劉憶如：重挫之後，誰為黃金定價？

劉憶如



黃金固然抗通膨，但2008年後，通膨的擔心並非金價上漲的唯一理由。走過全球80年來最大經濟危機，美元的地位是否如前，各國央行外匯儲備資產組合中，美元比重下降時，是否將由黃金取代部分地位，這些制度上的改變，才是最終也最長遠影響金價的本質。

所謂「黃金是避險工具」，是許多人朗朗上口的一句話；在物價飆漲時，黃金的價值隨之升高，所以能夠保值。2008金融海嘯後，世界各國紛紛以大量發行鈔票的方式刺激經濟；市場預測，通膨遲早會發生，黃金的需求也因而大增。

2008過後幾年，經濟復甦產生兩極化分岐現象，新興市場成長快速，但歐洲各國遲遲不見復甦跡象；最關鍵的美國，則終於在極為積極的財政與貨幣政策後，目前露出曙光。

在這樣的背景下，黃金價格上周暴跌，4月15日一天之間重挫9.34%，創下過去30年來最大單日跌幅；本次重挫，去年已有跡象。去年7月，歐洲央 行總裁德拉吉（Draghi）宣示捍衛歐元，去年9月接著宣布直接貨幣交換（OMT），無上限收購願意遵守救助條件的歐元國公債。這個動作化解了歐債危 機，大幅降低全球二次衰退的風險，黃金的漲勢，也因此暫時告一段落。

從根本面來看，去年歐債危機的解除，當然影響黃金價格。上周的驟跌，源於幾項短期因素，包括投資人獲利了結，賽普勒斯央行出售黃金的消息，美國經濟 持續回穩（所以預期量化寬鬆應已接近尾聲），但全球景氣回春不如預期（所以擔心需求不足）等，因此調節也不無道理；但長期黃金價格，最主要其實還是須看未 來全球尤其是美元的貨幣發行狀況；因為從長期角度觀察，金價最主要仍是受貨幣政策影響。

1971年，全球陸續改採浮動匯率制度，黃金價格自當時的每盎斯37美元，上漲至2011年高點的1920美元；反映的與其說是黃金的漲價，不如說 是美鈔，以及全球貨幣的跌價。1944至1971年間，全球各國貨幣發行增量必須與美國掛勾，而美國則必須與黃金數量搭配發鈔，也就是所謂「各國貨幣盯住 美元，美元盯住黃金」的固定匯率制。

可以理解，在這樣的制度下，貨幣不是中央政府可隨意控制的政策工具，黃金相對於鈔票的價格，自然也相對穩定。

但自1971年後，尤其2001至今，在一個貨幣發行不再受限的浮動匯率制度下，美元及世界各主要國家，鈔票的發行成了脫韁野馬，更成了一種極為方 便的政策工具。鈔票的濫發，至今屢次發生。不論是2001年，因應網路泡沫的破裂，還是2008年因應全球衰退，印鈔票皆成為最方便的做法。觀察金價的長 期走勢，就可看見貨幣政策對金價的影響。

全球改採浮動匯率制度後，黃金自1971年的37美元，2001年的265美元，一路上升走至2011年的1,920美元。若鈔票的供給量可「想增 加就增加」，黃金的供給數量卻僅能靠新開採的金礦提供時，鈔票與黃金之間的對價關係，就很清楚。2001年來，美元的超額供給，當然更是黃金在其後十年 間，上漲超過七倍的重要因素。

此次黃金價格的暴跌，實源於各種錯縱複雜因素；有長期、有短期，有正面、有負面。但其實應認清的是，黃金固然抗通膨，但2008年後，通膨的擔心並 非金價上漲的唯一理由。走過全球80年來最大經濟危機，美元的地位是否如前，各國央行外匯儲備資產組合中，美元比重下降時，是否將由黃金取代部分地位，這 些制度上的改變，才是最終也最長遠影響金價的本質。