑手在於商業銀行未能將2008年的四萬億刺激舉措真正服務於實體經濟而造成的結構性失衡；而央行的不作為不僅僅是對商業銀行的略施懲戒，更重要的是央行無法在熱錢虎視眈眈的情況下再行出手救市。本次“錢荒”的來臨與美聯儲釋放出結束量化寬松政策信號的時機如此之巧合，這讓我們不得不警醒，以免重蹈日本之覆轍。

　　品今控股集團研究中心主任 吳垠

　　2013年6月25日 於天津